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券商资管专题研究之一

目录

一、        券商资管法律法规及规范的框架

二、        各业务规则的具体要求

（一）        客户资产管理业务规则

（二）        资产证券化业务

（三）        公募基金业务

（四）        托管业务

（五）        直接投资业务

三、        主要产品形式

（一）        集合资产管理计划

（二）        定向资产管理计划

（三）        专项资产管理计划

四、        案例分析

（一）        股票质押回购定向资产管理计划

（二）        政府平台资产支持证券业务

（三）        小额贷款公司信贷资产支持证券

（四）        定向票据通道业务

（五）        银证信委托贷款业务

（六）        银行信用证划款通道业务

（七）        银行一天存款通道业务

（八）        银证债券类业务

（九）        银证保业务

证券公司开展资管业务所遵守的法律主要依据《证券法》和《证券投资基金》制定，此外，还应遵守依据《证券法》制定的《证券公司监督管理条例》、《证券公司风险处置条例》。在此基础上，证券公司在从事大资管业务时的基本法律框架按业务划分如下：

1.客户资产管理业务规则。主要包括：证监会于2012年10月18日发布的《证券公司客户资产管理业务管理办法》《证券公司集合资产管理业务实施细则》《证券公司定向资产管理业务实施细则》。

1.1《证券公司集合资产管理业务实施细则》

1.2《证券公司定向资产管理业务实施细则》

2.资产证券化业务规则。主要包括《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》、《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务尽职调查工作指引》等文件。

3.公募基金业务规则。主要包括《证券投资基金法》和《资产管理机构开展公募证券投资基金管理业务暂行办法》。

4.托管业务规则。主要包括《关于推进证券公司改革开放、创新发展的思路与措施》和《非银行金融机构开展证券投资基金托管业务暂行规定》。

5.直接投资业务规则。主要为证券业协会于2012年11月2日发布的《证券公司直接投资业务规范》。

图1 我国券商资管相关法律法规及规则的框架

客户资产管理业务是券商资管的核心业务，也是最传统的业务。这一系列规则与办法规范了券商客户资产管理业务的实施，合法有效地对客户资产进行管理运作，为客户提供证券及金融产品的投资管理服务。

表1 客户资产管理业务管理办法的基本要素

表2 定向资产管理业务规则的基本要素

表3 集合资产管理业务规则的基本要素

点评：该规则从证券公司、客户、监管机构等角度全面规定了各方的权利、义务及责任，明确了客户资产管理业务的业务范围、业务规范、监管措施和法律责任，构成了券商资管业务的核心，保障了客户的投资安全，有利于我国券商资管的后续健康发展。

2015年是我国资产证券化元年，目前资产证券化的发展还处在初期阶段，前景十分广阔。根据相关规定，证券公司及基金管理子公司都可开展资产证券化业务。

表4 资产证券化业务规则的基本要素

点评：该规则主要规定了证券公司及基金管理子公司开展资产证券化业务的有关方面，包括相关参与人的职责与权利、基础资产的界定、资产支持证券的交易与信息披露以及有关部门的监督管理，有利于保障投资者的合法权益。资产证券化的发展在我国尚处于初级阶段，该规则为资产证券化今后的进步与成熟奠定了基础。

按照《暂行办法》，满足一定条件的证券公司、保险资管公司、私募基金均可申请开展基金管理业务。

表5 公募基金业务规则的基本要素

点评：《资产管理机构开展公募证券投资基金管理业务暂行办法》主要放开了券商、保险资管和私募基金进入公募基金的门槛。一方面，大量券商和保险资管公司满足了开展基金业务的条件，基金规模因此而爆发式增长，基金行业将出现更为激烈的竞争。另一方面，由于公募基金有明显的投资限制，因此更。

主要包括《关于推进证券公司改革开放、创新发展的思路与措施》和《非银行金融机构开展证券投资基金托管业务暂行规定》。托管业务本身并不做投资运用行为。

非银行金融机构开展证券投资基金托管业务暂行规定》的颁布意味着目前基金托管业务由商业银行垄断的局势将不复存在，非银行金融机构也有望开展托管业务。而且，一般而言券商在资产托管业务所需要的内部控制体系和风险控制体系上更为成熟，能够很快加入到基金托管业务的竞争中，这对于促进基金托管市场多元化发展具有重要意义。

（五）直接投资业务

证券业开展直投业务，按规定应设立直投业务子公司开展业务，不能通过其他形式开展业务。

表6 直接投资业务规则的基本要素

点评：相较于之前2012年版本，最新版本进一步扩大了闲置资金投资范围，并允许高净值自然人的参与。《证券公司直接投资业务规范》将证券公司通过子公司开展直投业务的投资范围主要限定在股权投资领域，对于券商本身而言是很大的利好。

投资范围包括股票、债券、股指期货、商品期货等证券期货交易所交易的投资品种；央行票据、短期融资券、中期票据、利率远期、利率互换等银行间市场交易的投资品种；证券投资基金、证券公司专项资产管理计划、商业银行理财计划、集合资金信托计划等金融监管部门批准或备案发行的金融产品。

但是，集合资管不能直接发放贷款，不能投资未上市股权和不动产，所以券商资管不能作为新三板股东进行挂牌。

2013年起，券商大集合理财产品逐渐告别理财市场，转而被券商公募基金产品取代，券商的集合资管计划主要是传统意义上的“小集合”。从上市证券公司披露的数据看，传统的集合资产管理业务目前稳步上升。

之前债权类投资普遍借用其他金融机构产品作为通道，比如商业银行委托贷款或信托计划，但在2014年12月，银监会发布委托贷款新规征求意见稿，禁止券商资管、基金资管等募集资金投资委托贷款，这种债券投资方式不再可行。

投资范围由证券公司与客户通过合同约定，不得违反法律、行政法规和证监会的禁止性规定（投资范围最宽泛）。

定向资管可以进行债权融资，这种优势为券商集合等无法放贷的资管产品提供了通道。但2014年初的《中国证券监督管理委员会办公厅关于加强证券公司资产管理业务监管的通知》也取消了这种运行模式。

2013年7月，证券业协会专布《规范证券公司与银行合作开展定向资产管理业务有关事项的通知》中证协发[2013]124号，规范券商和银行合作开展定向资产管理业务，明确相关风险防范措施。设立合作银行财务门槛，即最近一年年底资产规模不低于300亿元，且资本充足率不低于10% ；规定券商不得向合作银行承诺委托资产的本金安全；禁止投资国家禁止性行业；券商不得以承诺回购、提供担保等方式，变相向合作银行保本保收益等等。

银行和券商定向资管的结合有利于银行规避其自身无法投资领域的缺陷，尤其是权益类产品。过去比较通行的是委托定向投资和收益权互换设计银行结构性理财。

专项资产管理业务扩张较快，而资产证券化产品在我国的初步发展成为了专项资管的新突破口。

当前，随着试点规模扩容、监管加强，资产证券化市场实现跨越式增长，市场发行日趋常态化，基础资产类型持续丰富，参与主体更加多样，流动性明显提升。据Wind资讯和中央结算公司的统计数据显示，近两年共发行各类产品逾9000亿元，是前9年发行总量的6倍多，市场规模较2013年末增长了15倍。2015年，信贷资产证券化产品发型项目总额达到4056.33亿元，是上年市场全年规模的1.44倍。截至2015年末，金融机构共发行200单信贷资产证券化产品，累计发行金额为7894亿元，存量余额5380亿元。在当前全面深化改革、助力转型攻坚战背景下，根据国务院“探索基础设施等资产证券化，扩大债券融资规模”的战略部署，央行等八部委联合印发《关于金融支持工业稳增长调结构增效益的若干意见》，提出开发不良资产证券化、绿色资产证券化等创新金融工具。目前，六家管理水平较高、资产规模较大的金融机构已获得不良资产证券化试点资格，该项工作的重启取得实质性进展。

目前，以通道业务为主的定向资管仍是券商资管的主要业务，但通道业务对于券商资产管理能力提升及优化营收结构影响甚微：自从定向资产管理业务限制松绑以来，券商资管业务的规模快速增长，但管理费用率却呈现长期下滑态势。随着投资者热情的持续走高和对非标产品监管的日益加强，券商的业务重心将逐渐移向主动管理类资管计划。一方面，面对新监管环境下传统通道业务的退潮，更多券商资管及基金子公司正在将ABS业务视为其新的业务点；另一方面，券商资管推出向新三板产品的投资，这不仅丰富了投资者的选择，也能发挥券商各业务方面的综合实力。

未来，资管业务将成为券商战略升级的重要一步。零售业务上，当低佣金已无法有效吸引客户时，为客户资产保值增值成了券商增强客户忠诚度的长久发展之道。在机构业务上，资管业务将与投行业务形成联动效应，过去单纯的承销模式将逐渐发展为综合性的金融服务，不仅包括融资服务，还包括融资后的资产配置、现金管理等。这些不仅需要各家券商拥有高水平的投资顾问团队，也需要其布置丰富的产品线。