摘要
2022年1月10日,北森控股正式向港交所递交了招股说明书，申请于港股主板上市，摩根士丹利、中金公司为联席保荐人。据灼识咨询数据显示，以2020年收入计算，北森控股是中国最大的云端人力资源管理(HCM)解决方案提供商，市场份额12%,其平台iTalentX也是国内首个且是唯一一个提供全套云端应用的平台，涵盖了企业与员工全生命周期的HCM需求。
在此次递交IPO之前的2021年5月，北森完成了2.6亿美元的F轮融资，此轮融资由软银愿景基金、高盛、春华资本、富达国际联合投资，老股东经纬中国、红杉资本中国基金、元生资本、深创投追加投资，华兴资本担任本轮融资独家财务顾问。2.6亿美元是国内HR SaaS赛道当时最大的单笔融资，北森也成为了国内这一赛道融资规模最大、估值最高的独角兽。
HR SaaS即人力资源服务软件，是随着互联网的成熟产生的一种完全创新的软件应用模式。HR SaaS厂商将应用软件统一部署在自己的服务器上，客户可以按需购买，并通过互联网获得厂商提供的服务。
本报告将重点讨论、分析HR SaaS行业龙头Workday和国内HR SaaS独角兽北森的成长历程和商业模式，探讨中国HR SaaS行业的发展路径和未来该领域投资的可参考点。
报告将以连载的形式发布，本文为第二部分：探索workday的发展历程与业务情况，分享workday的成长启示。（第一部分→行业整体概览和发展情况）
作者 | 王梦石
01
Workday主营业务
Workday自成立就确定以云计算为基础，以人力资本管理（Human Capital Management，HCM）和财务管理（Financial Management）两项业务为核心为客户提供SaaS服务。在此后的发展过程中Workday不断扩充业务线，先后上线棱镜分析、专业服务自动化支持、业务规划、教育服务、招聘管理、考勤管理等SaaS产品，并推出DaaS（数据即服务）和基于PaaS的云平台服务，全方位提升客户的运营管理效率。
借助云端服务开发，Workday有效避开了SAP和ORACLE两大巨头的夹击；而以HCM为核心的HR SaaS切入点又很好的回避了现有云端企业服务的两大巨头：Salesforce和NetSuite，前者提供CRM系统而后者主要是为中小企业提供EPR系统。
02
Workday核心产品
1.HCM（Human Capital Management）
Workday的HCM为客户提供了功能强大且丰富的人力资源服务。包括人力资源管理、商业流程管理、报告和分析、缺勤管理、福利管理、ACA 管理、绩效和目标管理、人才管理、组织管理、补助管理、调研框架、临时工管理以及其他附加产品诸如薪酬管理、员工和管理层自助服务、招聘管理、学习管理、计划管理等功能模块。客户只需单一的Workday HCM系统，就可以实现人力资本管理的各项目标，大大优化了客户的使用体验。
作为拥有纯正云基因的系统，Workday HCM构建了一个具有单一数据源、单一安全模型和单一用户体验的系统。而云端自动更新帮助用户可在Web或移动设备上随时使用最新版本的功能，迅速响应业务变化，克服了传统系统的不灵活性和高成本性。
从HCM提供的核心产品（模块）来看，Workday、Ultimate、Paycom、北森云等SaaS企业均覆盖了HCM核心六大模块产品及服务，即人力资源规划、招聘配置、培训开发、绩效管理、员工关系及薪酬福利。
2.财务管理（Financial Management）
Workday并没有只满足于做人力资源管理这一块业务，创立之初，Workday就希望向各用户企业提供一套功能齐全但易用的财务系统，为企业商业活动提供支持，帮助企业中那些即便不太了解财务的人也能轻松使用各种财务模块。
2007年8月，Workday推出了Financial Management。Workday的Financial Management主要包括了财务会计、财务报告分析、收支管理、全球财务基础支持、财务应用等模块。通过把财务、采购、项目、报告和分析等模块无缝融合到一个财务管理系统中，为用户提供一致性和可视性的数据，用户可随时把握业务全貌，并实现对组织设计、业务架构、报告内容等模块进行修改、编辑。
3.其他产品
Workday还围绕HCM和财务管理两款核心产品打造了一系列的系统应用。
HCM以薪酬管理、时间与考勤管理、招聘管理为代表，财务管理主要有财务绩效管理加以辅助，而系统应用模块，如业务规划、棱镜分析、专业服务自动化等可以同时为财务团队和人力资源团队提供决策支持。
公司特色服务产品还有教育服务系统与DaaS（数据即服务），前者是为高等教育打造的首款运营应用,而DaaS应用可为用户提供同行业关键数据，以便企业实时对比同类公司，了解自身优劣情况。
在今天的全球HCM云领域内，Workday是产品线最丰富、产品功能最全面的厂商。
根据HRoot发布的“全球HR服务供应商市值排名榜单”，海外HR SaaS领域市值最高的企业分别为 Workday、Ultimate Software、Paycom、Paylocity以及Cornerstone，上述企业均覆盖HCM六大模块产品服务（人力资源规划、招聘配置、培训开发、绩效管理、员工关系及薪酬福利），但除了Workday提供HCM+财务管理SaaS产品服务以及附加产品外，其他企业仅提供了HCM产品服务，或是以HCM为核心小范围充实产品线。
显然，无论是单独从HCM功能性比较，还是从整体业务的产品线融合度比较，Workday都远远领先其他同类竞争者。
03
Workday商业模式
HR SaaS领域代表企业的收入几乎来自于两方面：订阅服务+专业服务，各家公司又均以订阅服务为主。目前Workday的收入构成中近9成来自于订阅服务。
1.订阅服务
Workday的订阅服务是为客户提供一个到多个云端应用产品的访问权，包括财务、HCM、工作计划、项目分析等；订阅服务合同期限一般为三年及以上，每年提前计费，不可提前取消。
Workday近年来的订阅收入占比不断攀升，攀升幅度较大，Ultimate和Cornerstone的变动趋势与Workday相同，但幅度小于Workday；Paycom和Paylocity的订阅收入占比近年来在90%的较高水平略有波动。
当前，根据各公司所披露的可获得的最新数据显示，订阅服务收入占比 Paylocity（99%）> Paycom（98.2%）> Workday（88.47%）> Ultimate（87.4%）> Cornerstone（82.30%）。（Paylocity数据为2021财年数据，Paycom、Workday数据为2022财年数据，Ultimate、Cornerstone数据为2018财年数据。）
2.专业服务
专业服务主要包括咨询、优化服务以及培训等其他服务，主要目的是弥补云端订阅服务统一性带来的高端企业定制性需求不足的问题，满足企业的多业务场景需求。专业服务的战略意义是十分明显的，一线人员对于用户需求的整理可以帮助Workday完善云端订阅服务，增加云服务壁垒。
workday产品页面，图片来源：公司官网
04
Workday目标客户
目前，Workday重点服务于大中型企业客户，客服覆盖了通信、能源、金融服务、政府机关、医疗、高等教育、保险、制造业、文化传媒、零售、非营利组织等诸多行业领域，多样化的客户分布避免了Workday对单一大客户的依赖，为其可持续发展与业务创新奠定了基础。
HR SaaS领域中各公司所定位的服务客户规模是不同的。Workday、Cornerstone和北森主要专注于大中型客户；Ultimate面向大、中、小型三类客户，且以中小型客户为主；Paylocity和 Paycom 均主要服务于中小型客户。
大中型目标客户的优势在于相对较高的客单价，而差异化、针对性的服务模式又增加了客户粘性。超过90%的客户留存率、85万美元的平均客单价为Workday提供了现金流保障，也为Workday持续的研发投入和后续大量的并购创造了条件。根据Workday的官方介绍，公司目前为全球8000多家公司提供HCM服务，客户满意度超过98%，客户留存率超过95%，同时拥有潜在的客户33000家，市场潜力巨大。
中大企业的市场定位让Workday吸引了大批国际巨头客户。互联网电视网络Netflix、零售商沃尔玛、保险服务提供商Avon、德银等等都选择了Workday的管理系统，统一的后台系统为这些跨国企业提供了极大的便利。2017年，Amanzon选择开始使用Workday HCM，包括Workday Payroll等功能模块。通过Workday，Amanzon可方便地对全球员工进行管理。
Netflix是Workday官方案例中的一个典型。Netflix是全球领先的互联网电视网络平台，在全球190多个国家/地区拥有超过1.1亿会员，每天观看超过1.25亿小时的电视节目和电影，内容包括原创剧集、纪录片和故事片等。作为世界领先的互联网电视网络平台，公司采用了多个不同的后台系统支撑企业运营，超过11个后台系统的手动协作让企业显得十分笨重。
Workday在给Netflix提供服务期间，将Netflix的11个系统进行了整合，双方协同合作，已先后建立和更新了26个功能，完善了整体服务系统。目前Netflix已经形成了一个统一的财务管理、人力资本管理和工资单的解决方案，极大提高了效率和灵活性，实现了IT部门、财务和人力资源部门之间的有效信息流通，打破了原来的信息孤岛状态。
05
Workday发展战略
1.持续并购，拓展公司业务线
据TechCrunch报道，Workday于2021年11月23日宣布以5.1亿美元收购VNDLY，后者是一家总部位于俄亥俄州梅森市的初创公司，为企业提供管理承包商的软件服务，帮助企业高效管理外部员工。这是Workday最近一笔收购事件，但一定不是最后一次。
Workday成立以来就没有停下收购的脚步，针对目前深耕的HCM云和财务管理云以及相关的附加产品持续开展多个维度的收购并购计划。Workday借助收购不断拓展其业务线，搭建人力资源管理与财务管理之间的数据桥梁。
2008年2月Workday进行了第一次收购，通过收购先进的ESB提供商Cape Clear Software，帮助其ERP应用程序更便捷地与其他应用程序集成。自此之后，Workday相继在数据分析、人工智能、教育、业务规划等众多领域展开了大量的横向、纵向并购，被收购公司广泛分布于区块链、数据科学、在线教学、机器学习、人工智能等多个技术领域。公司通过积极的收购策略，不断深化产品、拓宽业务范围，增强了企业的云服务、业务规划和大数据分析能力，实现Workday的多业务扩展。
从上述表格中的被收购公司简介可以看出，Workday的并购核心聚焦了两个维度，分别是：通过收购支持原有产品发展，以及横向拓宽业务领域。
（1）支持原有产品发展
2008年2月，Workday进行第一次收购，通过收购先进的ESB提供商Cape Clear Software，来使得其ERP应用程序更容易与其他应用程序集成。
2014年2月，Workday收购Identified，获得了尖端技术和高端人才，这次收购带来了强大的数学科学家和工程师团队，在搜索、机器学习和预测分析方面拥有强大的专业能力。通过提供Workday缺乏的领先采购和搜索功能，Identified填补了Workday招聘解决方案的空白。通过其专有的人工智能技术“SYMAN”，识别来自关键社交网络资源的数据，匹配候选人，并创建一个包含大量候选人的数据库。
（2）横向发展，拓宽业务领域
拓展教育类产品。2015年9月及2016年7月，Workday相继收购两家教育类云平台公司，包括为高等教育机构提供云托管平台的Media Core和在线教学公司Zaption。
增强数据分析能力。为了丰富Workday财务管理和Workday HCM中的分析能力，帮助客户能够更好应对业务问题并抓住当前和未来的发展机遇，Workday收购了运营分析和数据发现工具的领先提供商Platfora，该公司的产品能够在几秒钟内实现视觉交互并分析数据。
深化Al业务。2018年1月和6月，Workday收购了两家人工智能公司：Skip Flag结合机器学习、深度学习以及人工智能技术，进行企业内部数据的管理，目标是将企业内的非结构化数据转变为对企业更有用的信息；Rallyteam使用机器学习创建了一个人才流动平台，通过将员工的兴趣、技能与相关工作、项目、任务进行匹配，帮助公司更好地理解和优化员工队伍，可以为Workday的产品提供更强大的智能，帮助客户发现组织内外优秀的人才，以更好的满足业务需求。
增强云服务、业务规划、数据分析能力。2018年6月，Workday以15.5亿美元收购了业务规划云平台和财务规划提供商Adaptive Insights。Adaptive Insights可以提供独特的云服务专用集成性BI（商业智能）和CPM（企业绩效管理）系统套件，在全球50多个国家拥有4000多个客户，订阅收入的年增长率为36%，潜在的市场规模为40亿美元。Adaptive Insights的4000多家客户中有1100多家是近两年来新增的，主要服务于中小型客户企业占比77%。
2.持续高比例的研发投入增强企业技术优势
通常SaaS企业前期都需要投入大量资金到研发中去，企业通常会面临较大的资金压力。但Workday面向的大中型客户的高客单价和高留存率给其带来了可观的现金流，形成了收入和研发相互促进的良性循环。2020年公司研发支出达17.2亿美元，远高于同行业竞争对手，研发费用占营业收入的比例常年高达30%-40%，并且相当比列的资金给到了研发技术人员，用于他们的工资和培训费用，为企业留住人才创造了条件。
Workday积极进行海外扩张，目前在全球20多个国家/地区设有办事处，海外拥有500多个不同行业的优质客户。
06
Workday财务情况
根据营业收入状况，HR SaaS领域的头部企业可以大致被分为三个等级，第一等级为Workday，营业收入超过40亿美元；第二等级为Ultimate，营业收入超过10亿美元；第三等级为Cornerstone、Paycom及Paylocity，营业收入在5亿美元左右。
Workday的年报显示，截至1月31日的2019财年、2020财年、2021财年、2022财年Workday的营业收入分别为28.22亿美元、36.27亿美元、43.18亿美元、51.39亿美元；净利润为-4.18亿美元、-4.81亿美元和-2.82亿美元、0.29亿美元,2022财年实现了扭亏为盈（注：Workday 2022财年实现盈利转正，依靠的是其1.3亿美元的‘Other income (expense), net’，而公司的‘Operating income (loss)’依旧为负。根据Workday年报说明，与2021财年相比，2022财年的‘Other income (expense), net’增加，主要与公司股权投资确认的1.24亿美元净收益有关，其中8300万美元是由于一项股权投资在2022财年完成了IPO。此外，由于采用了2020-06号会计准则更新，以及在2021财年转换了1.50%的可转换优先票据，Workday的可转换优先票据的利息费用减少了5200万美元，由于现行利率较低，有价证券的利息收入减少了1300万美元，抵销了这一减少额）。
Workday的收入构成中，订阅服务收入为营业收入的主要来源，四年占比分别达到了84.54%、85.37%、87.74%和88.47%，营业收入保持高速增长主要得益于新签客户和老客户续签。
Workday的客户满意度达到98%，也是所有主要企业应用程序供应商中最高的之一，90%以上的订阅收入来自续约合同，良好的客户口碑拉动了销售额的增长。但另一方面也要看到，作为一家已经成立超过15年的SaaS企业，Workday也仅依靠‘Other income (expense), net’实现了盈亏平衡，未来公司主营业务的持续盈利的情况能否得到延续还需要进一步观察。
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Workday成长的启示
1.外因
ERP市场需求提升
自2005年Workday成立以来，ERP与SaaS都迎来了一轮持续的高速增长。
一方面，中型企业、政府机构等主体对提高生产效率、工作效率的新应用程序的需求推动了ERP软件市场的持续增长。
根据前瞻产业研究院预测，目前全球ERP市场仍处于景气周期，全球ERP软件市场规模将维持较快增长，预计到 2024年全球ERP市场规模将达到638亿美元。
SaaS高速增长
另一方面SaaS模式也处于高速增长期，大多数成功的SaaS供应商的年增长率稳定在30%左右。
大中型企业对SaaS的接受意愿持续提升，SaaS模式降低了企业使用ERP的门槛，驱动了SaaS ERP渗透率不断提升。
传统ERP行业主要客户为大中型企业，高端ERP是主流，中小市场渗透率低。然而根据IDC对700家企业的调查显示，目前大中型企业对云端软件使用以及未来迁云意愿上均持开放态度，对云端ERP的接受程度高于中小型企业，对云ERP市场形成有力支持。
另一方面，中小企业是价格敏感用户，云ERP显著降低了企业的实施成本。传统ERP初始投资高昂，而云ERP的软件使用费用只需按月支付，按需计算费用意味着ERP软件的价格将会大幅走低。
2.内因
Workday团队具备战略先见，成立之初就确定了SaaS模式，避免了发展过程中的转型和消耗，让公司的发展具备先导性和连续性。而其他传统软件厂商则是中途进行SaaS化，出于云端服务软件和本地大型软件在底层代码架构上的不同，本地ERP系统向云端迁移的过程相对复杂，尤其是数据库的转移，转身云端服务成本高。
Workday团队将目标客户定位于大中型企业，为Workday带来高客单价、高复购率和相对充足的现金流。HCM是ERP上云阶段最早布局的领域之一，高客户留存率为企业提供长期稳定的资金来源。
Workday不仅提供HR SaaS，还提供财务服务，并基于这两方面拓展其他业务模块，构建出了一个更为丰富的产品体系。尽管SaaS有很多优势，但是产品多样化仍然远逊于本地系统，因此更为丰富的产品模块是SaaS厂商的核心要素之一。
Workday的创始团队具备丰富的人力资源相关领域经验，推出的产品、服务更加符合企业的需求。公司的创始人David Duffield与 Aneel Bhusri曾任职于人力资源管理系统提供商PeopleSoft。David于1987年创立了PeopleSoft，在十几年的发展中，相继开发人力资源管理、ERP、CRM等多种软件产品，沉淀了丰富的行业经验。2005年，该公司被Oracle收购，随后则有了Workday的诞生。公司领导层亦是群英荟萃，汇聚了来自Oracle等软件公司及Visa、麦肯锡等金融公司的人才，为其两大核心业务的发展打下了坚实的人才基础。
通过持续的并购，Workday发展的加速度得到显著提升。Workday借助外力，有效地提升了自身在云计算、AI、数据分析等方面的实力，产品服务也得到了更快的优化。
持续高比例的研发投入加快了Workday产品的更新速度，产品功能性得到不断加强，以此提高公司产品的核心竞争力。Workday的年度研发费用常年达收入的30%以上，超过同类公司Salesforce和Adobe。
3.Workday面临的挑战
尽管Workday在激烈的市场竞争中取得了亮眼的成绩，但同样也面临一系列不可回避的问题和挑战。
市场竞争风险
SaaS市场的广阔前景让众多传统软件巨头也纷纷投入其中。随着传统ERP巨头转身云端，凭借庞大的资金和其他业务累积的良好口碑，巨头也逐渐开始了云ERP市场的布局，未来Workday或面临巨大的竞争压力。如2020年初，Ultimate Software和KRONOS宣布合并，两家企业在全球范围内拥有近12,000名员工和每年约30亿美元的营收，合并后将在品牌和业务上形成有效互补，对Workday的领先地位发起挑战。
资金压力
云HCM与本地HCM最大的区别在于，云HCM是布局在SaaS上的。SaaS企业前期需要承受巨大的产品研发费用，加上SaaS厂商分期交付、收入分阶段确认的模式，往往会出现前期亏损严重的情况，充足的资金来源对于云HCM企业尤为重要。因此，云HCM企业自身需要有较强的资金实力，以满足研发投入和业务运营的资金需求。
ERP云化前景不及预期
目前市场上仍然对云ERP的安全性等问题存有顾虑。另外，本地ERP通常定制性更强，尽管云ERP系统的定制成本更低、速度更快，但本地ERP系统现阶段更适合那些需要独特定制的公司。本地ERP相比于云ERP在功能性、定制性上优势依然存在，如果云ERP无法解决这方面的问题，未来ERP的SaaS渗透率可能不达预期。
盈利问题
尽管大部分的SaaS企业前期都会经历较长的亏损期，但盈亏平衡的实现也不能是遥遥无期的，盈利和现金流始终是企业的生命线。Workday目前已经迈入第16个年头，但依旧未能真正实现主营业务的盈利。作为一家没有主营业务盈利的云公司，成长是保住其估值的底线，目前的问题在于市场对于Workday能够保持持续的高增长是保持怀疑的。安信证券认为，HCM是一个竞争较为激烈的市场，高端产品有Oracle（前People Soft），中低端产品有Paycom等较多的SaaS公司，并且北美地区HCM渗透率已经较高，这些因素都对公司的长期成长构成了压制。尽管公司在着力推进全球性扩张，但看起来未来数年北美地区依然是主要市场。
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