【时事追踪】表外理财纳入广义信贷政策出炉，债市黑天鹅突袭？

文章来源：澎湃新闻 陈月石

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所谓“广义信贷”，是MPA的一个重要概念，意指相对传统贷款而言的更大范围的信贷。2016年起，人民银行将差别准备金动态调整机制“升级”为宏观审慎评估（MPA），从资本和杠杆情况、资产负债情况、流动性情况、定价行为、资产质量情况、外债风险情况、信贷政策执行情况七大方面对金融机构的行为进行多维度引导。

“MPA的七大评估项目满分均为100分，每个项目中对每个打分指标所赋予的分数各不相同，用来体现权重差异，其中，在资产负债情况这一项，广义信贷的权重最高，为60分，委托贷款和同业负债分别为15分和25分。MPA综合评估结果以A、B和C定档，央行根据评分对各挡机构实行差别化的激励措施，主要体现在差别存款准备金利率上，不过目前，相关的激励约束机制应该还没启动。”某国有大行金融市场部人士表示。

将纳入测算的表外理财规模究竟有多大？按照央行口径，表外理财资金运用余额等于“人民币表外理财资产负债表中的资产余额-现金余额-存款余额”。由于无法得知央行表外理财资产负债表的规模，机构倾向于使用由银监会监管的银行业理财登记托管中心数据来估算。

上述机构早前公布的《中国银行业理财市场报告（2016上半年）》显示，截至今年6月末，理财资金账面余额26.28万亿元，其中保本的理财产品余额为6.1万亿元，这部分已计入银行资产负债表，而非保本理财余额合计20.18万亿元，剔除同业理财和理财资金中投向存款和现金的部分，国泰君安按此估计，中报理财余额中大约14万亿元是要计入广义信贷的。

纳入测算后银行会收缩表外理财业务？央行此举意在何方？从券商分析师的研报看，表外理财纳入广义信贷统计监测范围的目的和控制表外理财无关，但银行理财规模扩张将受到制约。

国信证券认为，监管当局本身就对于银行表外理财有日常统计，无必要单纯以纳入广义信贷统计口径的方式来强化监管。这只是一种技术口径上的修正和完善，和当年将信贷资产统计扩展到社会融资总量统计相类似。

招商证券银行业分析师马鲲鹏强调，通知只涉及表外理财纳入广义信贷计算口径，不存在“理财回表”，也不存在理财需要占用风险资本、计提拨备，其影响在于约束理财产品规模扩张。因为理财纳入广义信贷后，将扩大广义信贷规模本身，同时影响宏观审慎资本充足率中的逆周期资本缓冲项，从而影响银行的MPA评分结果，进而对理财规模的进一步扩张形成约束。

事实上，早在今年7月，央行已经就在MPA中规范表外业务埋下过伏笔。

7月30日，中国外汇交易中心主办的《中国货币市场》杂志官刊发了央行行长助理张晓慧的署名文章《如何理解宏观审慎评估体系》，她指出，部分金融机构为规避MPA要求，的确存在将原先表内业务转移至表外处理的可能性。近年来，金融机构表外业务快速发展，已成为一个不容忽视的风险领域。随着监管体制、统计和信息收集等条件的完善，未来MPA对表外业务的规范还会进一步加强。

“比如一些限制类贷款，比如说a公司要并购一家企业，按照监管规定并购贷款在并购交易价款中所占比例不能超过60%，如果企业自有资金不足，银行就可以设计诸如结构化理财产品等转到表外，但还是银行体系的信用投放。”上述资产管理部人士表示。

除了理财业务规模本身，市场关心的另外一个焦点在于其是否会对债市产生影响。不过，机构的看法似乎南辕北辙。

国泰君安认为，如果银行压缩理财业务，先压缩的资产会是最容易出手的债券，非标则可能等其自然到期不再续做。因此对债券有不利影响。但对股市，没有太多影响，最多就是心理影响。

而中金公司却认为，如果未来理财要限制规模增长，最可能考虑的是先压缩波动性较大的同业理财，使得银行同业部门买同业理财的速度放缓，转而直接去增加债券投资。

而国信证券则认为，以理财规模变化来判断债券市场购买力的模式本质也是错误的，该机构认为，当表外理财被纳入监测后，以不规范非标形式存在的企业杠杆将面临更大的压力，因此会促成紧信用格局的深化，这对于债券市场是实实在在的利好的。

让我们看看各机构分别都是如何解读的：

1偏悲观派：债市或受重大影响，防范风险为上！

【天风-银行廖志明团队】：网上流传的关于将表外理财纳入广义信贷测算的消息属实，我们已经紧急跟大行资负部确认过。央行已经口头将上述决定通知了各大银行，部分银行尚未收到正式文件。央行有意将商业银行表内外业务同意管控起来，表外理财规模或将放缓，委外投资增速将受到较大影响。债市或将由此受到较大影响。请大家万分重视，防范风险为上！

【国君银行：邱冠华/王剑/张宇/赵欣茹】

Q1：为何要纳入表外理财？

答：为规避MPA考核，部分机构可能将表内业务转移至表外，导致监管指标不能反映实际业务风险。表外理财业务“黑箱化”已久，借此机会整顿规范。

Q2：表外理财具体指什么内容？

答：表外理财规模采用“调统部门表外理财资产负债表（人民币）中资产余额-现金余额-存款余额”。同业理财规模相互抵消，故不在表外理财之列。此外，现金及存款运用予以剔除。2016年年中银行理财余额26.28万亿，剔除占比17.74%的现金及银行存款，剩下的主要是占比40.42%的债券及占比16.54%的非标。

Q3：会带来哪些影响？

答：MPA考核趋严。纳入表外理财监管后，银行考核压力加大，可能会对表外理财规模扩张形成制约，首当其冲的便是债券投资，预计对债市会有负面影响。其实今年以来，理财规模增速已经在放缓，上半年理财新增2.78万亿，而2015年全年新增高达8.5万亿。6月末理财余额同比增速为41%，明年增速肯定会显著回落。

2中性派：政策尚不明确，不必过度悲观。

【申万宏源债券】：政策尚不明确，不必过度悲观。

第一，关于对理财规模的影响。

目前反映出央行期望通过将表外理财纳入MPA考核，实行表内外的统一监管，但是尚无充足证据表明央行会实行惩罚性措施控制表外理财发展速度。后期需要关注新的广义信贷考核情况。而对于理财规模增速，已经出现了回落。随着资产端和负债端收益率利差的缩窄甚至部分倒挂，银行理财增速已经高位回落，预计后期将延续这一格局。

第二，关于对理财收益率的影响。

本次只是纳入广义信贷测算，并没有规定要计算风险资本，此前媒体曾报道银监会正在研究对表外业务计提风险资本，银行表外理财投资于非标资产和非上市公司股权的，将分别按照20%和50%的信用转换系数转换为表内的信用风险，然后以100%的风险权重计算风险加权资产。如果此政策出台同时央行后期通过MPA严格控制表外理财规模，则将对理财的成本及投向都将产生较大变化，加快理财收益率回落。

第三，对委外的影响。

今年以来我们的资管业资产配置系列报告对委外进行了深入分析，当前银行委外资金不仅来自理财，也来自自营，而表内理财和自营资金一直在MPA考核中。即使表外理财纳入广义信贷，也不妨碍委外的继续增长。无论是银行表内还是表外资金，无非是投向金融和实体两大领域，在实体经济需求不振，同时房地产调控升级带来未来房贷收缩的情况下，银行整体投向金融市场的占比预计仍将持续上行，而囿于投研能力的限制等，委外仍是银行的重要选择。对债市难言利空，同时若理财收益率加速下行，反而进一步提升债券吸引力。

【海通银行林媛媛】：去杠杆政策延续，无需过虑

表外理财纳入广义信贷评估考核，影响可能有限，无需过度担忧。

延续今年以来表内表外去杠杆的政策思路，从银行层面来看，理财纳入广义信贷是预期之中。目前的表述，表外理财纳入广义信贷目前只是纳入测算，评估考核仍按原口径执行，后续逐步纳入广义信贷评估的概率较大。

（1）从四季度和明年看银行表内外可投资产大幅收缩，明年规模增长和信贷投放压力较大，去杠杆政策负面压力有限。

年底到明年表内住房按揭增长将大幅放缓，表内表外房地产相关投资亦会放缓，明年一季度在今年一季度政府投资支撑的高基数下同比增长或大幅放缓，即使企业端融资的回暖从量上也远不足以影响整个资产端增长趋缓的压力。

（2）纳入广义货币的表外理财可能有13.52万亿。

根据广义信贷的定义：贷款、债券投资、股权及其他投资、买入返售资产、存放非存款类金融机构款项等。参考2016年上半年中登理财报告中关于理财产品资产配置的数据看，剔除15.62%货币市场工具和17.74%的现金和银行存款，其余部分主要债券、非标、股权等预计都需要纳入，那么66.64%左右的理财可能需要计入。保本部分6万亿，计入表内已经纳入广义信贷，非保本理财合计20.18万亿，如果非保本部分理财的资产配置结构与整体一致，大约可能有13.52万亿需要计入广义信贷，如果需要计入部分全部在非保本理财那么可能有17.6万亿需要计入。

（3）如果纳入评估执行，或加速表内化和逆脱媒。随着高收益资产下降，表外和表内存款的价差收窄，表内化的趋势显著。如果表外纳入广义信贷，那么表外理财规模放缓趋势会更显著。而表内化和反脱媒环境，银行的负债成本可能压力趋缓或改善。

（4）政策实行会给予过渡期和适当的总量目标，实际影响或温和。理财对流动性的影响较大，而流动性政策基调“温和”，稳定仍是第一要务。今年以来理财监管持续完善，整体实际感受温和渐进，监管对政策对于资金面影响有考量，无需过度担忧。另外，一般来说，广义信贷的增速和资本充足率要挂钩，广义信贷增速越大对资本充足率要越高，不达标可能有准备金利率惩罚，但两者并非直接挂钩，且MPA是央行管理，资本是银监会监管。

（5）对银行的债券配置，央行态度明确收效甚微，银行间利率水平和债券收益的利差越来越窄，政策影响的方向明确。目前看，资金成本的压力远大于资金量的压力，而稍长时间看，表内化有利于资金成本的回落，过度悲观或不必要。

从各家银行来看，对于规模增长较快、资本压力较大的中小银行，可能压力更大。

【东吴银行戴志锋】：不要自己吓自己

理财纳入广义信贷不会明显改变银行的资产配置行为：

1、纳入关于广义信贷考核，市场担心影响MPA考核。但目前MPA只是测算，还没有奖惩措施。

2、广义信贷未来影响MPA考核两个方面：一是偏离度考核，广义信贷增速不能偏离M2增速20%，即各家银行广义信贷增速不高于32%（目前大中型银行都达不到）；二是影响评级，进而影响资本要求，MPA考核包含七大方面十四个指标，广义信贷增速过快才可能影响评级。

补充两点：

1、“中国式监管”主要理解监管意图，因为实际操作的空间是很大的。和监管交流，该政策目的：将表外理财纳入监管，防止资金流入楼市。在目前经济环境下，央行怎么会通过该项政策压缩理财或者委外，它不担心金融风险和经济增长吗？

2、目前表外理财资金运用余额16万亿左右，占原口径广义信贷10%左右；上半年增速约12%，有逐渐放缓的趋势。

3偏乐观派：无需担忧，债市牛依然可期！

华南某基金公司：简单理解，这次新规主要是除了考核表内增速以外，还考核表外理财增速，未来会限制表外理财增速扩张，因为简单来看，过去几年理财的增速一直高于表内M2增速（理财今年的同比增速仍接近20%），所以未来的趋势就是我们一直强调的反脱媒。

至于对债券，并非直接的利空，因为不会瞬间导致理财压缩规模，目前只是监测而不是实际评估。未来表内低成本资金才是未来对接资产的优质资金，表外优势慢慢丧失，导致驱动力回归表内扩张。因此债券未来的成本中枢从表外回归表内就是降成本的过程。从大趋势而言仍有利于债券利率下行。

银行表内资金可能替代理财资金成为推动利率债市场上涨的边际力量，债券牛市依然可期。

综上，从目前各家机构的解读来看，市场对该消息的态度呈比较中性的态度。不过，委外资金规模具体会受多大影响，债券市场对此的反应程度如何，还需要后期市场的实际检验。