把握投资的能力范围（上篇）|长线•大鱼第20期

进行价值投资需要对业务进行分析。它要求投资者把握公司的运营环境，而要成功地做到这一点，投资者必须专注于那些自己能够理解的公司。投资者的智力水平能够掌握的那些公司，被称作他的能力范围。价值投资的一个基本原则就是投资者必须明确划定自己的能力范围，并保证不越过其边界。

本文分为上下两篇，上篇主要介绍关于能力范围中投资对象该如何选择，下篇主要介绍如何应用会计知识来把握投资的能力范围。

价值投资者通过评估自己对一个公司的产品、客户和运营环境的熟悉程度来判断自己是否能够理解一家企业。投资者个人的兴趣和偏好会影响其能力范围。投资者个人的本业往往是建立自己能力范围的很好起点，另外一个是根据投资者个人消费习惯，第三个则是那些基于品牌忠诚度的公司。

价值投资者会进行自我测试。

他们会问：自己将要买入的公司生产什么产品或提供什么服务？这些产品或服务的用途是什么？消费者是否需要它们？需求是否稳定以及企业在将来如何满足这一需求？与可能的替代品相比，所投企业的产品有何独到之处？对此，消费者是否在意以及在多大程度上在意？所投企业提高所销产品或服务的价格却不导致销售业绩下滑的可能性有多大（这被称为特许权价值或经济商誉）？谁是所投资企业的目标客户或基本客户？该企业的营业收入主要依赖一个或者有限的几个客户，还是拥有几百万个客户？企业和客户的依赖关系有何影响，以及主要客户的财务状况是否稳定？

该企业如何销售自己的产品？其市场的地理分布是怎样的？市场对经济形势恶化敏感程度如何？该企业能否对经济和市场形势的变化做出快速响应？其供应链有多稳固？公司的劳资关系如何？公司运营的地区是否有潜在的政治或经济风险，这些风险是常规的还是非常巨大的？该公司是历久弥新还是暮气沉沉，抑或是后起之秀？

价值投资者还要检视有关的业务模式，包括产品及其品牌认知度、商品特色、供货来源及其成本、配送链、客户习惯和偏好以及业务组织和设计。他们会询问一家企业是如何处理诸如全球化、互联网和电子商务的兴起，以及缩减固定资产、向基于服务的利润中心转变等因素的。

对以上基本面进行评估可以解决两个问题：可以确定某一企业是否在投资者的能力范围，并且可以着手评判该企业是否是合适的投资对象。

对那些不能合理地确定这些信息的投资者来说，该企业就超出了他们的能力范围；对那些能做到这点的投资者来说，他们要考虑的是以上这些因素会如何影响该企业今后的盈利能力。

要回答上述两个问题还需要很多信息。

公开披露的信息和新闻报道对投资者评估企业的状况非常重要。费雪应对信息评估挑战的著名做法被他自己称作“小道消息”——和所有了解某一企业的人交谈，从供应商到工人再到顾客，以及其他工业界有关人士和专家。

专业投资者拥有这么做的时间和影响力，而大多数非专业投资者必须依赖公开的信息，而且今天这类信息的数量相对于过去在成倍增长。尽管有效市场理论的拥趸否认这些信息对投资者选择投资目标是有用的，但价值投资者认为它们是进行业务分析不可缺少的。

在充满竞争的环境中，一个公司的特许权特征与其能否创造佳绩密切相关。特许权特征能够带来较高的资本回报率，即股东投资的产出会高于融资成本，而且特许权还可以保护公司免受竞争导致的收益损耗，从而维持较高的回报率。

典型的例子包括为对手设置法律壁垒，如专利或政府核发的执照；稍微隐藏一点的例子是由品牌忠诚度带来的消费者特许权，如可口可乐或哈雷——戴维森摩托车。有些价值投资者相信，这种特许权特征是这些企业能够在较长时期内持续保持高资本回报率和健康营收增长的关键因素。

通过评估某一公司的竞争能力而获得的洞察力是任何价值分析中关键决策的基础，与此有关的因素包括利润率和融资成本等。为了把握这些因素，需要评估业界的经济形势、公司的优势与劣势以及相关的可持续性。

然而要达成这些判断并正确使用这些工具，价值投资者必须明确投资者的对象应处于自己的能力范围之内。

能力范围中还包括了对企业管理质量的关注。对这一价值投资的重点，当下有个时髦的说法叫“公司治理”。之所以注重这一点，是因为其建立了将公司的利润输送给股东或其他人的渠道。股评人常常提到的能力范围的组成部分包括采纳业界最优方法、保持最佳的董事会规模以及建立恰当的董事委员会等。

与以上这些同样重要的是要注意到，管理人员是公司治理中最重要的元素。一方面，价值投资者总是寻找那些由能力出众而又诚实的经理人管理的公司作为投资对象；另一方面，即便是最优秀的公司，其股东利益也会因糟糕的管理而受损。利用所有可获得的信息，价值投资者师徒找出那些能够按投资者的利益行事的经理人。所以，除了关于公司基本面的问题以外，价值投资者还会问一些苛刻的问题，比如谁在管理公司，这些人是否能够胜任以及是否值得信赖，如果得不到关于这些问题的答案，则该潜在的投资对象很可能被排除出投资者的能力范围。