[资本前沿]债转股为国企混改另辟蹊径

“已关注到相关政策，正在酝酿。”一家上市钢企的负责人告诉上证报记者。新一轮债转股的启动，让部分财务负担沉重的上市公司看到了新的解困希望。

　　据上证资讯统计，截至今年二季度，沪深两市共有175家公司的资产负债率超过80%，部分公司的财务费用成为沉重的负担。2015年度财务费用在10亿元以上的上市公司有76家。“在上市公司层面，个人认为有两种模式操作性比较强，一是定增融资用于收购债务，适合那些负债特别重的公司；二是将债转股和混改结合起来，适合那些国资持股比例特别高的公司，可以在降低企业成本的同时优化股权结构。”有接受采访的投行人士表示，尽管目前还没有具体的指引，但在实际操作中，股票发行价格和锁定期等均可参照上市公司的定向增发规则。

　　为部分上市公司“补血”

　　上市公司进行债转股并不是一个新课题，其中有一种比较特殊的“债转股”，即上市公司以定增方式融得现金，全部用于偿还债务。

　　一个典型案例是厦华股份。2011年，当时的ST厦华披露再融资预案，拟向债权人华映光电、华映视讯、福建华显、建发集团非公开发行股票合计1.52亿股，发行价不低于4.9273元/股，募集资金9.6亿元用于偿债。

　　“直接向债权人发行股份，募资用于偿还贷款，这应该是比较典型的债转股。实际操作过程中，参照的也是上市公司再融资的规则。”前述投行人士表示，在未来上市公司实施债转股的实际操作中，极有可能仍遵从该规则。

　　“（债转股）如果能做成，当然是好事，公司去年给银行的利息就有十几个亿，这一块的成本太大，尚没有办法降下来。”一家上市钢铁企业的董秘向本报记者介绍说。不过，他对此的期望值并不高，“这个不是我们公司能说了算的，关键是要银行同意，还得要国资委同意，不是个简单事。”

　　每年背负着10亿元以上利息的公司不在少数。据上证资讯统计，2015年度财务费用在10亿元以上的上市公司有76家，其中最高的是中国石油[股评]的238亿元。在这些需要支付巨额利息的公司中，部分因各种原因处于亏损状态，如中煤能源，2015年度亏损25.2亿元，当年的财务成本为39.8亿元。

　　“这些公司里面，有一批肯定符合‘债转股’文件中提到的适用企业范围，比如煤炭公司，就属于因行业周期性波动导致困难但仍有望逆转的企业，如果能够实施债转股，加上其他得力措施，完全可以实现扭亏。”前述投行人士称。

　　另外，从资产负债率的角度来看，不少上市公司也有实施债转股的动力。据上证资讯统计，截至今年二季度结束，沪深两市有约175家公司的资产负债率超过80%，其中14家的资产负债率超过100%，已经是资不抵债。

　　“关键还是价格，如果上市公司能够以市价发行股份，相当于一次再融资，公司肯定愿意，但银行估计不会愿意，目前我们的业务还没有涉及上市公司，对非上市公司的债转股，折价幅度都比较大。”上海某银行的一位风控人士向记者分析指出。

　　据国务院发布的《关于市场化银行债权转股权指导意见》（简称《指导意见》），银行、企业和实施机构自主协商确定债权转让、转股价格和条件。经批准，允许参考股票二级市场交易价格确定国有上市公司转股价格，允许参考竞争性市场报价或其他公允价格确定国有非上市公司转股价格。

　　配合混改或成国企改革新模式

　　“债转股的另一个问题是引进第三方，文件明确规定，银行不得直接将债权转为股权，这个必须引进的第三方，就留下了极大的操作空间。如果和混改结合起来，极有可能成为推动国企改革的一项重要举措。”有券商人士表示。

　　据《指导意见》，鼓励金融资产管理公司、保险资产管理机构、国有资本投资运营公司等多种类型实施机构参与开展市场化债转股；支持银行充分利用现有符合条件的所属机构，或允许申请设立符合规定的新机构开展市场化债转股；鼓励实施机构引入社会资本，发展混合所有制，增强资本实力。

　　“有些央企，控股股东的持股比例极高，部分甚至接近90%。由于公司体量太大，很难通过再融资优化股权结构，债转股则提供了一种可能的途径。”上述投行人士认为。

　　以某大型电力上市公司为例，公司虽然业绩较好，但负债高企，财务负担沉重，应属于可以实施债转股的对象，而公司每年超过50亿元的利息，完全可以通过优先股等设计，满足新进入股东的投资回报要求。

　　债转股资金的多元化为混改提供了条件。据《指导意见》，债转股所需资金由实施机构充分利用各种市场化方式和渠道筹集，鼓励实施机构依法依规面向社会投资者募集资金，特别是可用于股本投资的资金，包括各类受托管理的资金。支持符合条件的实施机构发行专项用于市场化债转股的金融债券，探索发行用于市场化债转股的企业债券，并适当简化审批程序。

　　此外，债转股的退出问题也是市场关注的一个焦点。《指导意见》提出，实施机构对股权有退出预期的，可与企业协商约定所持股权的退出方式。债转股企业为上市公司的，债转股股权可以依法转让退出，转让时应遵守限售期等证券监管规定。债转股企业为非上市公司的，鼓励利用并购、全国中小企业股份转让系统挂牌、区域性股权市场交易、证券交易所上市等渠道实现转让退出。(文章来源：上海证券报)

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