CIO Letter「 第29期 」 | 如何选择中国权益的投资标的

与中国权益相关的指数很多，A股方面有上证综指、沪深300、中证500、创业板指、境外则有恒生指数、恒生国企指数、MSCI China等等。但指数都有自己的优缺点。上证综指不覆盖深市的股票，而沪指过去十年的表现（累计涨20%）落后于深指（累计涨80%），且少有跟踪上证综指的主流ETF；沪深300指数主要覆盖大市值龙头，历史上曾过于集中于金融、周期板块，不过近年来新经济的比重快速上升，行业结构已经更加平衡。中证500指数正好相反，在行业结构上一直比较平衡，但没有包含大部分行业龙头，风格上偏重于中小盘。创业板指侧重于新经济板块，行业上则高度集中于科技、医药、高端制造。MSCI China历史上主要包含港股和美股中的中国企业，近年来开始纳入A股成分，但其权重仍较低（10%）。恒生指数历史上过于侧重于金融、地产的大市值股票，行业不够全面，但近年来开始加快纳入新经济板块的龙头，未来其表现可能会更加接近MSCI China。总体来看，中证800指数——即沪深300和中证500按照自由流通市值比例（当前大约为4:1）的加权——和MSCI China是当前对中国权益覆盖面最宽、最有代表性的指数。

权益资产的根本回报来自于经济增长。在过去20年里，无论是中证800指数，还是MSCI China指数，其股价表现均沿着10%的趋势线均值反转、震荡上升，与过去20年中国经济的总体增长速度是一致的。如果投资者长期投资于指数型基金，则可以低门槛、低费率地享受中国经济的长期增长带来的收益。

同时值得一提的是，中国的创新型企业分布于内地、香港、美国等不同市场上市，境内A股以电子元件、半导体、新能源材料等制造型企业为主，而境外中国标的则多有平台型科技服务类企业，单纯投资于单一指数都可能错失另外一部分主体带来的收益机会。我们建议投资者应该同时持有中证800为代表的境内A股和MSCI China为代表的境外中国权益指数，以便更加全面地投资于中国创新经济的长期增长。

图1：A股的长期走势沿10%趋势线上升

资料来源：中金财富研究

图2：MSCI China同样如此

资料来源：中金财富研究

指数增强产品旨在获取指数本身收益的同时获取超越指数表现的收益，其“牛市有超额、熊市有安全垫”的特性受到投资人的关注，近五年来获得快速发展。指数增强主要以沪深300增强和中证500增强为主，辅以少量其他窄基/行业指数增强基金。从历史表现来看，这一类型的基金相对于指数提供了非常可观的超额回报，如图3所示，我们统计了全市场公募和私募主要指数增强产品自2015年来的平均超额收益，发现：

1. 绝大多数年份指数增强相对于其基准都有非常可观的超额收益；

   
   

2. 私募指增产品超额收益整体优于公募；

   
   

3. 中证500指增超额收益优于沪深300指增；

   
   

4. 指增产品收益分化程度远小于主动管理型基金（如图4）

   
   

图3：历史上，指数增强产品提供了非常可观的超额收益

资料来源：WIND、私募排排网、中金财富研究

500指增超额（尤其是私募）高于300指增主要有两个原因：1.近年来龙头股受到追捧，沪深300跑赢中证500，同一个全市场选股的量化策略减去表现差的基准会使超额收益显得更高；2.中证500指数中新经济行业占比更高、行业内部分化更大，而沪深300指数成分主要以金融等周期行业为主，周期行业个股波动小、分化低，超额收益更难捕获。然而我们观察近年来沪深300的行业分布已经逐步趋于均衡，金融行业占比由2015年45%降低到现在的26%，信息技术由5年前5%上升到现在的16%。

至于beta收益，16年以来沪深300明显跑赢中证500，而15年之前中证500跑赢沪深300，并没有哪一个指数可以持续跑赢另一个。从指数增强整体收益考虑（Alpha+Beta），未来随着沪深300行业分布更为均衡，且成分权重更具市场代表性，我们建议以覆盖更为全面、分布更为均衡的中证800指数作为基准，参与指数增强的投资。此外，私募由于投资限制较少，换仓更为频繁，其指增产品相对于公募指增，优势明显。

对于指数增强基金而言，超额收益的持续性和稳定性是需要重点关注的。一般而言，在市场交易不活跃、股票波动较小（如2018年下半年）或者出现较为严重的个股行情分化（只有极少部分股票上涨，如2017年）的情况下，超额收益较难捕获。

无论是公募基金还是私募基金都存在良莠不齐、分化剧烈的现象，尤其是私募基金。根据wind和私募排排网数据，目前市场上存续时间超过五年的股票型公募基金有632家，私募基金512家，近五年年化收益的中位数分别为9.7%/12.3%。头部基金收益较高，公私募基金年化收益的上四分位数分别是15.7%/19.8%，远高于同期中证800指数7.3%。但也均有近1/4的基金收益为负，且最低收益分别可达-13.2%/-59.7%，因此对于经验较少的投资者而言，盲目选择主动管理型基金存在较大风险，如何正确选出头部基金是关键。

图4：五年公私募基金年化收益分布

资料来源：wind、私募排排网、中金财富研究。从2015年底至今。公募基金包括普通股票型和偏股混合型

大多数投资者倾向于选择基金规模较大和基金过往业绩较好的公募基金，但这些指标不一定能达到预期效果。正如我们在第十六期CIO Letter《如何挑选基金》里所统计，回顾近二十年基金表现，前一年基金规模居于市场前列的基金在该年收益能够居于行业前列的基金数量占比平均仅为46.1%，过往五年年化收益居于行业前列的基金在该年继续跑赢的数量占比平均仅为47.3%，和掷硬币选择概率相当，私募基金也存在同样现象。因此对于个人投资者仅仅通过简单指标难以有效的筛选出头部基金，需要依靠专业机构对股票市场的深入研究以及对基金经理的持续跟踪，才能做出更好的选择。

据卫健委统计，2019年我国人均预期寿命达到77.3岁，比新中国成立时35岁提高一倍多。与此同时，人们在医疗保健上的开销也与日俱增，全球人均医疗保健消费在20年内从每年461美元（1995年）上涨到1058美元（2014年）。而在人的一生中，赚钱能力呈现“倒U型”，中青年时赚钱能力最强，年幼和年老时赚钱能力较弱。因此，通过投资理财实现财富稳定增长，并在全生命周期中合理分配，是如同婚姻、职业选择、健康养生一样，是居民一生最重要决策之一。根据友邦保险与21世纪传媒联合发布的《精英阶层的“新财富观”》调研报告，受访者在定义理想生活时，长久健康、财富自由的重要性仅次于家庭幸福。

然而，投资理财又是一件复杂度和专业性极高的事情。据上交所统计，将个人投资者依据资金体量划分，包含10万元以下到1000万元以上共5组，2016年1月至2019年6月间每组账户平均的年化收益均为负值，而同期机构投资者和公司法人投资者账户则实现了平均正收益。2019-2020两年的牛市中，中证800指数涨幅分别为33.7%和25.8%，股票型公募基金的收益中位数更是高达43.1%和56.3%，另有数据显示91.4%的机构投资者在2019年投资股票实现盈利。相比之下，个人投资者的投资表现要逊色得多，近两年牛市中投资股票获利的占比均不足六成。作为专业的财富管理机构，一直以来我们致力于通过严谨细致深入的研究，帮助投资者做好投资理财，实现财富的稳定增长，为民富国强的明天而不懈努力。