如何更好地捕捉未来的红利？

近几年，红利风格经历了较长时间的占优，也逐渐受到更多投资者的青睐与关注。作为“进可攻、退可守”的一类特殊资产，红利逐步成为许多投资者的资产配置底仓。

我们在谈论红利投资的时候，其实含义并不局限于现金分红本身，往往还存在很多的前置条件。例如公司股价不应该出现大幅的波动，特别是不应该出现大幅向下的波动，而这就涉及到公司业绩质量、波动水平等方面的考察。

在指数编制上，东证红利低波指数（931446）基于经济规律和底层逻辑纳入其他因子，构建了“红利+”的投资策略，协同提升策略的针对性和有效性，让红利这把“尺子”更加有效。

Wind数据显示，在2022-2024年这三个完整年度中，东证红利低波指数表现均好于同期中证红利指数和沪深300指数。

投资红利品种时，有一个至关重要的问题：如何才能捕捉到未来的红利？

股息率是一个容易想到的指标，在投资实践中也被广泛使用。通常而言，较高的股息率往往对应着良好的财务状况和稳定的盈利能力，同时股息率与估值存在一定反向关系，所以高股息率标的的估值水平整体较低。

投资是面向未来而不是过去，股息率指标有很多值得研究和探讨的地方。从分子端来看，较高的股利支付率说明公司过往分红表现很好，但是这个“高”不应该是脉冲式的，而应该是在较长的时间段内保持较高，否则有较大概率回落。而从分母端来看，较低市盈率的公司往往配置价值较高，然而市场在不断变化，过去被低估并不代表当下被低估，所以重点在于最近的时点而不是时间段。

所以为了更好地使用股息率这个指标，可以将股利支付率与市盈率两个指标进行剥离。股利支付率的考察重点应该是连续性与一致性，而市盈率的考察重点在于近期的估值水平。

东证红利低波指数构建了预期股息率指标，该指标通过过去三年企业的股利支付率除以市盈率得到，考察时点的选择与指标本身匹配度高，兼顾了上市公司较长周期的分红政策和二级市场近期的估值表现。

相比于业内常用的历史平均股息率指标，预期股息率指标有两个关键区别：一是分子中的股利支付率是近三年平均值，更强调较长时间段内的稳定性；二是市盈率是离考察日比较近的市盈率，即认为当下的估值比历史上的估值更有参考价值。预期股息率指标的针对性和准确性更高，能够更好地预测企业未来几年的分红情况。

东证红利低波指数采用预期股息率加权，将权重往未来可能有更好股息率表现的公司倾斜，进一步强化了指数在持有期的分红概率。

部分投资者在进行红利投资时存在一个误区，即认为股息率越高越好，但是红利资产本质上还是权益资产，价格本身可能存在较大的波动风险。如果只关注股息率最高的资产，可能会“捡了芝麻丢了西瓜”，即陷入高股息陷阱。

假设一家公司的经营状况出现问题，盈利水平难以为继，其股价下跌的幅度很可能超过分红返还的部分。更关键的是，盈利能力的缺失，会让后续的高股息成为“无源之水”和“无本之木”，很难得到保障。

所以，分红的前提是有钱可分，红利投资时需要特别关注策略中是否有股息率以外的筛选和约束，尤其是对盈利能力的考察。一个相对稳定的、合理较高水平的ROE，是公司能维持高股息的根本，也是避免高股息陷阱的重要方式。

在编制上，东证红利低波指数重点考察上市公司近三年的盈利能力（近三年扣非ROE的均值）和盈利稳定性（近三年扣非ROE的标准差），选择其中表现较好的。盈利能力较强且盈利较为稳定的公司，反映了公司内生增长动能强劲，它未来的获利能力更具有确定性，分红的空间更为广阔。

此外，很多周期股存在很强的盈利周期，阶段性会表现出高股息的特征，其大量分红的时间点往往对应着盈利的高点，只看高股息很可能在持有期内遭遇盈利下行周期，甚至与红利投资的出发点背道而驰。通过ROE均值水平和标准差进行考量，可以将大部分盈利不稳定的周期股排除在外。

按照资本资产定价模型推导，容易得出高风险高收益的结论，即风险越高的资产其预期收益理应更高。但实际上大量实证结果表明，高波动率股票的总体收益不一定就更高，甚至低波动率的股票反而能够获得比高波动率股票更高的收益，存在明显的“低波动异象”。

众所周知，红利因子具有较强的防御属性，低波动因子也具备类似的特征，一定程度上是天然契合的。当两者叠加时，可以形成有效的共振互补，共同提升组合的风险收益性价比，产生“1+1＞2”的效果。

在市值波动性考察方面，东证红利低波指数考察近五年周收益率标准差，选择其中较小的公司。过往具有股价低波动特征的公司，未来也有更大的概率保持相对平稳的市值变化趋势。

在波动率指标的算法上，大部分红利低波指数所采用的指标均是近一年日收益率标准差。相比之下，东证红利低波指数对波动率的时间跨度和频率都长了很多，更聚焦相对长周期的股价表现，对短期的波动相对不敏感，与红利投资的初衷更加一致。

总体上看，东证红利低波指数编制以红利为核心，从ROE、预期股息率、低波动三大维度去芜存菁，汇聚高质量的红利资产。具体选样方法为：

（1）对样本空间（中证全指指数样本）内股票按照过去一年A股日均成交金额由高到低排名，剔除排名后20%的股票；

（2）对样本空间内剩余股票，计算其过去三年扣非ROE的均值及标准差，并根据二者之差由高到低排名，剔除排名后30%的股票；

（3）剔除过去三年未连续实施现金分红的股票；

（4）对样本空间内剩余股票，计算其预期股息率并由高到低排名，剔除排名后60%的股票；其中，预期股息率=过去三年股利支付率均值/市盈率；

（5）对样本空间内剩余股票，计算其过去五年周收益率的标准差并由低到高排名，选取排名前100只股票作为指数样本股。

指数采用预期股息率加权，个股权重上限5%。

在指数与量化投资领域，有一句广为流传的话：“回测易，实盘难”。这是因为在选用策略的过程中，不可避免地需要使用历史数据进行回测验证，但实际上过程中往往有意或无意地包含了“未来信息”。所以对于指数策略的有效性，不仅需要看回测表现，更需要观察发布后的表现。

东证红利低波指数发布于2020年4月21日，目前已经实盘运行超过4年。指数发布日至2024年底，累计收益达到120.6%，相对中证红利的超额收益达45%，策略的有效性在实盘中获得了较好的检验。

表：各指数发布至2024年底实盘收益率

注：数据来自Wind，使用对应的全收益指数计算，即包含期间分红，中证红利、中证红利低波、中证红利低波100、东证红利低波的全收益指数的代码分别为000922、H30269、930955、931446。历史数据不代表未来表现。指数数据仅供参考，不代表未来及本基金业绩表现。

过去几年市场波动较大，热衷赛道主题的投资者可能受伤较重，很多人也开始意识到“暖男式”资产独特的投资价值。

近年来红利风格的兴起并不是简单的风格轮换，而是一个较长周期的发展趋势，是我国经济增长速度、产业架构及上市公司发展阶段的自然产物。

红利策略并非只能是熊市的防御策略，更是穿越牛熊周期的长跑健将，适合作为资产配置组合中的底仓型资产。