中国人民银行4日宣布，自5日起下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。同时，为进一步增强金融机构支持结构调整的能力，加大对小微企业、“三农”以及重大水利工程建设的支持力度，对小微企业贷款占比达到定向降准标准的城市商业银行、非县域农村商业银行额外降低人民币存款准备金率0.5个百分点，对中国农业发展银行额外降低人民币存款准备金率4个百分点。
央行表示，将继续实施稳健的货币政策，保持松紧适度，引导货币信贷和社会融资规模平稳适度增长，促进经济健康平稳运行。
据机构估算，截至2014年12月底，全部存款规模约为110万亿元，普降存款准备金率0.5个百分点大概释放资金5500亿元。对城市商业银行、非县域农村商业银行额外多降低0.5个百分点：截至12月底，全部城市商业银行存款规模为11.8万亿元，全部农村商业银行存款规模为8.8万亿元。按照全部口径计算，合计释放资金1000亿元；对农业发展银行额外降低4个百分点：农发行合计存款规模为3800亿元，释放资金约150亿元。因此，合计释放资金最多为6650亿元（考虑到合规城市商业银行和农村商业银行，此数量为上限）。
中国民生银行首席研究员温彬认为，这次降准第一次采取普降加定向，是货币政策工具使用的又一次创新，体现了货币政策松紧适度。去年四季度我国资本项目逆差900多亿美元，资本流出导致外汇占款收缩，并在去年12月出现1200多亿元负增长，随着当前人民币贬值预期增强，未来几个月外汇占款仍将趋势性下降，央行仅靠逆回购、MLF等政策工具补充流动性属于治标之策，此时降准显得尤为必要和及时。
温彬认为，去年11月降息效果会在今年1月存量货款重新定价时体现，将对降低实体经济融资成本起到一定作用。
央行雪中送炭 持续宽松可期
当前经济下行压力较大，又正值春节前流动性季节性波动时期，为进一步增强金融机构服务实体经济的能力，促进货币市场平稳运行，平稳度过下周新股申购冻结巨量资金的波动期，央行4日首次祭出普遍下调兼定向下调存款准备金率的重磅措施。业内人士认为，货币宽松仍在进行中，未来持续宽松依然可期。
经济下行压力较大
1月以来披露的经济数据显示当前经济下行压力依然较大。兴业银行首席经济学家鲁政委认为，此次降准是对1月PMI跌破50的反应。2015年1月制造业PMI为49.8%，连续5个月下跌，为2012年10月以来首次跌入收缩区间。从2014年7月以来制造业PMI呈趋势性下降，反映出工业增长动能减弱，预示经济增速可能继续下探。生产指数和生产经营活动预期持续下降，生产指数降至51.7%的近两年最低值，生产者经营活动预期降至47.4%的历史新低，表明企业生产意愿明显减弱，工业生产增长的微观基础疲态加重。
同时，房地产投资情况依然不容乐观。2014年，全国房地产开发投资95036亿元，比上年名义增长10.5%，增速比1-11月份回落1.4个百分点，比2013年回落9.3个百分点。尽管房企拿地热情相对提升，但非热销地区的投资提振不易。房地产投资与固定资产投资增速间的差值有继续扩大的趋势，房地产对经济的拖累作用也将越来越明显。预计房地产投资增速下探在2015年上半年仍将持续。
交通银行预计，即将公布的1月CPI数据可能回落至近年新低。预计1月食品价格环比小幅回升，非食品价格涨幅持续收窄，生产资料价格整体延续下跌趋势，并且下降的种类增多、降幅加大，PPI同比降幅将进一步扩大至-3.8%。
民生证券宏观研究院报告则认为，央行的宽松周期远远没有走完。一次降息并不足以点燃已经熄火的传统增长引擎。房地产的销售虽然明显好转，但在高库存的压制之下，投资还没见底。制造业的去产能也还有很长的路，唯一的指望是基建，但多重因素掣肘让基建心有余而力不足，很难完全对冲房地产和制造业的下滑。再加上外围油价及其他大宗商品价格下跌带来的输入型通缩压力，维持相对宽松的流动性环境依然是必要之举。
近期资本流出也呈扩大态势，导致国内资金面进一步收紧。国家外汇管理局3日公布的数据显示，资本项目逆差录得1998年以来最高值。海通证券分析师姜超认为，历史经验表明，在汇率贬值和降准之间存在高度的相关性，无论2008年、2012年的全面降准，还是2014年的定向降准之前均伴随着人民币的阶段性贬值。而随着IPO发行的加速和公司债注册制的推出，从资本市场到经济的传导渠道正在打通，从而扫清了货币放松的障碍。
降准降息仍有空间
为应对春节前的流动性季节性波动，促进货币市场平稳运行，平稳度过下周新股申购冻结巨量资金的波动期，预期下阶段货币政策仍将保持宽松。
历史经验显示每年1月同时面临信贷需求高峰以及春节前资金需求旺季，因而回购利率均值通常会上升到4%以上，近期回购利率的上行应部分与春节因素有关。而按照惯例，央行在此时也会加大公开市场投放。
同时，央行也需要向市场投放资金对冲资金流出。央行行长周小川在瑞士达沃斯论坛表示，中国将确保稳定货币供应，无意提供太多的流动性，但会保持政策的稳定性。目前国内金融市场与国际市场紧密相连，QE成为各大央行的惯用手法，而新兴市场在去年夏季有不寻常的资本流入，成为经济不确定性和经济波动的源头，新兴市场需要留意这种波动性。这也就意味着央行的政策会考虑国际资本流动的影响，以往海外资金在流入中国时需要央行进行对冲，而目前外汇占款已经转负，外汇热钱已持续半年大规模流出，同样需要央行反向对冲。
业内预期，定向宽松不会停止。在房地产和制造业投资趋势性下行的背景下，为维系7%-7.5%左右的经济增长，基建投资需达到25%的增速。在财政支出15万亿和政府基金性支出5万亿的中性假设下，广义财政可为基建投资贡献6-7万亿，但与25%的基建投资增速需要15万亿相比，仍存一定资金缺口。在中央财政受赤字率约束，地方政府开工被抑制的背景下，通过国开行再贷款或PSL等无需进入中央赤字的融资方式，依托中央信用稳增长实现温和去产能仍有必要。此外，逆回购、MLF、定向降准等举措都可能使用。
民生证券宏观研究院报告认为，过高的准备金为了对冲外汇占款流入，当外汇占款收缩，预计全年外汇占款零增长，维持现有的准备金率必要性下降。外汇占款零增长假设下基础货币缺口约3万亿，这意味着降准不会只出现一次。
此外，利率也有下行空间。存款利率上浮和一般性存款分流至高收益资产意味着本轮降息对银行负债成本下降的作用有限。如果银行负债成本不降，风险偏好收缩不改，银行仍会通过贷款利率上浮将成本转嫁至实体，贷款利率是否真的会降低还有待观察。如果贷款利率不降，也就很难化解存量债务风险、形成经济增量拉动。
人民币汇率或承压
今年以来，人民币对美元持续贬值，即期汇率跌幅已五度逼近2%，接近央行跌停容忍度。周一（2日），人民币对美元即期汇率更收跌至逾两年新低，中间价也创两个月低位。上一周，人民币汇率在5个交易日出现了4个“逼近跌停”。连续近2%的大幅下挫，自汇改以来还是首次。本周开始，人民币汇率的跌势并未就此打住。来自我国外汇交易中心的数据显示，2日人民币对美元即期汇率收盘报6.2597，下跌0.13%，贬值87个基点，创下2012年10月16日以来最低。人民币对美元即期汇率盘中一度跌至6.2606，贬值幅度逼近中间价的2%。
鲁政委认为，此次降准是对此前PMI跌破50的反应，这也意味着中国对全球竞相宽松做出反应，人民币汇率也将进入贬值通道，否则降准就仅仅只有脉冲效果而无助于中国经济企稳。
中证视点：降息仍有必要
张勤峰
全面降准终究还是来了。央行此时降准，兼顾了平抑流动性季节性波动、对冲外汇占款减少、稳定经济增长和推动结构调整的多重目标，是对当前偏紧货币条件的合理修正。目前来看，流动性供给缺口因全面降准得到弥补，而通胀走低带来的实际利率高企依然较突出，利率存在继续下调空间。
春节前流动性面临较大考验，为央行放松货币环境提供了契机。为平抑货币市场波动、弥补短期流动性缺口，春节前历来是央行投放流动性的高发期。具体到今年，节前流动性收紧的风险更大。除去常规的长假取现影响外，春节前新一轮IPO进一步加大了机构流动性管理的难度。在今年春节前流动性面临多重考验的情况下，央行采取更大力度的放松动作非常必要。
更根本的原因在于：一方面，新增外汇占款趋势性减少，导致基础货币长期面临供给缺口，有必要稳定中长期流动性供给，确保银行体系正常运转。另一方面，当前货币条件存在放松的必要。经济增长下行压力不减，宏观经济政策仍需发挥托底的作用。1月制造业PMI数据连续第6个月下行，且进一步跌破了50的荣枯线，显示制造业生产经营活动继续放缓。结合其它高频数据分析，一季度经济增长率恐将滑向政策底线，货币政策需要适时肩负起稳增长的责任。
同时，通缩风险持续增加，货币政策存在放松的压力。去年下半年以来，消费品价格增速不断放缓，工业品价格加速下行，通胀水平持续走低。考虑到美元升值、需求疲软、大宗商品价格下行趋势依旧，我国物价仍处于下行通道，且通缩风险持续增加。通胀下行将导致实际利率抬高，这不利于居民消费和企业投资，抑制经济增长动能，由此带来货币政策放松的压力。
在低增长、低通胀的环境下，近期已有越来越多的经济体加入货币宽松的行列，竞相放松货币条件以改善经济增长、摆脱通缩困境。去年11月降息后，我国货币宽松节奏有所放缓，货币条件没有明显改善，甚至更趋紧张。首先，货币增速继续放缓。其次，人民币实际有效汇率仍处升值通道。最后，通胀走低导致实际利率并未出现明显下降。纵观货币增速、人民币汇率、实际利率，这三者都处在趋紧状态，可见货币条件并未出现明显放松。
无论是出于托底经济、应对通缩风险的需求，还是从保持货币政策松紧适度的角度出发，当前都存在适度放松货币条件的必要。在具体做法上，目前监管层已然在推动宽信用的进程，但投资增速回落导致的融资需求萎缩一时难以扭转，货币增速还在走低。近期人民币对美元汇率贬值的倾向更加明显，即期汇价持续徘徊于波动下限附近，但考虑到人民币国际化战略和防范国际资本大量流出，央行势必不会允许人民币出现趋势性贬值预期和走势。相比之下，降低实际利率更为容易。
降低实际利率，首先有必要下调存贷款基准利率。鉴于信贷在我国社会融资结构中占有重要地位，要有效降低实体经济融资利率水平，很难回避调降存贷款基准利率这一选项。其次，降准亦有助于引导利率下行。目前法定存款准备金率仍处于高位，银行存款的资金效率较低，加上利率市场化的作用，导致银行的资金成本无法下降。通过下调存款准备金率，可一次性释放出大量低成本资金，有助于增加银行体系流动性，推动市场利率下行。
因此，央行选择全面降准，既是对冲外汇占款下降，也是对偏紧货币条件的合理修正。降准搭配降息的做法，更有助于引导实际利率下行。目前来看，一季度经济下行压力大、通缩风险上升，央行继续下调基准利率值得期待。
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