核心结论：环保可能成为中短期修复行情的主推手！
保卫蓝天是全国行动，国务院3年规划，一切从严
此次环保核查是全国性行动，继去年之后中央督查组再次走访地方，江西是重点之一，因为存在环保数据造假和偷排偷埋现象；有色和化工是重中之重，有色矿冶环节的废水、废气和废渣成为督察重点。近期国常会更是制定了保卫蓝天三年规划。
根据新闻媒体报道，此次环保核查回头看预期为期一个月以上。根据调研发现此次环保核查始于5月底前后，预计持续至7月左右。
区域调研中，我们发现核查、抽查和暗查形式多样，情节严重者追究刑事责任；重点倾向于废水和废渣，企业一视同仁环保技改成本显著提升。对于废水中的COD等指标要求开始强化提升；此外废渣的督察也已经非常严格，部分曾经的固废被升级为危废，委托处理或者自建环保处理工序是主要解决途径，但是时间周期和建设成本均很可观。
环保监察成为常态，科技手段层出不穷
环保监察对曾经出现问题的企业和举报的企业必查，对其他企业则采取抽查的形式。而抽查被抽中的企业被监察的时间和检测项随机性很强。根据与企业的交流，发现环保核查正成为常态化，持续的时间原来越长，事后的监管也越来越严。
针对排放采取了传感器实时监察，而对于矿山的私挖乱采则采取了无人机排查等手段。
针对相对低迷的价格，冶炼企业积极配合整改和检修
鉴于钨、钴盐和稀土价格自2018Q1以来价格比较低迷，甚至出现了钴盐与金属钴倒挂的现象。因此，2018.6月开启的此次环保核查，赣州区域绝大多数企业都主动选择了关停或者减产，旨在通过控制供给提振价格；并且减产幅度均超过50%。被指出问题的企业进行相应技改，没有问题的企业则将检修提前。
赣州钨、钴、稀土针对环保技改和产能关停出现分化
1）稀土
核心结论：环保技改之前已经比较充分，响应此次环保核查，多数企业提前减产检修，预计时间持续至6月底左右。黑稀土常态化打击，矿源已经比较紧缺。
2016年之前的环保核查主要聚焦在矿山的私挖乱采，截至2018.5我们调研发现，矿源已经非常紧张，已将开始从海外进口稀土矿进行冶炼分离。当前私挖乱采已经得到了比较好的遏制，例如赣州当地一些大矿已经关停1年以上，而6大集团的矿山扩采审批也十分苛刻，迟迟未能实现。
2017-2018，环保核查的重点开始转向冶炼分离和废料回收加工。目前冶炼分离为了防止黑稀土，已经将可不占用指标的代加工环节严控，并且针对专用发票要求进项和出项相匹配（原来只要求金额现在还要求项目）。针对废料回收，则会对窑中稀土元素进行抽查防止使用黑稀土。
针对环保，2018.6核查重点是废料回收，主要是废水废气和废渣，但是鉴于之前已经反复检查，多数企业都已达标，因此此次环保检查主要是减产检修。
2）钴
核心结论：2018.5下旬开始，核查预计持续时间1年，针对废水和废渣的技改预计7月底前后完成。赣州区域涵盖的钴盐企业合计产能约1.7-1.8万吨，关停产能超万吨，钴盐企业也乐意停产静待前驱体企业库存去化完成后价格恢复上涨。
环保核查的重点是废渣和废水，废渣属于一般固废，企业有成熟的解决方案；废水cod被强调，重金属合格。赣州钴盐企业主要包括：腾远钴业每年约6000吨金属钴；江钴每年约1300吨金属钴（对应硫酸钴6000-7000t）；优美科每年约5000-6000吨金属钴；中矿每年约4000吨金属钴。环保技改主要聚焦在废水、废渣和煤改气，完成后吨金属钴生产成本将增加万余元。
钴回收企业处理，废水基本都能处理到位，关键在于废渣的处理能力。另外也受到处理资质的限制。钴回收企业的关键在于稳定的废电池来源，目前仍然以消费类电池为主，新能源汽车电池回收主体在车企，目前量很少。
3）钨
APT产能基本全停，何时复产待定，钨废渣被评判属于危废，需要特殊牌照。2017年就查了一个月，2018年开始不停的进行环保复查。APT目前市场价格已经达到17-18万，开始出现一货难求的现象；产业预计加工成本约1万元，钨精矿12-13万/吨。
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附1：晨光稀土调研纪要
基本情况
发展历史：晨光稀土1997年成立，当时名为江西省赣南晨光稀土金属冶炼厂，2003年更名为赣州晨光稀土新材料有限公司，2008年成立全南稀土冶炼公司，2009年成立布莱特稀土回收公司，2010年股份制改造并更名为晨光稀土。
子公司：现有下属子公司全南县新资源稀土有限责任公司（稀土冶炼分离）、步莱铽新资源有限公司（铝铁硼废料回收）、赣州中辰精细化工科技有限公司（草酸生产和制造）。
业绩：2017年晨光净利润约2.3-2.4亿元。
全南事业部-稀土氧化物和金属
盈利模式：赚取冶炼加工费用；通过判断价格短期走势，控制进货和出货的节奏。
库存：保证正常生产，维持1月安全生产量，上下波动不会太多。
发货周期：产品都是标准化，当天下单发货。生产周期约10-15天。
稀土冶炼和金属冶炼企业是独立的子公司，约1/3稀土氧化物卖给金属公司做原料，的两个公司有独立的采购和销售体系，也可减少关联交易。
1）稀土氧化物冶炼
稀土分离配额：目前的配额指标为1060吨，2018第一批稀土配额指标出台，预计增量基本放在下半年。
产量：按照配额约1000吨，其中镨钕约200-250吨，氧化镝10吨，氧化铽1.5吨。
市占率：国外三大家占80%左右，国内企业20%左右，威孚和贵研约占15%左右。
主要客户：稀土氧化物客户为中游金属加工企业。
售价：氧化物基本按照市场价格走，参考亚洲金属网的价格每天谈。
原矿成本：采购原矿的价格波动不会太大，有固定的成本。
2）稀土金属
产能：2016年3500吨技术改造后为8000吨；金属无配额限制，产能扩张主要受到投资资金限制。
产量：2018年销量大约500吨/月，通常1个月账期。
主要客户：稀土金属主要卖给磁材企业；少量卖给催化剂等企业。
产品定位：中高端磁材的稀土供应，如核磁共振、风电、新能源汽车等。产品出厂主要指标如稀土杂质和非稀土杂质含量、稀土总量等。
磁材需求：预计每年需求约20万吨，增速10-15%区间，包括铈铁硼的增量。需求20万吨中约20%用于出口，以日本为主。
3）其他
草酸生产：产能达2万吨，售价从17年4000元/吨现在涨价到5300元/吨。2016年开始终于实现扭亏，但业绩贡献量有限。主要客户为稀土冶炼企业。主要用于维持稀土冶炼的原料供给，尤其是近期涨价时候的原料供应。草酸格局是山东、厦门等几个寡头控制。
荧光粉产能：有1000吨荧光粉废料回收的能力，但近年该部分盈利情况堪忧，已完全放弃生产。
步莱特事业部-钕铁硼回收
产能：废料处理能力5000吨，是全国最大的钕铁硼回收企业之一。月均处理量约500吨。具备规模优势和固定稳定的废料来源。
产量：每月回收稀土氧化物约100吨。废料到氧化物比例约5:1。
定价机制：废料收购价格，算镨钕镝铽铕氧化物的含量，然后减去杂质氧化铝和氧化铁的价格。主要收入来源，一是加工费，二是提高收率。
废料来源：基本是稳定的钕铁硼客户，还有很多宁波地区的磁材厂。
原料和库存：会有一定废料储备，根据价格波动采购；成品一般会有1个月库存。
钕铁硼废料回收市场：
市场规模：每年全国铝铁硼废料规模20万吨，全市场共能回收4万吨稀土氧化物。
经营情况：回收处理产能严重过剩，多数没有废料可收，所以铝铁硼回收企业的盈利水平差别很大。需要长期稳定信任的废料来源。
企业数量：全国铝铁硼回收企业有100多家，60-70家在赣州。2017年至今环保督查关停小企业，另外也不批准新增的回收企业，产能正在缩减。
环保督查对生产的影响
主要环保核查对象：废水和废渣都是重点，要求安装在线检测设备等。稀土企业以废水为主。
主要受影响对象：钕铁硼废料回收企业管控比较严格，环保处理能力差距较大。本次主要检查去年整改情况，要求整改的一定复查，其他抽查。
停产情况：进行部分厂区检修和自查。每年中旬也会例行检修；集体停产造成短期供应有限提升价格。
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附2：五矿稀土调研纪要
公司简介
历史沿革：2012年完成重大资产重组，拥有赣县红金、定南大华，2013年上市；2014年收购广州建丰75%股权。2016年完成对北京华泰鑫拓100%股权收购，参股华夏纪元持股圣功寨稀土探矿权和肥田稀土矿探矿权。此外还有个北京稀土研究院。
五矿稀土组织架构图：
稀土资源
2016年12月，公司完成华泰鑫拓100%股权的收购，通过华泰鑫拓参股华夏纪元持股圣功寨稀土矿探矿权和肥田稀土矿探矿权，正式涉及稀土矿产地质勘查技术服务、稀土矿权投资运营及矿产品经营相关业务。
圣功寨稀土矿和肥田稀土矿探转采办理进展如何？正在办理，因上述工作涉及多项审批程序，具体时间难以准确估计。两个矿储量（离子相REO）加起来大概11-12万吨，公司占股42%，中等品位。
稀土矿采购来源：国外和国内都有，国内如中铝、南方稀土等；
稀土冶炼分离
稀土冶炼产能：稀土分离冶炼总产能达到1.2万吨，赣县红金、定南大华、广州建丰三个子公司产能分别是4600/4400/3000吨。
配额指标：五矿集团大部分稀土冶炼指令性计划分配到五矿稀土，2016年共4600吨指标，赣县红金、定南大华、广州建丰分别是1670/1267/1800吨，内部可能会调整。2018上半年指标上调40%后，公司配额指标同比例提升。
2017年经营业绩和生产：营收约7.16亿元，净利润3000万。2017稀土产量约3400吨，销售6000多吨。
当前综合产量：按照正常生产安排，3个厂区加起来每月至少500吨产量。
公司目前的库存：2017年底库存接近3000吨（包含稀土矿和氧化物产品），2016年底接近6000吨。库存并不按照生产周期来。
客户情况：2017第一大客户销售占比64%，主要是销售给集团用于收储；销售额基本跟2016年一致。
Q&A
为何2018Q1营收1亿元，净利润做到2700万，创历史新高？
第一含有500万政府补贴；第二销售给佛山村田的稀土产品销量提升，毛利率水平也高，用于高端陶瓷电容；第三去年库存成本较低。但订单不一定可持续。
高端定制化如陶瓷电容用稀土产品：销售产品是改性后的稀土氧化物，特性在于产品纯度较高、大比表面积、材料稳定性、晶体结构符合要求。售价比普通稀土氧化物高约50%。
销售客户是佛山村田，五矿也拥有村田10%股权，有董事席位但没实际控制权，只能分红。2017年，净利润近2000万，今年二期增资扩容，也在挖掘市场需求。据了解，佛山村田实际控制人日本村田制作所在全球中高端陶瓷电容器中市占率超过40%，去年公司与佛山村田的年销售额约7000万元，2018年预计交易金额不超过1.1亿元。
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附3：某钴冶炼企业调研纪要
部分前驱体企业仍有钴盐库存，钴盐厂配合环保减产
2018.5来看部分前驱体企业开工率未满，且还有库存。正极材料和钴盐厂库存出于对成本和现金流控制的考虑，库存去化已经接近尾声。
而钴盐厂出现了部分产品与金属钴价格倒挂的现象，所以钴盐厂也乐于环保检修升级，等待下游客户库存去化完成价格出现恢复性上涨。
环保对于整个区域的钴盐生产影响大
2018.5下旬开始，预计持续时间1年。赣州区域涵盖的钴盐企业合计产能约1.7-1.8万吨，关停产能超万吨。
预计此轮环保技改周期可能要维持至2018.7月底。
赣州钴盐企业主要包括：腾远钴业每年约6000吨金属钴 ；江钴每年约1300吨金属钴（对应硫酸钴6000-7000t）；优美科每年约5000-6000吨金属钴；中矿每年约4000吨金属钴。
环保核查的重点是废渣和废水，废渣属于一般固废，企业有成熟的解决方案；废水cod被强调，重金属合格。
废水处理和煤改气将加大钴盐生产成本
针对千吨级金属钴产能的钴盐生产企业，其COD的环保技改投资预计约1000万左右，一个金属吨增加5000元成本。1-2月建设周期，1个月左右的试生产。
环保技改增加的主要生产成本：合计增加1.2万/吨成本，折算硫酸钴3000元/吨。
－ 煤改气，约2个月的周期，成本20吨蒸汽 2000元/吨
－ 废水，5000元/吨成本增加
－ 废渣，5000元/吨成本增加
矿暂不缺，能够生产的钴盐生产企业此轮环保核查或最受益
我们认为，此次环保核查的最大受益方可能是能够生产的钴盐厂。当前市场矿不缺，特别是品位2-2.5%的低品位矿比较多，但是因为矿源相对集中，上游在无资金压力的前提下目前也比较惜售。未来下游前驱体和正极材料企业一旦补库，则很可能钴盐出现较大上涨，而精矿因为供给相对充足上涨幅度可能低于钴盐。
针对之前疲软的钴盐价格，可能是因为回收废料扰动了市场。目前全国预计仅有1000-2000金属吨废料生产的钴盐，之前销售的折扣较低，所以扰乱了市场定价。目前市场已经充分认知，下游和贸易商发现废料回收企业的供给规模较少，难对市场形成趋势影响。
APT受到的环保影响超过钴盐
APT产能基本全停，何时复产待定，钨废渣属于危废，需要特殊牌照。2017年就查了一个月，2018年开始不停的进行环保复查。
APT目前市场价格已经达到17-18万，开始出现一货难求的现象；产业预计加工成本约1万元，钨精矿12-13万/吨。
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附4：某废电池钴、镍回收企业
废电池原料来源，渠道是第一竞争力
废电池回收来源：1）以3C电池为主，从手机制造企业、手机维修点；2）动力电池量很少，工信部要求回收主体是车企，就算量大的新能源车企贡献量也很少。
关于废电池总量：不太好统计，可能有几万吨。3C手机的量过去几年累计，如以前的诺基亚等电池都还在处理，国内废电池处理产业链刚兴起。
废电池的钴成分：3C钴含量20%多，动力电池约7%。
废电池回收的核心竞争力：渠道是第一竞争力，有稳定的废电池来源；其次才是技术和工艺。
环保因素推动国内废电池回收产业起步
计费模式：按照收取的废电池钴、镍等含量，折扣回收；然后回收元素中钴、镍、锂、铁等元素，按照市价销售。
关于废电池处理牌照：废电池无害化处理未来肯定要设置门槛；2015年设立危废目录时讨论过。
国内废电池处理兴起的原因：1）过去两年钴价格提高；2）国内环保核查更严格，小作坊拉低成本。
回收钴vs矿山钴的价值比较：电池成分复杂多样，杂质和有害元素更多，不管有无经济价值，本身也需要将废旧电池进行处理，无害化；单纯从成本看无可比性。从经济型看，矿山钴的成分和性能比较稳定；但运输周期比较长价格波动大；电池处理周期大约1-1.5月（包含排单时间）。
赣州环保督查对公司生产影响，废渣处理是关键
赣州环保督查的影响：公司主动停产，刚好最近钴行情不好，预计月底复产。钴回收每年检修时间不到1个月，本次环保核查还是会影响整体的生产。赣州南康区家具厂因为长期环保问题拆掉很多，所以最近工人招聘容易些。
电池回收的废弃物处理：废电池处理会产生废水和废渣，废水基本都能处理到达标；关键在固体废弃物，如何更充分将废电池的金属元素提取，以及有机物烧结成石墨等；做得好的企业能够把固体废弃物处理成产品。
来源：华泰研究所有色金属
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