在分析投资者对风险的感知之前，我们可以先看一个游戏的案例：这是一个抛硬币的游戏，如果抛出的结果是正面可以赢20元，如果是反面则输20元，你愿意赌一下吗？如果之前你已经赢了100元，那么现在你愿意赌吗？那如果之前你已经输了20元，你的决定是否会不一样呢？
这个案例揭示了一个心理原因：在投资中，人们对于风险的感知是不断变化的。在考虑当下的决策时，之前的结果会对人们产生重要的影响：在之前已经获得收益的情况下，人们会愿意承担更大的风险；相反，在遭受损失之后，则不太愿意再去冒险了。
基于对风险的感知，我们进一步细化分析，可以发现一些由投资者心理感知引发的各种效应：赌资效应、风险回避效应和翻本效应。
由此引发的心理效应
赌资效应
人们在获得收益之后，往往愿意承担更大的风险。在赢了一笔钱之后，投资者通常不会将赚来的钱当做是自己的钱。投资者心理层面，不会将赚来的钱与自己的钱混为一谈，他们心理上感觉是用别人的钱去搏一把。因此，在已经赚钱之后，有很多人愿意冒险、愿意进行投资。
风险回避效应
在亏损之后，人们往往会变得不太愿意冒险。在已经输了钱之后，人们通常不会继续参与赌博。输了钱之后，人们往往会有“一朝被蛇咬”的感觉，人们会变得更加小心谨慎。当出现亏损之后，他们常常会认为祸不单行，会设法规避风险。
翻本效应
但是，赌输了的人并非都是回避风险，有些人也会想寻找机会弥补之前的损失。在输钱之后，很多人更愿意选择“要么赢双倍，要么全输”的方式玩这个游戏，即使得知这种游戏不公平，大多数人仍然愿意参与。尽管人们知道赢的机会还不到50%，但他们还是愿意去冒险。这种就是翻本效应，翻倍效应的需求似乎比风险回避效应的影响更大。
翻本效应在赛马场上表现得非常明显。比如，前一天赌马输钱之后，参与者可能更愿意参与赔率高的赌马了。与比赛刚开始时相比，临近比赛结束时，人们更愿意选择下注高赔率的赌局。人们似乎不愿意过早地去冒险，而临近比赛结束时，基于心理上的赌资效应或翻本效应，不论是赢钱的人还是输钱的人，都更愿意去冒险。因为，当天赢钱的人觉得自己是在用别人的钱去赌，当天输钱的人则是想抓住机会翻本。只有之前基本保持平手的人倾向于不去冒险。
对投资者带来的影响
赌资效应会使得投资者在结清一笔获利的头寸之后，更可能买入高风险股票。换而言之，投资者卖出盈利股票并锁定利润之后，更可能购买风险较大的股票。而亏损会引发投资者对风险的承受度降低，这是风险回避效应。
风险回避效应也会在其他方面对投资者产生影响。新手投资者可能在股市中的投资只是“试试水”。长期的老手会在投资组合中加入一些预期收益更高、潜在波动更高的股票。在试水的过程中，如果所买的股票价格迅速下跌，投资新手可能会觉得像被蛇咬了，进而会惊慌失措地抛掉股票，之后即使股票价格回升了，他会因为害怕而不敢再涉足股市。
不过，风险回避也不是一成不变的，它会随着时间推移而改变，而且也取决于近期的回报情况。即便专业的投资者也会表现出不同程度的风险回避效应。比如，近期股市下跌，那么专业投资者的股票配置也会低于牛市中的配置比例，因为恐惧会加深风险回避。
投资者行为会进一步加重股市的周期表现，市场大幅下跌会导致更严重的风险回避效应和更少的股票仓位，这又助推了进一步下跌。市场大涨会导致较低的风险回避和更多的股票配置，进而推动股价上涨。换而言之，投资者的行为会导致熊市和牛市的延长。
参考资料：《行为金融与投资心理学》，【美】约翰R·诺夫辛格（著），郑磊、郑扬洋（译）
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