REITs是一种向投资者发行收益凭证，募集资金并投资于不动产（如商业物业、基础设施等），通过分配收益实现资本增值的金融工具。REITs起源于美国，由《适度不敬》的作者萨姆·泽尔和他的朋友共同开创，现在在全球资产管理规模超过2万亿元。2024年7月，我国引入REITs并进入常态化发展阶段，但是REITs在我国仍然是个比较陌生的投资品种。
这次，中信出版·墨菲邀请了中国REITs行业联盟执行会长兼秘书长王刚、北京大学法学院教授楼建波、嘉实基金管理有限公司CIO王艺军三位我国投资领域的大咖针对REITs的现状与未来展开讨论，带领我们一起走进REITs的世界。
[美]萨姆·泽尔 著
侯伟鹏 译
中信出版集团 出版
* 分享者：王刚（中国REITs行业联盟执行会长兼秘书长）
《适度不敬：REITs之父萨姆·泽尔自传》这本书其实和我颇有渊源，英文原版大约是在2016年或2017年出版的。我曾在美国遇到萨姆·泽尔本人，当时还主动请缨，说想帮他把书翻译成中文，结果他告诉我，已经有人在做了。
萨姆·泽尔是一个非常有趣的人，他热爱开玩笑，喜欢骑着摩托车四处旅行。在黑石集团创始人苏世民的传记《我的经验与教训》中开篇就提到了他：苏世民刚成立公司，正愁业务前景，恰好萨姆·泽尔的妹妹认识他，便介绍二人见面。苏世民见到泽尔的第一句话就是：“兄弟，你怎么来的？”泽尔回答：“我骑摩托车来的。”“车停在哪儿？”“就锁在公园大道办公楼下的消防栓上。”这活脱脱一个西部牛仔的形象。
然而，正是这样一位不羁的人物，对美国乃至世界的REITs行业都做出了巨大的贡献。
“坟墓舞者”的诞生与UPREITs的创举
房地产市场具有明显的周期性，而萨姆·泽尔的成名绝技，就是在美国经济与房地产市场的危机中，以低价收购困境资产，进行改造和再融资，并在资本市场回暖时成功退出。他因此得名“坟墓舞者”（Grave Dancer）——在别人的“坟墓”上起舞。
为什么称他为“美国REITs之父”？美国早在1960年就由艾森豪威尔总统签署了REITs法案，但从1960年到1980年的头20年，REITs市场并无太大起色，主要以债权型的抵押贷款REITs（Mortgage REITs）为主。
真正的转折点发生在两个关键时期：
第一，1986年美国出台了《现代REITs法案》，鼓励REITs内部主动管理，给予了REITs税收优惠，这是巨大的制度突破。
第二，在20世纪80年代末，美国爆发了“储贷危机”（Savings and Loan Crisis）。当时，大量给房地产提供贷款的中小型储贷机构纷纷倒闭，地产价格暴跌。
大家可以思考一个问题：当市场崩溃时，是应该为陷入困境的资产提供更多贷款，还是注入股权资本？
答案是股权。
因为在危机中，资产本身已经无法承担更多债务，提供贷款的银行也已自身难保。此时，只有股权投资才能让这些有价值的资产渡过难关。以萨姆·泽尔为代表的一批行业先驱，推动了美国REITs法律制度的重大创新。他们在90年代初创立了“伞形合伙REITs”（UPREIT, Umbrella Partnership REIT），其核心是一种被称为“经营合伙企业单元”（Operating Partnership Unit, OP Unit）的结构。这种结构不仅能将不同资产灵活组合，更重要的是，它允许REITs大规模发行新股募集资金，从而拯救那些虽然暂时陷入困境，但仍具备长期持有价值的优质资产。
正是凭借这一创举，美国的REITs市场在90年代初迎来了爆发式增长。可以说，现代美国REITs的新纪元正是1990年。
《适度不敬》：书名背后的智慧
这本书的英文名是Am I Being Too Subtle?，直译是“我是否说得太委婉了？”。中信出版·墨菲将其译为《适度不敬》，并配以宣传语“当所有人都向左的时候，你不妨看看右边”，非常传神地捕捉到了萨姆·泽尔的逆向投资哲学。
这个书名其实源自一幅漫画。泽尔本人很喜欢用漫画表达观点，书中收录的这幅画描绘了一支强大的军队与几个西装革履、手持刀枪的人对峙，中间有一只小鸭子说：“敌人太强大了，我们是不是应该投降？”而标题就是“Am I Being Too Subtle?”。这背后传递的是一种在逆境中以智取胜的幽默与决心。
萨姆·泽尔的成功，源于他内在的紧迫感和一种“局外人”（outsider）的视角。正如管理学大师彼得·德鲁克在《旁观者》一书中所倡导的，保持一种超然的、与众不同的视野，是洞察机遇的关键。
中国REITs市场的发展与展望
回看中国，我国REITs市场虽然起步较晚，但发展迅速。2020年被称为中国REITs的“政策元年”，2021年6月21日，首批9只公募REITs产品上市，标志着“产品元年”的到来。仅仅4年时间，中国REITs市场规模已突破2000亿元人民币，发展速度惊人。
目前，中国的REITs可以分为几类，我将其统称为“泛REITs”生态，包括：
1.公募REITs：面向公众投资者发行，在交易所公开交易。
2.类REITs：基于ABS（资产支持证券）规定创设的私募产品，带有债性特征，为公募REITs的推出做了重要铺垫。
3.持有型不动产ABS：俗称“私募REITs”，在交易所挂牌，但面向合格机构投资者，受200份份额的限制。
4.Pre-REITs：指以未来通过REITs退出为目标的，投资于不动产或基础设施的私募基金。
当前，公募REITs可投资的资产类别已扩展至12类，涵盖了交通、能源、产业园、仓储物流、保障性租赁住房、消费基础设施，以及最新的养老资产等。这与国家积极推动的科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融这“五篇大文章”高度关联。
值得一提的是，个人投资者完全可以参与公募REITs的投资。操作非常简单：
打开你的股票交易软件，找到“业务办理”栏目，开通“基础设施基金”的交易权限即可，整个过程不到1分钟。当有一天，REITs打新能够像新股申购一样自动弹出提示时，这个市场将迎来更广阔的发展空间。
谢谢大家的聆听。
Q&A
读者提问：目前市场上REITs产品表现不一，有涨有跌，我们个人投资者应该如何选择？是追逐热门的“红筹”，还是布局超跌的“绿筹”？
王刚： 这正回到了萨姆·泽尔“向左走还是向右走”的核心问题。从数据上看，近期保障房和消费基础设施板块因为现金流稳定、符合政策导向，表现较好；而产业园、仓储物流则因宏观经济影响面临一些压力。
逆向思维告诉我们，超跌的资产里可能蕴藏着机会。比如某只跌幅较大的产业园REITs，其物业本身质地优良，位于核心区域。那么问题就出在运营管理上。这恰恰是主动管理的价值所在。作为投资者，不能只看K线图，更要深入研究底层资产的质量、运营团队的能力以及未来的增长潜力。REITs最大的魅力之一，就是它的底层资产是看得见、摸得着的。多去实地看看，多读财报，才能做出更明智的判断。
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