在6月举办的“君行中国·国泰君安资管大讲堂成都君华汇站”中，国泰君安资管量化投资部投资经理助理梅致远作为嘉宾之一，进行了题为《天地人和，量化投资正当时》的分享。本文对分享内容进行了整理。
量化策略分为很多种类，例如投资者比较熟悉的指数增强、量化中性对冲、CTA，我们首先要了解这些策略的收益来源。
指数增强，顾名思义分为两部分——“指数”和“增强”：“指数”包括我们常见的上证50、沪深300、中证500以及中证1000，还有当下比较热门的国证2000。
而“增强”则是管理人的产品收益率高于指数的部分，体现了一个管理人的水平。
中性对冲是在指数增强的底仓上，使用股指期货或者融券的手段对冲指数，仅保留“增强”的部分。由于对冲需要一定的成本，所以中性对冲的整体收益会略低于指数的增强部分。
为什么我们说现在投资中小盘宽基指数的“天时”？
一方面是股债利差，从中证500指数以及Wind全A近十年的股债利差来看，每当股债利差（绿线）触碰到负两倍标准差（黄线）的时候，基本代表着市场已经筑底完成。
数据来源：wind，截止2023/06/02
对于整个A股市场，筑底完成并不一定代表会快速反弹，但未来的下跌空间非常有限。
另一方面是市场大小盘轮动的趋势，回顾过去近20年的市场，可以看到，超大市值股票和小市值股票占A股的比例呈现此消彼长的状态，这说明大盘股行情和小盘股行情是不共容的。
A股已经经历了几次大小盘轮动，最近一次是从2016年到2021年的大盘股行情，切换至2021年之后的小盘股行情。
从历史经验中我们可以得出规律——A股的大小盘轮动一般至少持续5年，而当下的小盘股行情从2021年到现在仅仅2年，中小市值跑赢大市值的风格仍将持续相当长一段时间，量化投资的主战场中证500和中证1000将持续强势。
相较于主动权益基金，我们的量化投资因其覆盖面广的特点，也更适合中小盘行情。
在估值方面，近期中证500指数和中证1000指数滚动加权PE的历史分位数相似于08年、11年、18年的三个历史大底部，而沪深300略微高一点，代表中小盘股的中证500和中证1000是非常具有投资性价比的。
数据来源：国君资管，截至日期:2023/06/02
增强部分的Alpha收益是很难择时的，因为每个管理人都有其自身特点，我们很难确定某个管理人的增强是否达到高点或低点，从而减配或增配。
因此，对“增强”部分进行择时的主要逻辑不是针对某一管理人，而是根据整个量化行业的超额收益情况。
量化行业存在“拥挤”和“挤出”两个效应。拥挤的主要原因是市场上量化策略的趋同性，目前国内量化管理人整体的投资框架和投资逻辑非常相似。
通过跟踪市场上十余家主流量化私募的中证500指增产品，我们发现，它们超额收益的相关度基本在0.7左右，即收益的相似性为70%~80%。
高相关度策略会导致高度相似的股票买卖行为，导致大量的交易磨损。因此，当量化行业的总体资金量快速膨胀时，整个行业的超额收益必然出现急剧下滑，这就是拥挤效应。
而“挤出”则是拥挤达到一定程度后出现的必然结果。当多数投资者的收益率大幅低于预期时，这一部分资金就会自然而然退出，实际上是被压缩的超额收益挤出。
这部分资金退出市场之后，量化策略的拥挤度就得到了释放，整个行业的超额收益因此会获得提升。
用一句话来总结就是：钱越多，超额收益越低，钱越少，超额收益越高。
量化策略的超额收益整体会出现“大小年”的现象，因此量化行业整体的资金规模是超额收益预测最重要的指标之一。
整体来看，公私募量化规模均在2021年到达顶峰，公募量化的规模整体上涨趋势比较稳定，但在2021年后出现了轻微下滑。
数据来源：通联数据、国君资管，截至2023/06/02
而量化的主战场在私募，基于私募基金“结旧发新”的商业模式，私募基金的成立数量在一定程度上能够代表私募基金的整体规模。
在2021年的高峰之后，量化私募产品的成立数量持续下滑，而到今年5月份，产品成立数量已经低至前所未有的水平。这也代表着私募量化的整体规模出现了急剧的收缩。
数据来源：通联数据、国君资管，截至2023/06/02
因此，在量化行业总规模持续收缩的情况下，超额收益有望提升。
而对于中性对冲产品来说，“对冲成本”也是影响整体收益率的重要因素。
当年化基差率(剔除分红)在零线以上时建仓，无需对冲成本；在零线以下建仓，则需要付出对冲成本。
中性对冲长期以来的主战场是中证500指数，其对冲成本自2023年以来已经稳定在零线附近。
数据来源：东证期货繁微、国君资管，截至2023/06/09
而过去几年间，这一数字通常在10%附近，这意味着中性对冲产品的收益需要在超额收益上扣除10%的对冲成本。
2022年整体的对冲成本在5%~8%，相较于前几年已经有所降低。即使不考虑超额收益回暖的影响，仅在对冲成本端，2023年就能节省5%的收益，这对于绝对收益型的中性对冲产品具备很高的性价比。
此外，今年的对冲成本几乎没有波动，持续围绕在0附近。过去虽然也曾有过零线以上的对冲成本机会，但都非常短暂，非专业投资者是很难抓住这个时间点的。
所以，从指数增强、中性对冲的收益来源来看，无论是指数收益、超额收益还是对冲成本，今年及未来一段时间内都是非常好的切入时间。
作为一线量化投研人员，我们也和大家分享一些选择量化管理人的诀窍，主要包含3个维度：
一是核心成员稳定。量化投资工作中的确存在大量与人工智能相关的内容，整体的持仓、收益也确实来源于模型，但模型的搭建和迭代都要依靠“人”来实现，因此“人”才是量化投资的核心。这与挑选主动权益产品实质是在挑选基金经理是相似的，只不过量化产品选择的是整个量化团队或者说团队中的核心成员。
国君资管量化团队目前有11人，其中4名投资理、4名专业投研人员、IT和交易人员合计3名。拥有博士学位2名，其他均为国内外名牌研究生毕业，平均从业年限10年，且团队核心成员从未离职。团队第一次实盘的时间是2014年，至今已有超9年的实盘投资和研究经验，经历过各种市场环境和风格的考验。
二是策略迭代迅速。在超额收益不断衰减的大背景下，量化团队用于对抗收益衰减、迈入行业前列的最重要手段，就是模型的快速迭代和升级。
国君资管量化团队的模型自2013年开始不断升级，历经10年市场考验。量化模型的底层逻辑是因子，我们的因子储备在2021年是500个左右，而到目前已经更新迭代到近2000个，且模型和因子迭代处于不断加速的状态。
三是模型和底层核心因子的逻辑得到时间和市场的验证。在统计学中有着样本内和样本外的概念。在实际投资中，凡是过去的数据都是样本内，只有实盘的数据才是真正的样本外，因此长期实盘业绩才是判断量化管理人能力最直观可信的标准。
此外，在硬件方面，我们有母公司国泰君安证券在算力、数据层面的鼎力相助。
在2022年就进行了大量的算力储备，目前算力在A100 GPU上布局较大，托管在母公司数据中心，共享计算资源。
数据层面，是万得底层数据库等第一批用户，目前还有一些另类数据以供测试和试盘；交易层面，STS急速交易系统明显优于同业。国泰君安在2022年对IT的投入将近18亿元，同比增长17.2%。
此外作为券商的资管子公司，我们的交易佣金更低。我们还自主研发了业内领先的交易系统，能够有效降低冲击成本，支持高换手策略。
国泰君安资管公募量化的3只代表产品：国泰君安中证500指增、国泰君安中证1000指增、国泰君安量化选股均取得了亮眼的收益：
国泰君安中证500指数增强A成立一年多以来相对指数超额12%，截至6月底在银河同类指数增强基金中排名前7%。
数据来源：Wind、国君资管，产品业绩经托管复核；统计区间：2021年12月15日至2023年5月31日；注：国泰君安中证500指数增强A/C类份额成立以来收益-5.32%/-5.88%，同期业绩比较基准为-16.50%，同期中证500指数收益-17.43%。2021年度(2021.12.15-2021.12.31)收益1.49%/1.47%，同期业绩比较基准收益0.46%，同期中证500指数收益0.48%。2022年度收益为-11.34%/-11.70%，同期业绩比较基准-19.87%，同期中证500指数收益-20.31%。2023年一季度收益为9.26%/9.16%，同期业绩比较基准7.70%，同期中证500指数收益8.11%。超额收益=国泰君安中证500指增收益-中证500指数收益。排名数据来源：银河证券，截至20230630；A类排名口径为银河证券股票基金-增强指数股票型基金-增强规模指数股票型基金(A类)排名9/132；C类排名口径为股票基金-增强指数股票型基金-增强规模指数股票型基金(非A类)排名10/111。
国泰君安中证1000指数增强A近6个月收益4%，成立以来相对指数超额8.22%。
数据来源：Wind、国君资管，产品业绩经托管复核；统计区间：2022年8月16日至2023年5月31日；国泰君安中证1000指增A/C成立以来累计收益分别为-1.69%/-2.00%，同期业绩比较基准收益为-9.38%，同期中证1000指数收益为-9.91%；超额收益=国泰君安中证1000指增基金收益-中证1000指数收益。
国泰君安量化选股A近6个月收益7.88%，成立以来收益7.01%，成立以来相对中证全指超额收益16%，超越市场平均（Wind偏股基金指数）超过21%。
数据来源：Wind、国君资管，产品业绩经托管复核；统计区间：2022年8月18日至2023年5月31日；注：国泰君安量化选股A/C成立以来累计收益分别为7.01%/6.69%，同期业绩比较基准收益为-7.01%，同期中证全指收益-8.89%，同期Wind偏股混合型基金指数收益-14.18%；相对中证全指超额收益=国泰君安量化选股收益-中证全指收益；相对市场平均超额收益=国泰君安量化选股收益-Wind偏股混合型基金指数收益。
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