导读： C919首架试飞飞机计划在下半年开始总装，这将为其在2015年实现首飞奠定坚实基础。目前，C919累计订单400架，一个包含锂电池在内的千亿规模的产业链已经形成。
7月31日， C919大型客机首架机头在中航工业成飞民机公司下线，此前首架飞机的前机身、中央翼和副翼此前分别在南昌和西安下线，其他机体部段也将在近期陆续下线和交付。据悉，C919首架试飞飞机计划在下半年开始总装，这将为其在2015年实现首飞奠定坚实基础。目前，C919累计订单400架，一个包含锂电池在内的千亿规模的产业链已经形成。
中航电子:资产注入箭在弦上，成飞集成股权增值空间巨大
类别：公司研究机构：平安证券有限责任公司研究员：陆洲，杨绍辉，余兵日期：2014-03-26
事项:中航电子披露2013 年年报:2013 年实现营业收入59.99 亿元，同比增长8.20%；实现净利润6.27 亿元，同比增长4.12%；每股收益0.36 元。公司拟每10 股派送现金股利0.5 元（含税）。
平安观点:
公司业绩符合预期，内涵与外延式增长空间广阔。
非航产品增速较快。2013 年，公司军品收入占比超过80%，产品毛利率超过30%，航空产品收入同比增长7%，非航产品收入同比增长11%。预计未来5 年，公司的非航空防务和民品业务占比降逐步提升至接近50%。航空产品中，公司飞行指示仪表收入增长势头较强，同比增幅达89.8%；飞机告警系统收入增幅达69%；大气数据系统和传感器、敏感元件收入增幅超过30%；专用驱动作动系统、航空照明系统增幅均超过10%。
非航产品中，公司控股子公司千山机电实施民用"黑匣子"项目，主要用于轨道交通和石油开采，未来10年市场空间可达30 亿。子公司宝成仪表的智能纺织机械已成爆发性增长，粗纱机、细纱机等产品下游需求旺盛，在手订单充裕。
持有成飞集成股权增值空间巨大。值得注意的是，年报显示，中航电子持有成飞集成310万股，占比0.95%，初始投资成本310 万元，期末账面价值达4984.47 万元。一旦今年成飞集成重组注入防务装备类资产，这部分股权的增值空间可能远超预期。
研究所资产注入箭在弦上。目前，中航电子大股东航电系统公司未上市资产主要集中在下属五个研究院所中（自控所、计算所、上电所、雷电院、电光所）。
这5家研究所2012 年的收入合计137 亿元，利润总额近17 亿元。而中航电子2012 年利润总额仅占航电系统的20%，未来可能整合的资产规模为公司目前的3倍以上。我们预测，从产业整合和消除关联交易、同业竞争的角度看，中航电子后续仍存在资产整合空间。目前，全国范围内的军工科研院所改制正在紧锣密鼓地展开，国家对改制进程已有明确的时间表，中航电子有望率先实现改制注入。
航电系统资产盈利能力突出。考虑军机列装及现有作战飞机的航电升级，军用航电市场的规模约为600亿元。在先进战斗机上，航空电子系统的成本已占到整机成本的40%左右，航空电子系统费用占战斗机总寿命期费用的三分之一。电子战专用飞机、预警机和电子侦察机等飞行平台的电子设备所占成本比例几乎达到50%，如E-3A 预警机占44%、EF2000 和F-22 飞机约占40%。国外大型客机中，机载设备在飞机成本构成中所占份额均高于30%，国内ARJ-21 的机载设备所占份额约为33%。从中航工业集团来看，配套件公司的盈利能力远高于整机公司，航电系统下属各公司的净利率水平平均在10%以上，在各板块中遥遥领先。
给予“强烈推荐”评级。我们预测中航电子2014-2015年每股收益分别为0.45 元和0.58 元，当前股价对应今明两年动态PE 分别为47 倍和36 倍。作为航电系统唯一上市平台，中航电子ROE和毛利率水平在军工板块名列前茅，未来3年复合增长率保守估计将超过25%，下一步可能整合的资产规模又是公司目前的3倍以上。我们给予公司“强烈推荐“评级，目标价25 元。
风险提示:军品订单及后续整合时点存不确定性。
洪都航空:成飞集成不同资产注入方案对洪都航空的影响分析
类别：公司研究机构：中国银河证券股份有限公司研究员：邱世梁日期：2014-01-03
一、事件:
12月30日晚成飞集成发布公告，因实际控制人中航工业筹划与成飞集成相关的重大事项，经公司申请，公司股票自2013年12月23日开市时起停牌。停牌后，公司及有关各方正在紧张、有序地积极推进相关重大事项，并已确定以成飞集成为主体，拟注入中航工业从事防务装备生产制造业务的相关资产，目前有关方案的详细筹划及论证正在推进中。
二、我们的分析和观点
根据公告，成飞集成拟注入中航工业从事防务装备生产制造业务的相关资产。由于成飞集成是中航工业防务平台“中航工业航空装备有限责任公司（简称中航装备，前身是中航防务）”的两个资本运作平台之一，我们判断，此次注入的资产应为中航装备旗下相关资产。中航装备旗下有成飞集团、沈飞集团等十个成员单位；拥有洪都航空和成飞集成两个资本运作平台；公司按业务划分主要分航空军品、航空民品和非航空民品。首先我们先对中航装备旗下资产进行研究，再根据可能注入资产的几个方案进行分析其对洪都航空的影响。
（一）中航装备资料:
1、中航工业从事防务装备生产制造业务相关资产的平台为中航工业航空装备有限责任公司（简称中航装备），成立于2011年。中航装备前身为中航防务，成立于2009年3月。中航装备是中航工业的主业板块，主要负责战斗机、教练机、无人机及导弹武器系统的预研、研发、实验、制造、销售、维修服务和国际合作，并从事中型喷气公务机和非航空民品业务等相关防务技术延伸产品的研制生产。目前中航装备管理10家单位，包括沈飞集团、成飞集团、洪都集团、中航贵飞四家飞机制造公司，沈飞所（601所）、成飞所（611所）和空空导弹研究院三家飞机导弹设计研究院所；吉航、长飞、天水三家飞机维修企业；拥有洪都航空和成飞集成两个资本运作平台。中航装备成立后，原中航防务分公司旗下的上海航空发动机公司被置出，新增一家中航贵飞公司（2011年成立，将中航通飞旗下贵航集团的教练机、无人机等业务整合后成立的公司，归为中航装备旗下）。根据中航工业网站信息，中航装备2012年末资产总额750亿元、收入351亿元，利润9.4亿元，EVA5.7亿元。从收入构成上看，公司的防务产品收入占比约80%。
2、中航装备按照业务划分可分为三大业务板块:（1）航空军品板块:战斗机、教练机、无人机和导弹武器系统；（2）航空民品板块:大飞机结构件、民机转包等通用航空业务；（3）非航空民品板块:专用汽车、汽车结构件和锂动力电池。除了三家飞机维修公司、三家研究院所和中航贵飞以外，沈飞集团、成飞集团和洪都集团业务均涉及航空军品、航空民品和非航空民品。
3、中航装备在航空军品方面的规划是，做好现役航空武器装备生产交付的同时，以歼-10、歼-11、L-15、教-8、教-9和霹雳系列导弹等航空武器产品为重心、加快实现相关产品系列化发展，并重点研发新一代战斗机、无人机和导弹武器系统，同时以枭龙、L15、K8、雷电10A导弹等产品为重点拓展国际防务市场。航空民品方面将做好大飞机等结构件制造，加快开展中大型喷气公务机研发制造，提高民机转包生产能力，扩大通用飞机产业规模。在非航空民品方面，重点发展专用汽车、汽车结构件、锂动力电池等业务，使军民产业形成优势互补，良性发展的局面。
（二）几种可能注入方案的分析和影响:成飞集成是主营业务包括汽车模具、汽车零部件和锂电池系统等产品，是行业内公认的四大汽车覆盖件模具企业之一，是中国汽车覆盖件模具重点骨干企业。根据公告，成飞集成拟注入中航工业从事防务装备生产制造业务的相关资产。由于中航装备是中航工业从事防务装备生产的制造平台，那么中航装备旗下资产都有注入成飞集成的可能性。由于研究院所资产整合难度较大，估计此次注入院所资产的可能性不大。按业务分类，可能注入的包括航空军品、航空民品和非航空民品。
三、投资建议:市场普遍认为成飞集成将注入军品，且认为对洪都航空是大利空。我们认为对洪都航空的影响是中性。对于整机类企业，持续推出新机型的能力以及是否有采购量大的主力机型的型号的意义将大于一次性注入。此前我们推荐洪都航空主要是基于公司的现有及未来产品，洪都上市公司有自己的飞机设计所，这在中航系统是唯一厂所合一的上市公司，累计生产飞机超过5000架，具有强大的整机制造能力和研发能力，强5、K8、L15、轻多、利剑、将来可能的四代教练机等就是例子。我们推荐的逻辑主要是其内生增长和核心竞争力，没有考虑任何资产注入预期。公司现有业务未来3年收入和利润复合增速超过50%，洪都集团层面教练机总装、导弹总装和无人机总装有注入上市公司的预期，持续推荐。
如果成飞集成注入的是民品，对洪都航空来说是利好。由于中航装备仅有两个资本运作平台，则洪都航空有可能成为防务资产整合的平台。将其洪都航空作为防务整合平台也将由有利于中航工业航空武器装备资产整合和长远发展。
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