腾讯与阿里2025年财报发布后股价均下跌7%，而MiniMax上市首份财报推动股价两周内累计上涨超50%。市场对两者的估值逻辑存在显著差异：对互联网巨头更关注AI投入对现金牛业务的潜在拖累，对纯AI企业则聚焦增长能力与技术指标。
腾讯游戏与广告业务维持双位数增长，利润需持续投入AI领域；阿里核心电商增速趋缓，但AI相关收入连续十个季度三位数增长，阿里云本季度增幅达36%。公司预计未来五年阿里云外部收入年复合增长率超40%，2031年云与AI年收入目标1000亿美元，云业务EBITA利润率有望提升至20%。
文丨陈然
理顺生产关系，拥抱先进生产力
阿里成立ATH事业群整合资源，由吴泳铭直接负责，下设通义实验室、MaaS等五大部门，核心目标为"创造Token、输送Token、应用Token"。此举旨在打破模型研发、云服务与应用场景间的部门墙，推动动态数据飞轮。吴泳铭强调，AI进入Agent驱动时代后，模型能力需与场景数据深度协同。
Token模式较传统算力租赁具备显著优势：避免算力空转，支持按模型能力分层定价，毛利率更高。摩根士丹利指出，ATH的财务驱动逻辑与纯AI公司高度相似，或成为独立估值构成部分，释放清晰的商业化路径信号。
短期投入，长期盈利的价值重估路径
B端市场展现更强爆发潜力，Anthropic的ARR从2025年底90亿美元增至2026年3月190亿美元。阿里推出企业级AI工作平台"悟空"，定位为B端企业操作系统，集成协同办公、法务等全链路功能。其核心技术支撑包括改造后的CLI体系、RealDoc文件系统及Enterprise安全体系。
企业将Token消耗视为生产成本，支撑长期收入增长。阿里明确五年内云与AI年收入突破1000亿美元的目标，近期AI算力涨价5%-34%将直接提升云利润率。吴泳铭表示，随着营收规模扩大，商业模式将从卖资源升级为卖智能，利润率改善虽非线性但趋势明确。
市场需给予时间等待价值兑现。尽管当前面临主业增长压力与投入回报周期的考验，阿里通过ATH整合资源、悟空抢占B端入口、算力定价优化等举措，逐步构建清晰的AI价值释放路径。