头图｜视觉中国
黑天鹅是投资世界里的必修课，尤其是最近几年。
从2018年的中美贸易战，到2020年的疫情，再到2022年的俄乌战争，全球性的黑天鹅越来越多，每一个都对投资市场产生了重大影响。对投资者来说，黑天鹅永远是无法预测的，那些能预测的都只是风险，不算是黑天鹅。面对黑天鹅，我们能做的只能是被动应对。
那么问题来了，当黑天鹅来临的时候，我们应该如何调整投资策略？
一、对投资者而言，黑天鹅真的有那么可怕嘛？
对任何一类资产来说，本质上市场都是在给预期定价。黑天鹅之所以可怕，就是因为它完全超出预期，所以一旦出现的时候就会引发市场恐慌。
短期来看，这种不确定性带来的恐慌毫无疑问是巨大的风险，而且风险经常会被情绪放大，超跌是大概率事件。但中长期来看，这种恐慌既可能是一种风险，也可能是一种机会，关键看这个黑天鹅事件对中长期趋势的影响。如果黑天鹅事件对中长期趋势的影响和短期的影响是相反的，那么这种短期的调整恰恰是最好的机会。
一个最典型的例子就是2020年的疫情。
疫情在春节假期彻底爆发，A股节后开盘第一天就遭重创，当天上证指数暴跌7.72%，创下近年来的最大单日跌幅。一个月后，疫情又在海外扩散，导致市场再度暴跌，上证指数最低跌到2700点以下。当时，大家都很恐慌，但事后来看，这时候恰恰是市场的一个黄金坑，市场随后迎来了接近两年的牛市。上证指数不到一年的时间就涨到了3731点，沪深300更是大涨70%。当时顶着恐慌逆势进场的人赚到了大钱，但遗憾的是，大部分人在黑天鹅出现时选择了逃跑。
为什么疫情这只黑天鹅的出现反而成了最好的机会？因为它的负面冲击只是暂时的，中长期来看，对A股市场不仅不是利空，反而是一个相当明确的利好。
首先，疫情并没有让大部分上市公司的基本面明显变差，这是一个最重要的背景。疫情的确冲击宏观经济，总需求肯定会下台阶（事实也确实如此），但A股从来都不是宏观经济的晴雨表，而是微观上市公司的晴雨表。A股上市公司作为各行业的龙头公司，受影响相对较小，真正受影响较大的是那些非上市的中小企业，比如很多小餐馆关门了。
A股上市公司中的确有一些受到了疫情的持续打击，比如航空业、旅游业等，但大部分的冲击只是暂时的，比如茅台酒该怎么消费还是怎么消费、药该怎么用还是怎么用，可能会略受影响，但保持业绩的稳定增长是没问题的。
其次，疫情倒逼全球刺激政策升级，货币财政都史无前例的宽松，反而使得疫情后的A股基本面和估值环境明显改善。从2019年春季躁动到2020年疫情前，其实A股的走势非常纠结，上不去，也下不来。主要就是因为，当时不管是货币宽松还是财政、地产等政策都相对克制，没有什么明显向上的趋势力量，中央的精力大部分花在调结构上。
如果没有疫情，这种纠结恐怕还会一直持续，但疫情反而让趋势明朗了，因为刺激政策从此打开镣铐，全面升级。举个最简单的例子，如果没有疫情，中央是绝对不会发行特别国债的。历史上，只有90年代亚洲金融危机和08年全球金融危机前后使用过。
如果没有疫情，我们也绝不会在2020年看到两个月内30BP的降息。不只是国内，全球都是如此。如果没有疫情，美联储不会史无前例的把资产负债表从4万亿重新扩张到近9万亿，不缩表就不错了。而不管对A股还是海外市场，如此大力度的刺激毫无疑问是利好。
第三，疫情导致全球供应链受阻，而疫情防控最好的中国开始承接大量的出口转移，出口不仅没有下降，反而大幅增长。海外疫情爆发的时候，直观的分析是外需会下降，出口受损，但后来大家发现，欧美等国在疯狂的刺激下消费需求异常强劲，而别的生产国疫情失控反而让大量的出口业务转移到了中国，国内出口双重受益，这也带动了很多上市公司的业绩改善。
总的来看，当时大家对疫情的判断并没有错，疫情的确是很严重，对经济和生活都造成了很大的影响，而且到现在为止都没结束。但对于疫情的市场影响以及由此引发的一系列连锁反应似乎估计不足，或者说不够有信心，尤其是对刺激政策的预期。
二、俄乌冲突又将如何影响市场？
回到当下的市场上，面对俄乌战争这个黑天鹅，投资者是不是又在犯同样的错误？
从短期的市场反应来看，俄乌战争引发的恐慌和当时疫情爆发如出一辙，甚至更严重。大家的担忧主要来自两个方面：首先是情绪层面，担心全球地缘政治冲突持续升级，甚至爆发更大规模的战争；其次是实体层面，担心能源供应更加紧张，导致全球油价等商品价格持续上涨，引发全球性滞胀。
那么问题来了，对A股来说，这两点影响会改变长期的市场基本面吗？俄乌战争虽然还没有结束，但其实不管谁输谁赢，我们基本已经可以对中长期的影响做出判断：
首先，逆全球化和两大阵营对抗的趋势进一步强化，全球地缘政治格局进入冲突动荡期，但对中国的增量影响有限。俄乌战争本质上不是一时冲动，而是俄罗斯与北约多年来矛盾的集中爆发，这就和中美贸易战本质上是多年经贸失衡矛盾的集中爆发一样。这种矛盾是不可能快速解决的，未来相当长的时期内对抗会成为常态。
但对中国来说，中美摩擦已经持续了三年多，这种对抗带来的冲击早已在市场预期之内，并没有因此变得更严重。相反，甚至可能让美国的战略重点暂时有所转移。而且，俄罗斯的前车之鉴可能倒逼我们进一步加快科技自主、激发内需、国防安全等方面的改革，加速补足内循环的短板。
其次，全球能源供应格局进入紧平衡状态，但油价继续上涨的空间不大，而且对国内的通胀影响有限。去年我们在写油价的时候就说油价可能突破100美元，但核心原因不是需求多么旺盛，而是供给端的增产困难，因为主要的产油国乐见油价上涨，俄乌战争进一步加剧了这种矛盾。
考虑到能源是俄罗斯为数不多的筹码，预计能源紧张将成为常态，但考虑到油价已经一次性涨到140美元的历史高位，进一步上涨的空间并不大。而且上一次140美元的油价背后是08年繁荣的全球经济作支撑，目前的全球经济根本承受不了这么高的油价，一旦需求萎缩油价可能又会陷入增产和需求萎缩的恶性循环。
对中国来说，短期的确带来了输入性通胀压力，但长期来看我们有能力维持通胀的相对稳定，只看我们愿不愿意做。过去一年多的高通胀并不是因为需求多强，而是供给端我们的主动收缩，收缩的原因是碳中和和供给侧改革。如果通胀真的严重到威胁经济的时候，只需要放松一下限产的要求同时叠加一些政策干预即可，这一点在去年的煤炭市场已经得到印证，所以其实不用过度担心。
不难看出，虽然俄乌黑天鹅的短期冲击可能还没结束，但中长期来看，这个黑天鹅并不会让基本面遭受重大打击。那么俄乌战争会不会像疫情那样带来预期之外的利好呢？目前看倒也不会。
首先，疫情时候政策空间比较大，主要是通胀比较低，现在通胀毕竟还在高位，又有输入性通胀压力，所以不太容易更加激进的宽松，这和疫情后的逻辑有本质不同。其次，俄乌战争不会让中国的出口变得更好，相反可能引发更多的国际制裁，对我们并不是好事。
总的来看，冲击是短期的，中长期虽然没有明显利好，但利空影响也很有限，情绪冲击过后市场会回归原本轨道。而对市场原本轨道，我们之前已经讲过多次，基本面处于货币宽松、社融回暖的趋势中，估值又处于相对低位，做多的机会远比做空的机会大，风险偏好高的完全可以左侧分散入场，风险偏好低的可以等等右侧信号，也不会太远。
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