【危机来了？】2016年初全球资本市场最全面解读

危机是一个闭环，八年轮回至起点，具有通畅的逻辑性：金融的支点是“信用”，金融危机就是信用的崩塌。

第一阶段，危机表现为微观信用崩塌，有毒资产造成流动性枯竭，政府的拯救之策是以宏观财政信用抵补微观信用，大规模救助政策陆续出台，流动性危机结束;

第二阶段，危机表现为透支后的宏观财政信用崩塌，债务风险成为不可承受之重，此时的拯救之策是用货币信用抵补宏观财政信用，量化宽松成为主流，债务危机结束;

第三阶段，危机表现为透支后的货币信用崩塌，新兴市场货币竞争性贬值尘嚣渐起，此时，美国和美元作为领头羊最早走出危机，发挥着霸权稳定作用;

第四阶段，危机表现为霸权被膨胀后的信用崩塌，市场太过于依赖霸权稳定，以至于脆弱的霸权难以承载周期错配的负载，重新面对危机的挑战。

事实上，今年年初的大跌，种子在2015年就已埋下。

2015年，金融危机全面爆发已经过去7年——2008年9月15日，美国第四大投资银行雷曼兄弟宣告破产。

婚姻之中，七年是一个魔咒；对全球资本市场而言，七年同样是一个魔咒。

周三，全球股指终陷“技术性熊市”。MSCI全球指数较去年高位下跌逾20%，正式陷入技术性熊市。为2008年金融危机来首次。

全球股市开启了新一轮抛售潮。A股早盘一度小幅冲高震荡翻红，但很快回吐涨幅，震荡下行。午后大跳水，沪指跌3.2%再失2900点，深成指收跌3.77%，创业板收跌4.18%。

三大股指期货全线收跌，沪深300期指IF1602收跌2.18%，中证500期指IC1602跌2.94%，上证50期指IH1602跌2.03%。

日韩股市：日经225指数收盘下跌2.4%，报16017.26点。早盘一度涨逾1%。韩国首尔综指收盘下跌0.2%。

香港股市：香港恒生指数收盘跌1.8%，至18542.15点，创2012年6月来新低，同时也是自1998年以来首次跌至净资产以下。当前上证指数的PB为1.7，恒生国企指数的PB为0.8，标普500指数的PB为2.51：

昨天，美股大幅低开，三大股指跌幅一度均超3%，然而受生物科技板块拉动，美股跌幅在尾盘显著收窄。标普500指数收跌1.17%，道指收跌1.56%，纳指收跌0.12%。富时泛欧绩优300指数大跌3.47%。

周三当日，日本股市和英国股市亦进入技术性熊市。日经225指数周三收盘大跌3.7%，报16416.19点，较去年6月高点下跌逾20%。英国富时100指数收跌3.61%，报5664.61点，较2014年4月纪录高位7122.74点下跌20%。

下图显示全球有多少国家正式进入“技术性熊市”或在熊市边缘徘徊……

隔夜美油、布油再度暴跌，相继刷新2003年以来新低。然而，这衡量的只是原油的名义价格。来自复兴资本（Renaissance Capital）全球首席经济学家Charles Robertson的这张图显示，油价其实正向着50年新低奔去。

国际油价继续扩大跌幅，目前已跌至13年低位，且短期内看不到回升的迹象。IEA署长Birol表示，“2016年油价没有意外上涨的理由，2016年会是低油价的一年。”

沙特面临着其他原油出口国尤其是俄罗斯、伊朗抢占市场份额的威胁。

另外，别抱着低油价能降低工业成本的幻想了，那只是短期的利好罢了。因为，只有很少几个国家能在低于30美元的市场价格情况下继续开采石油，包括沙特、伊拉克、伊朗、科威特等。如果油价长期在30美元以下，到时候，也只有这几个国家能够继续提供原油，供应减少当然意味着油价上涨。

Gail Tverberg用一张图说明了哪些国家是低成本产油国，而多数产油国的成本超出30美元。

据彭博报道，受油价下跌影响，俄罗斯卢布暴跌至历史低位，使得原本已经深陷经济衰退的俄罗斯再次雪上加霜。

今日卢布兑美元再次急跌，跌破85关口，刷新历史最低。

花旗分析师Ivan Tchakarov表示，由于不知原油下跌何时才是尽头，因此很难预测卢布何时能够“重振旗鼓”。目前，俄罗斯每桶原油的利润已跌至2010年以来的最低点，政府正在考虑采取紧缩政策以弥补损失。   不过目前还未发现外汇市场出现任何的恐慌情绪，所以当局应该不会出手干预。

瑞士联合私立银行外汇策略师Koon Chow表示，卢布为提振经济被迫承担重荷，原油价格暴跌对俄罗斯公共部门收入和财政影响巨大。有分析人士认为，随着油价的继续下跌，卢布将会出现史无前例的贬值。野村分析师Timothy Ash更表示，卢布出现三位数的跌幅都是可能的。

为了卢布，去年12月16号，俄罗斯央行决定将利率从10.5%提升到17%。结果：还是没用。

MSCI新兴市场指数再度暴跌3%至692.76，创2009年5月以来新低。今年以来，该指数累计跌幅已达13%。同期，新兴市场股票市值蒸发逾2万亿美元。据彭博，13%的开年跌幅已经超越了1998年亚洲金融危机时期和2009年全球次贷危机时期的惨烈程度。

不只股票市场惨淡，外汇市场也惨不忍睹。继昨日跌破80关口创历史新低后，俄罗斯卢布兑美元今天再度急跌至84.7472，坐稳新兴市场贬值王。巴西雷亚尔、印度卢比、墨西哥比索均跌近历史新低。

同时，新兴市场的借贷成本刷新五年来历史高位。英国《金融时报》援引摩根大通指数显示，新兴市场政府平均借款成本已经从去年同期的5.3%提高至6.7%。新兴市场债券和美债收益率的风险溢价已经打破了“削减恐慌”和“欧债危机”时期的水平。

债王Bill Gross近日发声抨击美联储，认为由于央行提振经济效果甚微，投资者急于去杠杆化，导致全球市场出现剧烈动荡。

原油价格下跌的背景是，新兴市场的经济出现减速，金融市场的混乱也可能压低实体经济。

目前供职于骏利资本（Janus Capital Group）的格罗斯称，因为市场意识到了经济增长缺乏动力，且主要的新兴市场经济体开始出现经济衰退的迹象，所以投资者大量抛售股票，导致股价重挫。

“市场疲弱背后的因素是哪些呢？首先可以指出的是汇率。汇率如今至主宰全球资产的重要力量。在某种意义上，外汇市场的情绪还会传导到其他金融市场。在从前市场不是这样的模式，但几次量化宽松将收益率推至零之后，比起债券市场，边际资金更愿意流入外汇市场。”安石投资（Ashmore）新兴市场研究主管Jan Dehn称。

正是由于大量资金涌入外汇市场，所以核心国家货币政策的变动对全球资本流动产生巨大影响，进而影响资本市场表现。

事实上，美联储加息引发局部地区金融危机早有大量案例。比如，1994年的那轮加息，如下图示：

美联储加息，资本回流美国，导致全球流动性紧缩；同时，不断下跌的油价，也助长了这一趋势。因为油价下跌，意味着石油出口国的美元收入减少，一些国家为了维持财政平衡，不得不将大量主权财富从其他国家撤出。

原油价格下跌的背景是，新兴市场的经济出现减速，金融市场的混乱也可能压低实体经济。

原油价格下跌对全球经济产生消极影响的路径主要有3个：

第一是资源国和新兴市场的经济减速影响到发达国家。

第二个波及路径是金融市场的混乱。有声音担忧股价下跌、发达国家货币升值和避险的姿态将动摇实体经济。目前仅造成市场的混乱，但是今后可能导致消费者心理恶化、银行收紧贷款。

此外原油价格下跌还很可能加剧中东局势的混乱，这成为第三个波及路径。

当前金融市场正经历的两种重要转变你应该要知道：

第一种转变当属金融波动长期受到压抑的环境，变成了波动更高更不可预测的环境。首要原因是央行更不愿意（例如美联储）或更加无力（例如欧洲央行和中国央行）充当波动压制者的角色。

换句话说，也就是各个国家财政、央行货币政策经过上一轮的透支，已经无力继续大规模扩张，已经无力拯救经济，能拯救我们的只有靠自己！

第二种转变涉及到流动性以及逆周期意愿的下降。面对监管规定收紧和市场对短期收益偏差的容忍急剧下降，经纪交易商在市场过度反应时接纳存量的意愿也大大下降。

简单来说就是，没人愿意抄底当“接盘侠”了。

在不受制约的情况下，但这两种转变将相互促进，从而使金融形势动荡不安的总体感觉更加突出。这种情况持续得越久，市场波动就越大，经济与企业基本面受到负面影响的威胁也就越大。

事实上，即便美联储实施新一轮大规模购买证券的计划(“QE4”)，若不伴以促进增长的结构性改革、更有针对性的财政政策及消除债务问题，那么QE4的经济成效就得画上大大的问号。

当前全球各国遭遇的两难困境有一个共同的根源，那就是宽松信贷对经济的提振作用已经达到极致。

美联储 3 月是否加息存在三种情景：一是此轮金融动荡延续至3月上旬，在此情景下，此轮金融动荡对美国经济的冲击将远远超过去年8月，美联储毫无疑问将不考虑3月加息。 

二是此轮金融动荡很快消退。在此情形下，美联储将有充足的时间来评估此轮金融动荡对美国经济和通胀的影响。美联储仍然会认为该影响是暂时的，因此3月是否加息仍将取决于国内工资或者是核心PCE的企稳回升。

三是此轮金融动荡很快消退，但在美联储3月加息前再度袭来。在此情形下，美联储也将会延缓3月加息的计划，主要原因在于没有足够的时间对再次发生的金融动荡进行评估。

实际上，美国已启动加息，是不是可以中断加息并重回宽松?这种政策反复的危害远比现在的风险还大，货币政策失信带来的紊乱将是长期且难以修复的，结果可能是大宗商品重回上升周期后更长久的滞涨。而且，放弃加息、重回宽松也是得不偿失的。

一年多以前，英国咨询公司International eChem董事长Paul Hodges曾预测，受累于中国需求的疲软、原油供给过剩等因素，原油价格可能会跌至25美元/桶。当时Paul Hodges 遭到了外界的嘲笑，不过现在看来，油价跌至20美元可能都不会让人惊愕了。

摩根士丹利近日重申，考虑到美元兑其他货币可能会进一步走强，原油价格很有可能会下跌至20美元/桶。高盛等机构也表示，原油价格可能会跌至20世纪以来的最低点，现在剩下的只是时间问题了。

渣打大宗商品分析师 Paul Horsnell 则指出，由于没有重要因素推动原油市场趋于供给均衡状态，油价在很大程度上是受到了其他资产价格波动的影响，其中包括美元和股市。原油价格可能会跌至10美元/桶，等到整个市场认都为油价过低时，底部可能就会形成。

Dennis Gartman周一接受CNBC采访时称，油价下挫压力依旧，原本希望相关方面能予以支持，但是显然他们并没有出手。他并没有把油价下跌归咎于中国，而是将矛头指向了加拿大。加拿大Western Canadian Select油价继续下跌，油价大跌表明原油市场的疲软。

Dennis Gartman也指出，美元是油价下跌的关键因素，只要美元继续走强，原油市场将会继续承压。一旦原油市场情绪紧张，油价可能会跌的更厉害，有可能会在未来一个月跌至18美元，甚至到15美元，但是油价在低位徘徊的时间不会很长。

各大机构看空油价:

Energy Aspects：20美元/桶的油价不会加速原油市场趋于供给均衡；即使油价低于30美元/桶，停止后重启石油生产也不太可能会抑制原油的产出量；油价进一步走低的风险很大。

阿布扎比投资局研究主管Christof Ruhl：传统原油供应商无法成功将美国页岩油供应商挤出市场；美国页岩油效率极高。

法国Natixis银行：受美国持续的原油产出影响，油价回弹速度会非常慢

巴克莱银行：原油需求强劲，或导致2016年夏季油气供应紧缺。由于石油市场基本面显著恶化，预计布伦特原油下跌，WTI2016年预期价格为37美元/桶；预计布伦特油价下跌23美元，WTI油价下跌19美元。

美国产出缺口已经快要消失，宽松只能带来额外的通胀效应，不会有任何增长效应，更重要的是，美国劳动力市场面临瓶颈，货币政策变向难以像以前一样得到正面反馈。种种细节数据表明，美国劳动力市场改善已进入瓶颈状态，进一步大幅边际优化的难度很大。

从政策牺牲率分析最优政策路径，美联储要么不加息，一旦加息，最优选择就是快速将基准利率提升至通胀率之上。正因如此，美联储预测点阵才显示2016年会有四次加息，而市场普遍认为加息次数不超过2次，美联储副主席费雪尔就明确表示市场对此预期过低。

更可怕的是，加息覆水难收，美国股市估值天花板正在下降。雪上加霜的是，美国企业利润增长也在放缓。宏观经济的微观基础是企业，企业盈利状况是决定资本市场表现的物质基础。

金融企业的表现格外令人失望，非金融企业的表现也乏善可陈，双向压力下，美股大概率将进入调整周期。事实上，2015年道琼斯就结束了连续六年上涨的势头。对于消费驱动型的美国经济而言，失去了股市繁荣的助力，美国经济内生增长动力将渐次削弱。这又将给美国丧失周期领先性埋下隐患。

总之，无论从逻辑演化看，还是从新年市场巨震看，霸权稳定模式邂逅极限，美国将在大选年真正迎来2009年复苏启动后的首次危机挑战。

东方证券首席经济学家邵宇称，谈到宏观经济，今年经济会怎么样，大家都已经看到了，过去的五年里面，每年都会说今年是比较困难的一年，年年难过，也就过了，是不是到2016年就真的混不下去了?说句心理话，还真可能混不下去了，因为今年我们觉得黑天鹅会非常多。

他把今年的投资主题报告叫做小心蝴蝶，报警供给。大家提到供给侧改革，这个词很热。今年说到供给侧，大家觉得今年一定要去产能，去杠杆，但是我觉得没那么容易，这主要涉及到两个问题：第一，你内部愿不愿意做，现在是中央压下来，具体企业就破产掉，清算掉；第二是你海外的影响能不能控制到。

大家总是说我们去杠杆的经验来自于90年代末，也就是东南亚危机，整个去杠杆的问题。你为什么能起来，很简单，因为中国经历了1998年的通缩以后，加入了WTO的外需源源不断，滚滚而来。所以97年的金融危机有一个好处，他把东南亚的产能全部毁了，FDI撤出到了中国来，所以中国制造2000年以后风靡全球，你外需很强劲。现在的问题，现在的外需很弱，我们今年按照计划，进出口要增长7%，但是现在百分之负的二点几。

再看内需，内需也是一样，我们1998年有了第一单房地产的抵押贷款，房地产成为内需的发动机。他带动了基础建设，他带动了很多东西，现在我们造出了够34亿人居住的房子，怎么消化我不知道，农民工一个人分两套房那也不行，这个去库存怎么去。

最后还是一句话，未来五年，干的好就是欧美，干得不好就是拉美。现在人均GDP是8000美金，如果能年化增长7%，到了2020年，人均GDP就是13000美金，叫做高收入之墙，翻过这个墙的都是发达地区发达国家。二战之后有100多个国家和地区对这个墙进行冲锋，这个叫做中等收入陷阱，但是翻过去的只有不到10个，严格意思上只有两个大国成功，就是日本和韩国。

两天前，香港遭遇股汇双杀。其实，香港还有一个炸弹：楼市。如果港股在汇率和楼市的夹击下大幅下跌，那么对内地A股也将形成比较大的牵引力。

如果考察香港的长期历史，就会发现“2015危局 —— 2016 惨烈 —— 长期黯淡”局面形成，既有香港从开埠以来的制度和文化缺陷的基本原因，也有过去30年香港错误的经济和社会发展道路的直接影响。

天价资产价格是香港的主要毒瘤:

1.2014年，香港楼市物业总市值达20.6万亿港元，折合2.6万亿美元，可以买下将近2个纽约或3个新加坡。

2.2015年4月15日，香港股市市值达到5.12万亿美元，成为世界第三（仅次于美国和大陆股市）。当日，日本股市市值不到5万亿美元，意味着小小的香港股市市值超过大企业林立的日本。另外，香港2013年的GDP总值为2700多亿美元，而且增长缓慢。

3.4月15日，香港股市加楼市的市值达到8万亿美元（考虑到楼价上涨），与当期香港GDP不到3000亿美元的数值相比，差不多达27倍。