独角兽捕手还是VC接盘侠？软银千亿愿景基金全面解析- 大数跨境

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独角兽捕手还是VC接盘侠？软银千亿愿景基金全面解析

上实资本科技基金

2020-03-12

导读：软银愿景基金是日本软银集团于2017年5月成立的私募股权投资基金，专注于全球科技领域的投资，

作者：古骊翔

导读

软银愿景基金是日本软银集团于2017年5月成立的私募股权投资基金，专注于全球科技领域的投资，实际募资金额高达930亿美元，为人类史上规模最大的私募股权投资基金，且仅仅于2年多后的2019年9月12日，基金已对外宣布结束了其投资期，并进入长达10年的退出期。

如此庞大规模的基金究竟战绩如何，本篇报告将对其进行全面解析。

1. 基金概况

日本软银集团（Softbank）是由孙正义在1981年创立的综合性风险投资公司，并于1994年在日本上市，其主要致力于IT产业的投资，包括网络和电信。软银集团在全球投资过的公司已超过600家，在全球主要的300多家IT公司拥有多数股份，包括阿里巴巴、雅虎、Supercell等知名互联网公司，是全球活跃的独角兽投资机构。

SoftbankVision Fund（软银愿景基金，简称“愿景基金”）是日本软银集团于2017年5月20日成立的私募股权投资基金，专注于科技方向的投资。愿景基金一期计划募资金额为1000亿美元，实际募资金额达到930亿美元，为史上规模最大的私募股权投资基金。LP包括沙特公共投资基金、阿布扎比穆巴达拉投资公司、软银集团、苹果、夏普、高通、富士康等企业。软银集团共出资280亿美元，并且承担了基金的管理工作。

值得注意的是，相较普通的PE/VC基金，愿景基金采用了一种非常少见的混合融资方式，近一半（约423 亿美元）是债务融资。据《金融时报》披露，沙特阿拉伯公共投资基金提供了280亿美元的债务融资以及170亿美元股权融资；阿布扎比穆巴达拉投资公司提供93亿美元债务融资以及57亿美元股权融资；此外，苹果、富士康、夏普各提供50亿美元债务融资。

出资人提供的债务融资采用优先债的形式，软银承诺这部分年息票率为7%，即在该基金至少12年的存续期中，每年需向债权人偿还约30亿美元利息，到目前为止，这些利息是通过提取外部投资者的承诺资金来支付的。这种股债结合的方式无疑有助于愿景基金迅速募集大量资金，但高额的杠杆也给基金管理人带来巨大的挑战。

根据合伙协议，愿景基金的投资期将截止于2022年11月20日，或当基金已实际投资超过85%认缴资金时，取两者较早的日期。截至2019年9月，愿景基金实际投资金额已超过认缴资金金额的85%，故管理人决定将基金投资期截止于2019年9月12日，而基金将会存续至2029年11月20日。基金剩余的15%认缴资金将被用于已投公司的后期追加投资、优先债的利息支付以及基金本身的运营费用。

2. 投资策略与逻辑

在成立之初，愿景基金用几个关键词概括了自己的“愿景”：

宏伟的野心(Amplified Ambition)
全球资源与本土智慧(Global Reach, Local Insight)
生态系统效应(Ecosystem Effects)
资本自由化(Freedom-level Capital)

软银集团在公告中称，愿景基金投资策略主要为通过向高成长性的高科技、人工智能方向的独角兽企业进行大金额股权投资，并通过中长期持有，最终实现资本升值溢价退出。

根据孙正义的设想，软银集团要持续成长300年，成为一个长期战略性的持股公司，而愿景基金是软银“持续成长300年”计划中重要的一部分，通过实施“群战略”，支持世界各地不同领域的企业家，帮助这些公司相互合作，并支持电信和人工智能技术的发展。

软银集团近年来通过不断的投资，以AI为核心，通过资本引领并推动全球AI领域的变革。软银集团自身则扮演“AI革命指挥者”的角色，用孙正义的话说：“就像指挥交响乐团一样，站在AI革命的舞台中央，指挥全世界的AI企业实现AI革命的愿景”。

图片来源：软银集团2019年6月19日股东大会资料

利用雄厚的资金优势，愿景基金近年来已将全球范围内的一大批AI技术公司和人才收入囊中。其以10亿美元领投的Flexport，致力于创造智能系统，目前已成为全球估值顶尖的独角兽公司之一，而另一家明星独角兽公司DoorDash则利用各种人工智能和机器学习技术建立决策模型，并在几秒钟内选择最优的解决方案。

（1）投资逻辑

愿景基金作为一家聚焦于智能科技领域的PE/VC基金，在投资标的的甄选方面，有着与主流VC的相似特点：第一是标的公司所聚焦的方向都是未来发展空间较大的领域，第二是这些公司的盈利状况并非全部良好。换句话说，软银愿景基金更看重公司在未来的发展而不是当前的发展情况。愿景基金的相关负责人也多次在公共场合宣称，基金“不太关注公司何时盈利”，而是“业务是否有意义”，其理念是，短期利润不一定是长期价值和成功的指标。

而与主流VC不同之处在于，大多数聚焦于智能科技领域的VC都偏向于投资早期项目，而愿景基金则倾向于投资处在发展后期、具有高市场份额、在细分领域中是潜在独角兽或领头的企业，给予其高估值，并充分发挥愿景基金强大的资金优势及软银集团的市场影响力，以使这些公司能够在全球快速增长。此类例子诸如：参与今日头条第8轮融资、WeWork第8轮融资、滴滴第11轮融资、Uber的第12轮融资。

（2）布局领域

整体来看，愿景基金共投资了七大领域，包括运输/物流、消费者服务、金融科技、健康科技、尖端科技、企业服务和房地产，这些领域虽然不乏传统行业，但其基本围绕三个新兴领域——AI、智能机器人以及物联网在布局未来，以智能科技去赋能传统行业。

在各领域中，共有23家运输物流行业的公司得到了愿景基金的投资，无论是数量还是金额都是愿景基金投资组合之最，其中包括了2019年上市的平台型打车软件公司Uber，中国公路物流卡车平台调度巨头满帮集团；房地产业里面包括了软银系投资金额最大的一家公司——WeWork，其总金额排在第三位。

数据来源：软银集团财报

3. 投资决策团队

愿景基金目前有10个管理合伙人级别以上的高管（包括孙正义），分布在加州、伦敦和东京等办公室。

图片来源：墨腾创投

由以上高管简介可以看出，愿景基金的投资决策者有一半以上曾是银行高层，其他合伙人的背景非常多元化，例如Deep Nishar是前谷歌和领英产品负责人，Praveen Akkiraju曾经是思科高管，Jeff Housenbold在互联网领域有成功的创业经验，Greg Moon从1996年开始与孙正义共事，负责在硅谷和韩国的风险投资。

4. 投资业绩

（1）总体表现

截至2019年12月31日，愿景基金目前在投项目一共88个，在投项目本金总额为746亿美元（不包括已退出项目，如英伟达）。这些投资在年底时的公允价值为798亿美元，相较于投资成本，有52亿美元的账面浮盈（已退出项目的盈亏不在其中）。

数据来源：软银集团2019年第四季度业绩快报

截至2019年末，愿景基金累计的投资收益（不同于前述账面浮盈）包括以下内容：38家被投企业贡献正回报，共计172亿美元，其中已变现回报为47亿美元，估价增长带来的账面浮盈为125亿美元;31家企业带来估值损失为77亿美元;合计表现为95亿美元正回报。

图片来源：软银集团业绩展示披露材料

（2）投资项目表现

截至2020年2月11日，在软银愿景基金投资的企业中，有8家企业成功上市，这8家企业的总投资成本约为95.87亿美元，毛利润约为43.55亿美元。其中，表现最好的两家当属Guardant Health（一家医疗保健公司）和10x Genomics（一家基因公司），分别为愿景基金带来了超过7倍和10倍的回报。

愿景基金投资平安好医生(1833.HK)的成本为4亿美元，毛利润为2.03亿美元，投资众安在线(6060.HK)、金融壹账通(OneConnect，OFCT.N)的成本则分别为5.5亿及1亿美元，毛利润分别为-2.86亿美元、-0.37亿美元。

愿景基金投资组合中所持有的八家已上市企业的盈亏情况：

图片来源：软银集团业绩展示披露材料

软银集团还披露了愿景基金目前持有的全部88家企业名单。中国企业里包括阿里巴巴、瓜子二手车、滴滴、众安保险、作业帮、满帮集团、平安好医生、字节跳动、商汤科技、客路、达闼科技等。

图片来源：软银集团业绩展示披露材料

（3）财务业绩分析

愿景基金2017年第四季度至2019年第四季度（已调整为自然年度）的单季度营业利润变化情况如下图所示（单位：亿日元）：

从上图可以看出，愿景基金运行伊始业绩平稳，整个2018年度业绩增长势头良好，为软银集团创造了约8,754亿日元的收益，但是2019年第三季度情况却开始急转直下。2019年第三季度，愿景基金首次出现亏损，亏损额就高达 9,703 亿日元。虽然2019年第四季度利润情况略有好转，还是出现了2,551亿日元的赤字。

愿景基金在投的88家企业都基本符合“未来发展空间巨大”这个标准，同时也符合“盈利状况并非全部良好”这个标准。基金设立伊始所确定的投资策略注定了这只基金的投资并不是一个短期投资，而是目光更加长远的长期投资。故基金管理团队仍坚定认为，即便部分投资被投企业现阶段的净利润并不高甚至是赤字，但是只要将来发展顺利，就可以把前期的亏损弥补回来。

如前所述，在愿景基金的投资组合中，有八家已经成功上市（不包括投资时已上市的企业），其中大部分股票的价格都保持了增长的趋势。因此，若抛开最近两季度愿景基金的赤字情况，愿景基金的总体投资收益是令人满意的。

但WeWork上市失利以及Uber股价大幅缩水，给软银愿景基金及广大一级市场投资机构敲响了警钟。而这两个问题也是造成本次愿景基金赤字的最主要因素。

a) WeWork

自2017年起，愿景基金在孙正义的带领下，以200亿美元的估值，出资44亿美元收购了WeWork近五分之一的股份，成为Wework的主要投资者；2018年，软银集团以认购股权的形式投资WeWork40亿元；2019年年初，愿景基金向WeWork注资20亿美元后，WeWork的估值一度飙至470亿美元。软银系在WeWork上投资了超过100亿美元。然而，WeWork于2019年9月启动IPO，随着信息的公开，Wework在商业模式、企业治理、财务安排等方面隐藏的问题被彻底曝光，从而引发公司估值大跌，最终上市失败，而Wework目前在一级市场的估值不到80亿美元。

b) Uber

Uber于2019年6月登陆纽交所，其市值从上市前计划的900-1200亿美元，降到了IPO时的750亿美元，并在上市当日大跌7%，其后股价一路下跌，截止到2020年2月27日，其市值仅约为580亿美元，而这也使得愿景基金对其持有Uber的股票进行了大幅减值。而更糟糕的是，Uber的减值将导致愿景基金重新评估对滴滴出行、Grab等其他叫车服务公司的估值，这将进一步影响基金的盈利水平。

（4）小结

愿景基金作为投资阶段靠后、且面向未来的长期投资，在投资时的成本不可避免地比中早期投资者要高很多，这也意味着对于愿景基金来说，其退出策略更多是依赖被投企业的IPO，孙正义在近期也对外宣称，其期待2020年度愿景基金的投资组合中会有更多项目成功IPO。然而，押注IPO背后，既隐藏着上市失败的风险，又隐藏着上市之后股票价格下跌的风险。不幸的是，这两件事愿景基金都遇上了，且两个标的中，一个是愿景基金投资金额第一高的公司，另一个是投资金额第三高的公司。

【声明】内容源于网络

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