投资要点
“产城+地产”双轮驱动，加速发展
2002 年，公司业务由房地产开发转为承接综合性园区开发、建设与运营业务 兼房地产开发业务。公司两项业务的发展已形成“1+1>2”的协同模式。
核心优势，铸就产业新城领军者
公司深耕产业新城业务十余年，积累了丰富的经验，目前已形成三大核心优势：
1、提前布局，精准选址，受益于都市圈崛起。布局城市特点：
（1）距离核心 城市较近；
（2）交通便捷；
（3）受益于不同行政区域的协作发展，如：京津冀 协同发展等。
2、招商引资能力强：截至 2018 年中期末，公司已经累计引进 签约企业超 1900 家，招商引资额累计超 5500 亿元。
3、固安标杆，品牌效应 突出：固安产业新城的成功，为公司全国布局起到标杆示范作用。
走出京津冀，异地复制初见成效
2018 年上半年，公司环京区域营收占比下降至 78.31%，环上海区域占比较 2 017 年底提升 5.54 个百分点至 18.25%，华南区域占比 3.44%。随着异地复制 成效逐步兑现，非环京区域产城的贡献占比将进一步扩大。 非环京区域拓展成效显著：
（1）建设期前 3 年的招商引资情况，非环京增速优 于环京区域。其中，环京的香河 2013-2015，签约投资额增速分别为 232.7%、 -13.0%，而非环京的溧水 2018 年上半年园区签约投资额同比增长 280.3%。 嘉善产业园区 2014-2016 年，签约投资额复合增速达 254.4%。
（2）现金流方 面，严格遵循“三年当年回正，四年累计回正，峰值 7 亿”的标准，非环京产 城均符合标准。 融资渠道多元化，资产负债结构有望改善 在流动性持续收紧的背景下，公司依然可以低成本发行公司债；同时，产业新 城基金有望成为公司未来重要融资渠道之一，多元化的融资方式有望改善公司 的负债结构。2018 年 7 月，平安战略性入股近两成，在补充流动性的同时， 有效缓解市场过分担忧带来的股价压制。
投资建议
公司作为产业新城的行业领军者，受环京区域限购等政策的影响， 目前正积极脱离区域性束缚，已初步取得成效。我们认为短期内环京区域难见 政策面的放宽，非环京区域产城拓展多处于建设起步阶段，前期资金投入规模 将持续增加，而此次平安入股缓解了现金流压力。据我们测算，目前公司异地 复制的产城项目现金流回正的速度快于同期环京区域的项目，因此中长期来 看，随着非环京产业新城逐步进入收获期，公司现金流将获持续改善预期，此 时正是公司基本面和估值洼地。此外，平安入股和此前公司部分董事及高管以 自有资金增持公司股份，均体现对公司未来发展的信心。据我们测算，公司 R NAV36.43 元/股（含房地产开发业务，不含产业新城业务），较目前股价折让 28.8%，具备充分的安全边际。根据平安入股时控股股东的业绩承诺，预计公 司 2018-2020 年 EPS 为 3.94、5.10、6.45 元，对应当前 PE 倍数为 6.58、5. 09、4.02x、，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示事件
资金面流动性持续收紧，调控政策继续趋严，产业新城异地复 制不达预期，回款进度不达预期等。
股票关注：华夏幸福（600340.SH）
