在消费基金风头正盛的2020年，“长坡厚雪”、“买入并持有”、“陪伴伟大公司成长”是最为常用的字眼。然而历经两年多的均值回归，我们似乎对市场和行业的周期性多了些切身体会。
研究家电出身的范杨对周期属性有着更深的理解，“家电行业属于制造消费，相比纯粹的品牌消费，家电行业的制造业属性较为突出，所以我对周期属性的理解可能会略强些。”
认知周期性的存在，就意味着止盈止损成为管理产品的必修课。伴随4、5月的地产链的进一步快速调整，范杨积极调整组合，适当降低地产链仓位，加大了对必选消费和出口链的投研投入，让产品配置更加均衡。
近期地产政策暖风频吹，范杨表示，站在周期中接近底部的位置，或许我们可以多一点积极，多一点耐心。
范杨
国泰君安品质生活
基金经理
范杨，北京大学西方经济学硕士研究生，曾在上海申银万国证券研究所有限公司、瑞银证券有限责任公司、国泰君安证券股份有限公司、分别担任助理研究员、研究员、首席研究员等职务。2020年11月加入上海国泰君安证券资产管理有限公司，历任权益研究部副院长、常务副总经理，现任公募权益投资部基金经理。
如果用一个词来形容，就是曲折。一季度末和大家分享的时候，我对整个地产链和消费各方面，整体上还是比较乐观的状态。
但是在四月初，基本面发生了一些不同寻常的变化，消费方面的高频数据走势和预期产生了较大差异，三月下旬房地产的交易量开始见顶回落。虽然消费者出行恢复得不错，但人均消费额并未得到很好的恢复。例如餐饮、家居、汽车销售等数据，也都经历了曲折的预期调整过程。
在产品的操作层面，二季度也是一个非常困难的过程，我的产品在该季度经历了较大的回撤。乐观预期和较弱现实的碰撞在二季度体现得尤为明显，我们也迅速调整了组合结构，以避免更大的损失。
总而言之，今年上半年的表现有较为明显的波动。从最初的乐观到后面的疲态，市场的情绪与预期发生了重大的变化。目前，我们仍处于弱预期、弱现实的状态中。
Q2：上半年产品是如何操作的？
一季度我对地产链是相对乐观的，从我管理产品以来始终在强调“我们为什么要配地产链”，我认为地产链和地产本身有很大的不同。
地产后周期的家电家居其实具有消费属性，它会受到房地产市场本身景气度的影响，但更大程度上是跟存量资产、跟大家的居住需求紧密关联。
当投资者系统性地把地产链和地产预期高度挂钩时，就会出现偏差，所以我们看到，一旦地产的预期出现好转时，地产链往往弹性比较大。
刚刚我们提到，从3月下半旬开始到5月份，一手房、二手房销售数据都在陆续回落，整个市场对于地产的信心出现了非常大的回撤。我们产品在二季度出现的回撤，很大程度上归因于我没有及时调整自己的看法。当时我一方面觉得回落不一定是趋势性的，另一方面对于整个地产链消费属性的认知还是比较乐观的。
但伴随4、5月的地产链的进一步快速调整，我们开始对产品组合进行积极的调整，适当降低了地产链的仓位，加大了对必选消费和出口链的投研投入，比如前十大重仓股中的轮胎企业，让我们的产品配置更加均衡。
所以从中期来看，我对地产链的消费属性的判断没有发生太大的变化，只是从节奏的把握上讲，从年初的乐观到更加务实地看待客观现实和预期波动的问题。
经过这一轮预期的波动和调整后，我在组合管理的节奏和止盈止损方面，也做了很多努力和尝试。大家可以看到，国泰君安品质生活这只产品的波动和回撤都在减小，未来也会努力用越来越少的回撤来实现更好的回报。
我的投资框架在不断发展，我将不断努力优化策略，以适应市场的变化。这个投资理念和框架是在不断变化的，未来还会有进一步的探索。
最底层我们还是坚持传统的价值投资原则，关注行业发展趋势和公司竞争优势，这是选择投资标的的重要基准。这方面的思考不仅适用于过去，也将贯穿未来。
我的底层思路就是寻找优秀的行业和公司，投资那些在我们投资范围内具有竞争优势的企业。这种选择考虑了公司治理、竞争优势等因素。
不过我不会仅仅追逐那些被广泛认可为最佳的公司，更希望寻找到新的机遇。
简单来说，如果我把市场上所有的公司根据质地进行三等分，我的选股池会关注前1/3，排除后1/3，并在中间1/3中寻找新的可能性。
我认为一个基金经理获得超额收益的基本保障来自其对行业和公司基本面的理解以及对市场的跟踪能力，能够超越市场平均水平——这与企业超额利润来自竞争优势的逻辑是完全一致的。
对我而言，最优秀的前1/3的股票已经被充分研究了，要在这些领域比其他投资者有更深刻的见解是非常困难的。
2016年开始的长达5年的核心资产行情中，市场给予核心资产的研究投资以及确定性溢价已经非常高了：很多行业里老二老三的增速其实没有比老大慢多少，甚至可能还快一点，但是过去市场给行业大哥的PE、PB就是会更高。
中间1/3的公司的投资价值是还没有被充分发掘的宝藏。
他们的中期成长性不见得比龙头差，而且由于它体量小，具备更高的灵活度优势。在头部企业定价足够充分之后，我们应该更多挖掘二线企业的竞争优势，而不是简单地抱着龙头不放。
我相信每个公司都有一个合理的价格，当市场偏离了那个合理价的时候，如果我能够理解这个公司，这就是获得超额的机会。这里面涉及到行业间比价和行业内比价的综合考虑。
我认为自己在行业研究的大框架，特别是对行业周期属性的认知上，会有一些优势。
我是研究家电出身，家电行业属于制造消费，供应链、工厂、物流、分销、品牌、服务都有比较深的介入，甚至具有一点科技属性。
相比纯粹的品牌消费，家电行业的制造业属性较为突出，所以我对周期属性的理解可能会略强一些，前面我提到的地产链也好、轮胎也好，根本上是受到这一认知的影响的。
我相信，从自己的长处出发寻找投资切入点，是形成自己差异化竞争优势的关键。如果要对我的投资框架进行风格化的描述，那么按行业类型分，属于制造消费，按投资风格分，属于周期成长。
在制造消费的基础上，我们刚刚强调了周期性，这就意味着买入并持有、长期不动的方式不是我管理产品的风格，因为周期就意味着我需要有止盈止损。
理念、框架和执行力的统一，需要一个循序渐进的过程。
在过去十一年中，我一直在投研领域进行深入研究，不断积累经验，学习新的投资框架、技能和思维模式。每一轮市场回撤都对我的投资心态产生重要影响。在去年建仓后不久，我就遇到了10月的大回撤，这次经历对我影响深远。随后，今年4月的市场调整也对我的投资和研究产生了显著影响。
这两次大的回撤使我对基本面的周期性、市场预期的波动性有了更深的认知和理解。这些新的认知和理解会被我纳入到未来的投资策略中。比如在现在的投资中，我会比一年前更多考虑资金结构、市场风险偏好以及增量资金的风格特征的影响。
经历过两次较大的波动后，我在止盈止损方面变得更加灵活。
2023年上半年我的换手率比2022年下半年有所提升，也比可比消费基金的换手要更高。同时组合的最大回撤也在降低，我倾向于认为这是我的实践和框架逐步走向统一的体现。
我认为这是一个正确的方向，我会在承认性周期存在的现实基础之上，不断努力优化我的组合表现。
如何评价一家公司优质，有几个关键要素需要考虑。首先，我们如何界定一家好公司呢？
我常说，宏观环境决定企业战略，企业战略决定企业行为，企业行为最后落到企业绩效。
当宏观环境发生了变化，企业战略就应该调整去适应市场环境。我们评价一家公司的好坏，本质上就在评估这个行业发展到这个阶段，宏观环境到了这个状况下，企业做出什么样的战略抉择，这就决定了它未来的增速如何。
在界定好公司时，我会关注公司的战略选择是否与整体经济环境相符。比如，在过去的几年里，随着消费升级，某些公司选择积极扩张、推出高端产品，效果不错。
然而，如果经济环境变得更加谨慎，消费者更注重性价比，那么在评估一家公司是否优质时，就要考虑其是否能够灵活调整战略，推出适应当下市场需求的产品，这会影响其未来的增长。
比如在过去几年经济整体增速较高的时候，企业顺应消费升级趋势，快速建店、推高端产品，但是放到今天来看可能就不适用了。在消费再平衡的新环境下，消费者在更加理性地做消费决策，如果一个公司还是不断推新、涨价，这种做法在今年可能会受到沉重打击。
那聪明的企业就会拓展高性价比的产品，从而更符合当下经济环境和消费者的选择。
我在二季报中也提到了，今年对于高性价比的必选消费品类，比过去看得更多。
所以我们讲的“好公司”是说一个企业的管理层，他们的战略选择和战术选择能否和经济大环境产生共鸣，这是第一点。
第二点就是企业治理，一个公司的执行力、经营的稳定性能否有保障。如公司高管之间是否存在矛盾，二代在接班过程中是否存在不稳定因素，这可能会影响到公司的经营绩效和长远发展。
超额收益主要来自于两方面：一部分是认知深度，就是我前面说的我比市场认识更深刻的部分，但它一定是少数。那更大一部分就来自于响应速度，你是不是能够比市场更快更准确地认知这个东西。
举个例子，如果一项新政策出台，我要迅速判断它是否会改变市场格局，从而影响公司的业绩和估值。如果我能够敏锐地抓住这些市场变化，并作出及时调整，就有可能获得超额收益。
Q5：您是如何控制回撤的？如何看待下半年的投资机会？
我控制回撤的基本思路不是靠大幅降低仓位，我的仓位一直控制在85%到90%之间。
我所秉持的是经典的价值投资，便宜了会回归，涨多了同样也会回归。假如一瓶水我认为它就值5块钱，卖6块我可能会买，4块我一定会买，如果只卖2块我就多买点，超过6块我可能会卖出。
我对今年剩下的几个月保持谨慎乐观的态度。这次经济的恢复是一个情绪性的过程，我们不能太着急，期待经济一下子起飞。
很多时候大家看到的不是0就是1，但我们要在分裂的乐观和悲观的中间，去做一个谨慎乐观的理性投资人。
经典的价值投资一定需要市场出现明显的偏离才有投资空间，所以当股价在表达情绪时，反而是我们价值投资者比较开心的事情，这种情绪就会变成我们进攻的武器。
Q6：您如何看待近期的一系列地产新政？地产链有哪些投资机会？
过去1年多，地产政策已经出了若干轮，从效果上看，比此前几轮地产调控周期的效果是更差的，这一次消费者信心恢复的难度比我们预想的要更难。
最近的一轮地产政策，基本触达了整个地产业的核心地带：一线市场的限购限贷和贷款比例、利率的下调，消费者的观望心态可能还会持续一段时间。
但我的看法明确比新政之前更加乐观了，因为短期无论是在消费端还是投资端都是足够悲观的，在如此明确的呵护政策环境下，消费者持币观望，投资者也绕道而行。
但中国老百姓的房子已经足够大，足够好了吗？刚需和改善性需求再也不会扩大了吗？消费者的家居环境已经足够好了吗？这是我们中期需要思考的核心问题。
我对地产后周期的消费属性仍旧持积极乐观的态度，地产链，包括家电、家居，甚至消费建材，优秀公司的份额提升，产品结构优化，在未来5年中仍是可见的，这是企业竞争优势扩大产生的成长属性。
我们一直关切的周期因子，即商品房成交量，似乎已经在被市场推演为“衰退因子”。在这个时间点上，我认为大可不必如此悲观，长期中的需求是稳定存在的。
既然是周期，有下行周期，也会有上行周期。我倾向于认为当前的位置是周期中接近底部的位置，如果这个判断正确，或许我们可以多一点积极心态，多一点耐心，就能获得合理的回报。
如果房地产市场回暖，家居、家电、消费建材，仍旧是较好的直接受益板块。并且，如果房地产市场出现稳定的恢复，我对白酒的看法也会变得更加乐观。
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