咖说 | 朱晨曦：买“睡得着觉”的资产，走先稳后胜的价值投资之路- 大数跨境

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2024-05-30

今年银行板块持续表现亮眼。Wind数据显示，今年来截至5月29日，银行板块（882115.WI）涨幅达到20.7%。

对于许多基金经理而言，投资银行业仅仅是一种避险的手段。然而，银行业构成了朱晨曦在管产品中的重要部分，这也正是产品持续获得正收益与正超额收益的原因。与他深入交流后，我们发现他对银行业以及成熟周期行业具有深刻和非凡的认知。朱晨曦整体投资理念倾向深度价值，回撤控制优先，在稳健中求进取。

朱晨曦，毕业于南京大学，具有8年从业经历。曾任中国农业银行私人银行部专员，2016年10月起加入上海国泰君安证券资产管理有限公司，历任宏观与大类资产配置研究员、金融行业研究员、轻工行业研究员，2023年3月起任国泰君安远见价值（017935）基金经理。

观点集锦

1）买入令自己和客户放心的资产，规避短期炒作热点，在尽力控制本金回撤的前提下，争取稳健的收益；

2）根据市场状态和真实情况合理估值，无论行业或公司，过高的估值均是风险的来源，提防戴维斯双杀的风险；

3）短期市场情绪不宜过度悲观，长期经济增长逐步放缓，系统性的成长机会可能逐渐稀缺。

1、投资理念：纯粹的价值投资风格，强调资产永续性

朱晨曦是一位深度价值风格的基金经理，他认为，买入令自己和客户放心的资产是基金经理的责任和目标。

他秉持“买睡得着觉的资产”的原则，投资时避免追逐热点。在考量行业和选择公司时，他选择以产业思维进行价值评估，重视未来经营的确定性及资产的永续性、淡化成长属性。

2、行业选择：重视成熟周期行业，避免盲目迎合市场热点

银行、制造是占朱晨曦在管产品净资产最高的两个行业，这种配置与朱晨曦的个人能力圈有关，也是他投资理念的具体体现。

朱晨曦拥有金融行业研究背景，他从2017年就开始研究银行业，积累了深入的行业洞察与认知，擅长挖掘慢变量行业中公司的价值。他擅长传统周期行业定价，能力圈主要集中在金融、消费、制造行业，而避免参与除中药、药店外的医药行业以及电子行业。

此外，他认为任何炒作在未来都存在被证伪的风险，因此，他并未参与包括AI、低空经济等成长股热点题材。

3、个股选择：强调合理估值，重视商业模式

在个股的选择上，朱晨曦主要关注公司未来经营的确定性、竞争格局和商业模式，以及公司管理层能力是否优秀。

估值的核心是折现，实践中落脚点是PE，PE估值倍数代表未来利润或营收的增长空间。在投资时，他倾向于寻找年化增长与市场估值之间存在安全边际的公司，对高估值公司态度非常谨慎，提防未来变化引发的戴维斯双杀。目前，他的组合中除一家公司拥有超过20倍的估值外，其余公司估值均在15倍以下。

深度价值的风险就是掉入估值陷阱。朱晨曦在选股时考察商业模式及公司现金流，避免迈入估值陷阱；此外，研究和交易可以帮助规避价格便宜但基本面变差的典型情况；对于一些有投资价值、但所属行业整体处于宏观转折过程中的个股，通过设定仓位、逐步交易，也能在一定程度上规避不确定性。

4、组合配置：四层组合结构，配置逻辑明晰

朱晨曦将自己的组合分为四层结构：底层收益、长期核心、长期交易、短期交易。

底层收益指国有大行、高速、铁路、港口、煤炭、油气等领域的资产，这类概念普遍被认为与高股息、国之重器相关，永续性较强。尽管底层收益类资产不一定带来非常高的收益弹性，但是合理估值的情况下，这部分仓位有机会贡献10-15%的年化收益。

长期核心指本身长期表现优秀、竞争优势明确的一批公司。这些公司或缺少短期业绩的确定性，被市场错误定价，但是未来长期看仍然有较大潜力。

长期交易指的是一类拥有确定的商业模式，永续性较强，但行业所处阶段、公司本身优秀程度略逊一筹的公司。这些公司拥有稳定的业务，但是可能由于市场情绪的波动带来估值的波动，通过交易也能够实现一定的收益。

最后是一些短期交易的品种，包括一些没有价值锚的概念，例如养殖、黄金等。

板块的权重分配方面，底层收益占20-25%左右，合适时可能接近30%。这部分组合仓位可以提供比较明确的收益，同时给组合较低的波动和净值回撤；长期核心和长期交易占比也在20-25%左右。

5、市场观点：短期不宜过度悲观，红利未到泡沫化阶段

当前，投资者对中国经济的态度普遍悲观。朱晨曦认为，2023年以来经历的是产能扩张周期后的消化阶段，符合正常的经济周期特征。近几年红利相关资产受到关注度明显提升，但是还没有到达泡沫化的阶段。

2022至2023年，红利和微盘这样的哑铃型策略受到重视，此前过低的定价得到修复。展望未来，在成长稀缺、无风险利率下行的背景下，经营稳定性高、业务永续性好的红利及类红利资产的重要性将逐步提高，值得持续关注。

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