来源：JIC投资观察，根据智东西（zhidxcom）、财经（mycaijing）等资料整理
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2018年7月9日，新装修后的港交所迎来近三年人数最多的一次IPO，到场人数达600人。
香港特别行政区财政司司长陈茂波、港交所行政总裁李小加、港交所主席史美伦、170多个小米高管及员工和200多家媒体悉数到场。
一位参与过多次IPO的现场人士称，这是一场声势浩大的、罕见的IPO。
今天9点30分，小米（1810.HK）在港交所正式挂牌交易。
这是港交所第一次以“同股不同权”方式上市的新股，也是全球第三大科技公司IPO，上市集资额达47亿美元，仅次于阿里巴巴（BABA）的250亿美元和Facebook(FB)的160亿美元。
创立自2010年，小米始终是一家出乎意料的公司。
它从多数人看不懂的互联网打法中长出，彼时“旧时代”的手机巨头走上衰败之路，小米以性价比、互联网思维和软硬件一体的商业模式立上潮头。
2014年，小米以450亿美元估值成为当时全球最大的科技初创企业。但就在外界开始认为小米模式完胜的时候，它突然在2016年跌落谷底。一年后，又从一片唱衰声中爬了回来。
其实，那些倒下的巨头们离我们并不遥远，无论是在巅峰时期转型失败而被步步逼退的诺基亚，还是随着盲目扩张而陷入层层危机的金立，甚至包括一路蒙眼狂奔疯狂发展、跟小米共享着不少相似基因的乐视，他们的身影至今仍旧依稀可见。
无论成功还是失败，每一家公司都有着它的隐忧与命门。
在这风云动荡的2018中旬，在互联网创投狂潮步入尾声、独角兽争相上市、金融环境矛盾凸显、投资人与创业者都集体陷入焦虑的当下，能够客观正确地解读小米，对于我们解读其他所有企业都有着重要的参考作用。
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要看清小米，首先要明白小米是谁、以及小米想要成为谁？
目前小米的核心业务分为三块：智能手机、IoT及生活消费品（自产+生态链）、互联网服务，各项业务营收占比如下：
小米各项业务营收占比
图片来源：智东西
尽管小米以手机起家，但雷军并不把小米定位为一间手机公司或是硬件公司，而是将小米定位为一家互联网公司。
不过证监会对此并不买单，毕竟小米的互联网业务在过去三年里都没有超过总营收的10%，而手机业务的营收则持续在70%上下。
在评估公司市值时，我们可以套用一个简单的市盈率公式：市盈率=公司市值/公司利润。在利润不变时候，市盈率越高，公司则将得到一个更高的市值。
由于互联网行业普遍市盈率偏高，而手机、硬件等行业市盈率偏低，比如阿里市盈率约为55，苹果市盈率则只有19，因此将小米定位为互联网公司，则可以为小米带来更高的估值。
不过，如果我们转而来看小米近三年多来各项业务的毛利占比则可以发现，在赚钱能力方面，小米的互联网业务与手机业务不相上下。
小米各项业务毛利占比
图片来源：智东西
互联网服务一向以低边际成本、高利润率、可快速复制性著称，它比卖硬件的想象空间要高多了（除非你走高端旗舰路线）。而互联网服务之争说到底还是流量之争，随着“BAT+TMDJ”等互联网巨头的陆续兴起，各大平台间的流量围墙高筑，获客成本越来越高。
至此，小米终于亮出自己的祖传杀手锏——“铁人三项”商业模式。该模式简单来说就是八个字：“硬件获客、服务获利”。
配套着打出的还有一对王炸：“小米硬件综合净利润率永远不会超过5%”，也就是俗称的“薄利多销”。
这十二个字加起来，基本可以把小米互联网服务的核心打法给涵盖，也是小米在招股书中为股民画下的大饼。简单来说就是小米通过低价的“爆款”硬件占领市场，获取大量客户流量，然后通过互联网服务进行高利润率的盈利变现。
这个故事很好听，但要打通这条路，两个关键要素必不可缺：
一是，硬件销量持续增长（手机与其他IoT硬件）；
二是，流量优质，可变现力强。
因此我们要重点关注的是这几个问题：手机销量是否能持续增长；手机流量能否变现；IoT硬件销量是否能持续增长；IoT硬件流量能否变现。
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小米生态有个“竹林理论”，理论上拔掉一颗小米竹子（行业），整片小米生态竹林仍旧安然无恙。但现在小米手机仍占了硬件流量的大头，其他业务还是些小竹笋，无法和手机这颗大竹子相媲美。
2016年，由于线下渠道弱势，小米手机开始在乐视、魅族、vivo、OPPO、荣耀等品牌的围攻下出现销量大幅下滑，从6600万部下滑到5500万部，整个小米公司也因此受到严重冲击。
再加上彼时的小米又遭遇了供应链问题导致的产能不足，2016年~2017这个年头简直成了小米的危急存亡之秋。
手机业务既是小米的铠甲，又是其软肋。
无论小米如何强调自己的IoT业务与互联网属性，目前小米公司上下依旧极其依赖手机业务，一旦拔掉小米手机这颗“大竹子”，小米将处在非常危险的境地，其业务闭环的故事都全部讲不通。
2017年雷军带领着小米手机打下了一场翻身大仗，让小米手机全年销量从2016年的5000万一举逆势冲上9100万部的高峰。这场战争之艰难程度可想而知，彼时雷军甚至将它比作小米“二次创业”。
小米之所以能够在2017年反败为胜，官方给出的原因有两个：一是雷军亲自出手抓供应链，保证产能；二是投建“小米之家”线下零售店，补充线下渠道。
不过根据Gfk数据，小米2017年在国内的市场份额增长并不多，仅仅从2016年的10%增长到了11%，总出货量依旧在5000万部左右。也就是说，国内市场仍旧被华为、OPPO、vivo所占领，“小米之家”模式没有给小米手机在中国的销量带来大幅增长。
那么增长的数据出自哪里呢？印度，以及其他类似新兴市场。
其去年销量的跃升也是吃了印度换机潮的红利。2017年四季度和2018年一季度，连续两季度小米销量攀上印度榜首，市场份额高达31％。
小米的出海轨迹首先是台湾、香港、东南亚，之后才是印度，当雷军决定要大力发展印度市场的时候，内部并非没有争议。
“天堂有路你不走，地狱无门你死往里闯。”一位曾在小米负责海外市场的人士说，大多品牌不愿意去印度——“印度好多东西都是under table的。”比如税，去之前小米找了两家知名会计事务所，算出来关税结果差了很多。
但结果表明选择印度是明智之举。小米某投资人表示，一定要往发展中国家去，这些国家跳过PC时代，直接进入4G和智能手机时代，孕育有巨大的机会。
事实上，OV进印度更早。OV进入印度是“冲锋式的”，在当地找总代理和区域代理，但由于语言和文化差异，不可能立马建立起像国内一样扎实的渠道，所以OV还对市场进行广告轰炸，让用户看见以外，也增强渠道信心。
但印度人对外国人很难短期建立信任，比如宝莱坞来中国找合作伙伴，对接完以后会安插一个印度人做中间人。这说明OV的渠道是不能速成的。
相对来说，小米是用接近消费者本性的性价比进入市场。在非发达地区竞争，一拳品牌+渠道，一拳性价比，后者打中的几率更大，也能快速爆发。
不过，就像倒退到五年前的中国市场一样，随着市场成熟，性价比增长会遭遇瓶颈，一部分用户将被品牌和渠道分流。
小米在印度的掌门者马努·库马尔·杰恩（Manu Kumar Jain）是个高智商、表达清晰、有结构化思维的高手。在印度想找到这样的人才并不容易。
小米印度享受了很大的经营权限，比如印度有单独的期权池（小米的期权池分为小米总部、小米印度和小米其他）。雷军对印度市场极其重视，几乎每个季度去印度一次，每次待一周。
马努不会中文，雷军英文也不好，他们两个一般在WhatsApp上交流，用Google翻译，汇报还算顺畅。
但小米海外的风险在于，小米亲力亲为教导传统厂商一套全新的打法，即以平价方式获取用户，再靠互联网服务赚取利润，却无法阻止它的敌人们用同样的方法回击它。
华为在国内已经这样做了（推出低端品牌荣耀）。今年，任正非亲点荣耀挺进印度阻击小米。花费巨资、大打广告以教育印度人认识中国品牌的OPPO，也走起了低价策略，对标红米推出子品牌Real me，最低售价约合842元人民币。
当OV、华为大举侵入，小米能否在印度保持30％的强势份额，以及，小米在进一步布局越南、菲律宾和马来西亚等地区时，能否复制它曾经在中国、现在在印度创造的光荣与辉煌，是下一阶段看点。
目前，手机市场日益激烈的竞争已经有目共睹，全球中高端市场已经被苹果、三星、华为三大巨头把控，国内第二阵营的OPPO、vivo也正虎视眈眈。
小米在手机业务的护城河来源于其高超的性价比，然而这条护城河挖得并不深，并没有强大的不可替代性。
由于小米依旧对手机业务有着重量级的依赖，目前手机行业中日趋白热化的竞争，将会让小米在研发投入、市场营销以及渠道管控的压力进一步加大。
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当然，手机已经是老故事了，小米最开始拥有喊出“千亿估值”的勇气，赌上的其实是自身发展为物联网巨头的未来。从2013年底开始发力打造“小米生态链”开始，小米描绘的是一个更大的蓝图——智能化与万物互联。
在手机市场前景不明朗的情况下，小米所构建的智能家居和IoT平台，为它扩展了想象空间。
小米很早就看到了手机周边市场的磅礴机会，但由于缺乏苹果那样的号召力，它决定通过投资的方式打造一个生态帝国。
2014年，雷军提出五年时间入股100家生态链企业，用小米模式血洗100个细分垂直领域。从数量看，这个目标已基本达成。
招股书显示，小米已投资生态链企业90家，IoT与生活消费品营收持续上涨，2015年至2017年其占比从13％增长至20.5％，成为小米仅次于手机的第二大营收来源。
小米为生态链开放品牌、渠道和供应链支持，这对硬件创业团队来说难度指数级降低。硬件创业成本非常高，一次不成功，就可能万劫不复。从供应链角度，进入小米生态意味着核心元器件如芯片采购价至少有30％－50％的降低。
小米+顺为对生态链企业持股一般在20％－30％，不谋求控股。在顺为和小米的分工上，小米生态链负责硬件、设计、商务、渠道，对初创公司提供类孵化支持，而顺为负责投后、财务、资本运作。
很多平台巨头是整合式投资，即投资或收购创业公司后要求他们完成自己的战略任务。小米生态链投资更放权，在帮助这些公司孵化产品以后，欢迎任何一家基金甚至上市公司来投，给予创业团队充分的自由。这样可以留住一批狼性的创业者在小米生态中。
不过，外界仍然质疑，小米对生态链缺乏强有力的管控，等它们当中有人长成庞然大物时，将不愿再受到小米的牵制。比如华米今年2月在纽交所上市，有媒体将其解读成生态链企业“单飞”的开始。
“想单飞又飞不起来，跟着他又赚不到钱。”这或许可以代表小米生态链企业对于小米的态度。
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不可否认，雷军是个成功的创业者。不论是此前倾尽16年青春辅佐金山上市，还是此后陆续带出的UC、YY等等，无一不证明了其在行业中敏锐的洞察与精准的判断。
无论如何，小米，这家仅用了7年就突破千亿元营收大关、仅用8年便成为全球第五大手机厂商的公司，也是在令人绝望的强敌BAT环绕之下厮杀出一条血路的创业神话。
但，小米的隐忧与命门，同样不可被忽视。
互联网巨头们也在虎视眈眈，阿里巴巴、百度正开始以低价策略进入硬件。对于这些巨头来说，它们可能会迟到，但绝不会放弃任何一个入口机会。
当风口来临，小米也将面临更强大的敌人和更无尽的战斗。小米内部认定的两大敌人，除了华为，应该就是阿里。
今天可以看到，硬件和互联网企业正在不断接壤，小米站在两者之间未来有机会成为软硬件一体化的伟大巨头。
但在通往成功的过程中，它需要跨越重重阻拦，这包括和国内敌人的厮杀，海外更广阔但也更看不到终点的战斗，以及正在汹涌赶来的庞大对手。小米最终是否能孤身走过这段黑暗的夜路，就要看它和时间谁跑得更快了。
在成功IPO上市之后，小米还需要进一步深挖“护城河”、补足研发短板、加大力度打造开放生态等等。对于风投机构来说，IPO是这条道路的终点，但对于一家伟大的公司来说，这一切才刚刚开始。
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