【金嘉资管】基金公司缘何低配中国公司股票？

文章来源：FT中文网

本文系资管汇平台转载，如有侵权，联系删除

基金公司对中国股市的低配幅度达到至少6年来的最高水平。

这种对香港、上海和深圳股市的异常不看好表明，西方日益担忧这个全球第二大经济体的健康——自2014年6月以来，中国外汇储备下降了1万亿美元，尽管中国竭力遏制资本外流潮。

MI Somerset新兴市场红利增长基金(MI Somerset Emerging Markets Dividend Growth Fund)的首席基金经理Edward Lam表示：“人们仍然担忧银行业体系，它牵扯到房地产市场问题以及地方债务市场的潜在问题，我们似乎处于坏账周期的初级阶段。”该基金在香港和中国内地股市的头寸仅占其投资组合的2.5%。

“不良贷款日益增加，而我们还在等待中国政府对资本大量外流的政策回应。”

自指数编制商MSCI明晟2015年11月决定，在原来纳入在香港上市的中资公司的基础上，将百度(Baidu)、网易(Netease)和阿里巴巴(Alibaba)等在纽约上市的中资公司纳入指数以来，大中华区股票在广泛追踪的MSCI新兴市场指数(MSCI Emerging Markets Index)中的权重飙升至27%。

然而，尽管总的来说，新兴市场基金允许它们对中资公司的投资比重升至21.7%，但它们不愿进一步推高该比例。结果是，新兴市场基金，或者至少是科普利基金研究(Copley Fund Research)监测的总资产达2550亿美元的126只基金，对中国股票的相对于MSCI新兴市场指数的低配幅度达到创纪录的5.2个百分点（如第一张图表所示），却对印度、俄罗斯、土耳其、墨西哥和巴西股票超配。

此外，现在只有18.3%的基金对中国股票超配，这是自科普利2011年1月开始编制这项数据以来的又一个创纪录低点，远低于最近几年的约40%，如第二张图表所示。

在那些“高主动比重”基金当中，对中国股票的低配更为显著，低配幅度达到8.4个百分点，而“低主动比重”基金的低配幅度是3.2个百分点（如第三张图表所示）。“高主动比重”基金是指主动比重(active share)至少为75%、持有股票少于75只的基金，主动比重衡量基金投资组合与基准指数的差异程度。“低主动比重”基金被一些人认为等同于“秘密跟踪基金”(closet trackers)。

科普利创始人史蒂文•霍尔登(Steven Holden)表示：“MSCI增加了中资公司的比重。我们看到一些基金公司跟上，但其他基金公司则没有。”

“在某个点上他们会说，‘我们不会追逐这种事情’。没有任何迹象表明主动比重较高的基金追逐MSCI的中资公司比重：8个百分点是显著低配。它将导致基金业绩的显著分化。如果它们押对了，很好，否则，完蛋。”

霍尔登不认为基金公司不愿增持中国股票是与美国总统唐纳德•特朗普(Donald Trump)对进口中国产品征收巨额进口关税的言论有关，尽管他的确说，“（特朗普）大放厥词的时候你会尝试着追逐中国市场吗？”

他的分析显示，总的来说，基金公司对中国金融股的低配最严重，平均配置比例仅有5%，而指数中的中国金融股权重是7.9%。

例如，Edward Lam的基金通过汇丰(HSBC)建立了对中国经济的一些敞口。在伦敦上市的汇丰在亚洲有大量业务，他相信该行可能受益于中国银行业体系的动荡。

虽然在纽约上市的中国科技巨擘被纳入MSCI指数，但基金公司如今对科技股也处于低配（比重为6.8%，而MSCI指数中的权重为8.8%），唯一明显超配的是非必需消费类股（比重3.5%，而MSCI指数中的权重为2.5%）。

霍尔登表示：“我认为MSCI指数将这些公司纳入是一场豪赌。人们并不是真的想要在自己的基金中配置那么多中资股。它们投资于全球新兴市场，而不是‘中国+’。”

当然，不是所有人都这样认为。

“这七、八年来，我的收件箱里一直都满是关于中国垮台、中国金融崩溃、中国巨大的债务积累、不愿让僵尸企业破产、人口结构对未来构成挑战、房地产市场引人担忧的邮件。”

“到目前为止，上述没有一项真正给中国造成任何重创，”霸菱(Barings)新兴及前沿股票联席主管威廉•帕尔默(William Palmer)表示。霸菱Emerging Markets Umbrella基金目前对香港上市股票的配置比例为35.6%，是少数超配的基金之一。

“上周，当一家大型卖方投资银行抛出乐观论调时，我差点从椅子上摔下来，”他接着说。

帕尔默的观点是：“中国进行了很多改革，市场或许还未认识到其价值”。

他列举的包括国有企业改革，特别是在煤炭和钢铁行业，一些亏损国企出售非核心资产或被关停；降低银行体系风险的措施，例如确认并出售不良贷款；市场自由化，例如向外国投资者开放债券市场以及推出“沪港通”和“深港通”机制。

“外界的共识是，中国将在未来几年的某个时刻经历一场金融危机。如果共识开始背离那种极端情况会怎样？随着感知到的风险下降，股票风险溢价将开始下降，而股票价格显然会上升。”

“2017年，（做空中国）可能让新兴市场投资者吃苦头，就像去年在巴西一样，”帕尔默说。

“任务还未完成，但他们正取得一些实质进步，可以降低危机发生的可能性。”

因此，他看到了“因投资者不看好且持怀疑态度而估值极具吸引力的资产”，例如阿里巴巴（“估值显著低于亚马逊(Amazon)，但成长更快”）；社交平台腾讯(Tencent)；制造并销售宝马(BMW)汽车的华晨中国(Brilliance China Automotive)；“非常便宜”的中国建设银行(China Construction Bank)；参与基建和公用事业的粤海投资(Guangdong Investment)；中国建筑(China State Construction)以及平安保险(Ping An)和友邦保险(AIA)——鉴于“中国养老金、储蓄和保险目前的严重低渗透”。

甚至Edward Lam也看到了中国不一样的机会，如高科技行业以及纸尿裤生产商恒安国际(Hengan International)，“这或许是规则帮助企业的有趣案例”，他说，意指中国政府放松独生子女政策。

一个尚未解决的疑问是，基金行业相对不愿持有中国股票是否会对MSCI明晟造成影响，后者将于今年6月份决定是否将中国上海和深圳上市的“A股”纳入其旗舰新兴市场指数，从而进一步推高中国的权重。

理论上，这应该没有关联，MSCI明晟的决定完全是出于技术原因。但如果客户对MSCI明晟表示他们暂时不想增加对中国的敞口，有人会认为这将有一定影响。

“这的确会影响（MSCI明晟）的看法，”帕尔默说，不过他又补充道：“问题不是（A股）是否会被纳入，而是何时被纳入。”

译者/何黎