拟建设美国 MDI 一体化项目
万华化学 11 月 16 日发布公告，公司拟通过下属子公司 Wanhua Chemical US Operations LLC 在美国路易斯安那州建设 MDI 一体化项目，项目预计 总投资 12.5 亿美元，以银行贷款与自有资金组合的形式筹集。项目包括年 产 40 万吨 MDI 装置及相关配套装置等。基础设施预计将持续 36 个月，预 计于 2021 年 10 月底完成竣工。公司同时公告拟出资 8000 万美元成立万 华新加坡控股有限公司。我们预计公司 2018-2020 年 EPS 分别为 4.39/4.94/5.50 元，维持“增持”评级。
着眼北美市场拓展，全球化布局有望逐步完善
40万吨美国MDI一体化项目若如期建成，公司将实现MDI的美国本地化生 产和经营，有利于降低国际贸易政策和关税风险，同时满足公司北美地区客 户对公司 MDI 产品供应稳定性和产品多样化的需求。美国经济复苏势头较 强，北美市场 MDI 需求旺盛，目前价格较东北亚地区显著偏高，且在原料、 能源等方面具备一定优势，公司将全方位扩展美洲市场的 MDI 及其相关衍 生品市场，结合新加坡子公司的设立，万华化学全球化布局逐步完善。
MDI 市场延续下行，油价下跌拖累石化产品
根据百川资讯，11 月中旬华东地区聚合 MDI/纯 MDI 市场价分别为 1.27/2.22 万元/吨，较 10 月初下跌 14.2%/11.0%，下游需求整体疲弱。石 化产品受油价回落影响，华东地区丙烯酸/环氧丙烷/MTBE 市场价分别为 0.93/1.11/ 0.53 万元/吨，较前期高点分别回落 16%/9%/28%。
整体上市待完成，新项目快速推进
万华化学整体上市方案已于 7 月 2 日获山东省国资委批准，若后续顺利完成， 公司有望在完善全球布局、解决潜在同业竞争等方面显著改善。另一方面， 公司新项目快速推进，公司预计 30 万吨 TDI 项目、8 万吨 PMMA 项目公司 将于 2018Q4 建成投产;13 万吨 PC 项目二期 2019Q1 建成投产;100 万吨 乙烯项目开始建设，2020 年中期建成;其他水性涂料、TPU、ADI、香料等 扩能项目亦稳步推进。
维持“增持”评级
我们预计 MDI 北美需求增长相对强势，公司在美建设 MDI 装置有望完善其 全球业务布局，预计公司 2018-2020 年 EPS 分别为 4.39/4.94/5.50 元，参 考可比公司估值水平(2018 年 15 倍 PE)，考虑业务差异性，且荣盛、恒力 因炼化项目未投产导致其 18 年 PE 偏高)，给予公司 2018 年 8.0-9.5 倍 PE， 对应目标价 35.12-41.71 元(原值 43.90-50.49 元)，若考虑整体上市，则公 司 2018-2020 年 EPS 分别为 5.56/6.13/6.70 元，维持“增持”评级。
风险提示：下游需求持续低迷风险，新项目投产不达预期风险。
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