2019年，亚洲（日本除外）股票市场表现理想。截至9月底，年初以来的涨幅已超过6.0%。然而自5月以来，贸易紧张局势加剧导致不确定性增加，并开始对经济造成实质性影响。面对未来严峻的形势，各地区的政策制定者都已开启新一轮的放宽周期（图1）。展望2020年，贸易紧张局势可能仍将继续，进而造成供应链转移，但政策动向将有助于缓解增长压力。
景顺亚洲（日本除外）股票投资团队相信，利好的选举结果为落实促增长政策铺平了道路，而且尽管宏观前景充满挑战，但亚洲的盈利增长将保持稳健。
在去年发布的2019年投资展望中，我们预期亚洲（日本除外）地区的经济增长率为5.9%以上。但实际结果远远低于这一水平：2019年前两个季度的实际GDP增长分别为+5.4%和+5.2%，目前市场一致预期全年增长将为5.4%1。
中美贸易紧张局势加剧是导致实际结果不及预期的主要变数。然而，为应对贸易不利因素而出台的相关政策也在不断变化。我们看到，随着央行降息和政府出台财政刺激措施，过去数月政策立场明显从收紧变为放宽。因此，我们预期2020年经济增长将逐步靠稳并保持当前步伐。
我们推断2020年货币政策将进一步放宽。截至10月份，美联储已三次降息。我们相信，美联储立场日趋温和为亚洲进一步放宽货币政策提供了良好的外部环境，政策利率因此有进一步下调的空间2。
此外，我们预计如果增长前景恶化，区内政府将增加财政刺激政策。预期2020年中国政府会通过更直接的政策推进基础设施项目建设，提升消费者需求。
我们认为2020年贸易紧张局势仍将是一个反复出现的主题。总体而言，我们认为亚洲供应链将保持稳定，不会受到影响，但区内可能发生一定的转移。其实在贸易争端发生之前，低附加值出口商品就已逐渐转移出中国。
我们估测2020年这一趋势将有所加速，其中具有人口和成本优势的国家将成为最大的受益者。我们认为东盟国家，尤其是越南，将成为供应链转移的主要受惠国家之一。越南工资仍远远低于中国（图2），但劳动年龄人口增长普遍更高。尽管如此，我们相信，受益于研发投入的增加、人力资本的改善、高效的供应商生态系统和良好的基础设施，中国在高附加值行业仍具备关键优势。
中国内地以外的地区都十分渴望利用中美之间持续紧张的贸易局势。在印尼，政府正通过放宽监管开放国内更多行业，并将修改有碍外国公司扩大经营的劳动条例作为首要任务。我们判断，拓展境外投资渠道和改善国内商业环境将成为区内政府2020年的政策重点。
我们在去年的展望中提到，印度、印尼和泰国的大选是2019年要关注的重点事件。现在，所有大选结果均已揭晓，我们认为政治不确定性有所减少，2020年相关国家的政府将能够全力落实促增长政策。
印度方面，现任总理莫迪成功连任。我们相信，政府将继续专注于刺激增长举措。大选过后政府宣布大幅削减企业所得税证实了我们的看法。在我们看来，此次减税意义深远，将有助于提升企业的盈利能力和印度在全球的竞争地位。在印尼，现任总统佐科威同样膺选连任。我们认为，在未来一个任期内，他将开启新的基础设施建设周期。从2020年至2024年，政府预期将就基础设施项目增加4,000亿美元的开支，而在四年前首次当选总统时，其宣布的有关开支为3,500亿美元。政府还可能出台改善商业环境的政策，以吸引境外直接投资，促进制造业增长。在泰国，我们也看到政府迅速出台了应对政策，在8月宣布了总计为100亿美元的大规模刺激计划，预期政府将实施更多政策以解决增长疲弱问题。
我们认为，企业稳健的基本面和宏观增长放缓之间存在脱节。尽管前景充满挑战，但亚洲企业仍保持稳健。2020年，盈利增长预期将达到12%3，其中中国内地、印度、韩国和台湾等关键市场有望领涨。信息技术、医疗保健和非必需消费品等行业有望录得最高增长。对像我们一样的自下而上的投资者而言，这是个令人鼓舞的好消息。
我们认为，导致这一脱节的原因是部分具竞争力的企业能够把握结构性趋势并产生强劲的增长。在中国，尽管2020年宏观增长预期放缓至5.9%，但市场一致预期消费者相关行业、医疗保健和信息技术行业将录得20%以上的盈利增长4。随着中国经济不断向消费和服务拉动型转变，这些行业将成为中国未来增长的代表。在印度，我们看到一些企业（特别是金融和消费领域的企业）因受惠于结构性转变而不断发展，这些转变包括普惠金融、经济数字化和正规化。预期随着政策日渐明确，中期到长期之内，这些动力将一直存在，从而不断支持盈利增长。
我们相信，2020年亚洲（日本除外）地区将保持稳定的经济增长。区内政府将同时采取更加宽松货币和财政政策，从而稳定增长前景。同时，贸易紧张局势会加速低附加值产品的生产转移，但预期中国将保持其作为高附加值产品主要供应国的地位。2019年部分大选已落下帷幕，政治不确定性基本减退，这为政府进一步落实促增长政策扫除了障碍。考虑到亚洲企业对结构性增长趋势的把握能力，我们预期这些公司将保持强劲的盈利增长。
投资者需留意的主要风险是贸易紧张局势和政策的落实。贸易紧张局势难以预测，可能带来正面利好，也可能造成负面风险，并导致2020年市场波动加剧。政策落实方面，投资者需密切留意政策动向并评估改革力度。政策支持或改革进程不足都可能拖累经济增长并打击市场情绪。
参考资料：
1. 资料来源：彭博、景顺，截至2019年10月。
2. 资料来源：彭博、CEIC 、摩根士丹利研究部，截至2019年10月。
3. 资料来源：FactSet、景顺，截至2019年10月。
4. 资料来源：彭博、FactSet，截至2019年10月。
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