安智环球 - 关税利空钝化，美股创高 (2025年7月22日周报)

特朗普政府在过去这两周，对多个国家宣布新一轮关税措施，不过这一次市场波动却远远小于4月初对等关税刚宣布时的冲击，显示市场对于关税议题已经逐渐钝化。

虽然距离特朗普定下的最后关税实施期限8月1日，剩不到两周时间，许多国家还在努力跟美国协商，届时会不会因为谈判破裂而启动新一波贸易战，仍是未知数。不过现在愈来愈多投资人认为关税谈判有很大的转圜空间，就算谈不拢也能延期再谈，不会走到“玉石俱焚”的状况。

尤其上周美国对中国的AI芯片出口政策意外出现逆转，美国政府同意Nvidia及AMD部分芯片可以对中国出口，作为美中稀土谈判的筹码，带动半导体相关供应链大涨。这代表中美贸易摩擦出现缓和的迹象，在大型科技股的推动下，美股S&P 500指数及NASDAQ指数创下新高。

本周市场重点转向大型科技股财报结果及业绩指引。随着金融股如JPMorgan（JPM）、Goldman Sachs（GS）、Bank of America（BAC）顺利开出好财报，华尔街外资目前已经上调S&P 500成分股第二季获利同比增长为5.6%，高于一周前的4.8%（如图一）。

分析师对于科技七巨头*第二季获利同比增长预估更高达14%，远高于其他493家公司平均仅3.4%的增长，显示美股获利增长动能还是集中在少数科技股。因此需观察科技巨头在接下来的财报周，能否给出让市场满意的业绩指引，才能匹配现阶段的高估值。如果科技巨头在财报公布后，股价还能再创新高，代表这波由AI推动的周期还能继续推动美股向上，否则可能意味市场认为美股短期估值偏高。因此，本周公布财报的Alphabet（GOOGL，GOOG）以及Tesla（TSLA）将会是市场关注焦点。

现在市场最大的不确定因素，就是通胀会不会持续上升，进而延迟美联储降息。美国6月CPI数据，虽然核心通胀已经连续五个月低于市场预期，但易受关税影响的家用品、服装、休闲娱乐商品等价格加速上扬，透露关税传导至物价的影响已逐步显现。

市场降息预期也因此受到压抑，根据美联储基金利率期货数据，交易员押注9月降息的机率已经由原先的60%下降至55%。这也使得美国长期国债再度遭遇抛售潮，30年期美债收益率在7月15日升破5%，创下6月初以来新高。

不过短期通胀数据还不至于立刻影响美联储的利率决策，一些分析师认为未来几个月的通胀数据属于关税的“一次性”影响，不代表通胀持续升温，因为核心商品中的汽车价格连续下跌，服务类的机票及住宿租金也走跌，显示消费者减少非必要支出，这会抵销关税带来的通胀。不过美联储仍可能观望更久，毕竟关税期限延后至8月1日，美联储官员很难在9月FOMC会议前全面评估通胀影响，这将使得降息时间可能延至9月之后。

此轮美股大涨有一部分建立在TACO*交易，市场认为高关税只是特朗普的谈判手段，不会真的落地实施形成两败俱伤，8月1日前的政策窗口期反成了杠杆投资的最佳时机。然而贸易谈判及政治虚虚实实，过度乐观猜想反而容易出现预期以外的状况，投资人应该避免过度追涨。

虽然目前市场情绪偏热，但还不至于到泡沫阶段。对照2000年网络泡沫经验，当时很多科技网络公司的基本面明显跟不上股价，市盈率动辄两三百倍，但这一轮以Nvidia为代表的明星公司，虽然股价频创新高，但市盈率40倍左右，显示估值还没有大幅背离基本面，并未出现泡沫末期阶段的非理性现象。因此现在很可能是处在萌芽期的末段、膨胀期的初段，虽然短线可能回调，但行情尚无立即破灭的风险。投资人可依据自身的风险承受程度，适度参与市场，不需过度悲观。

政治风险方面，须留意特朗普政府是否会逼迫美联储主席鲍威尔（Jerome Powell）辞职。若市场相信，美联储因为政治操弄，直接降息刺激经济，则长期通胀预期势必上扬，这将冲击长债价格，美国30年期公债收益率的跳升幅度会相当大。因此建议选择存续期间介于长天期与短天期中间的3年、5年或10年债券，作为平衡选择。