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——财富、心理与叙事的三角解构
汇成真空研究报告：真空镀膜设备领先供应商，充分受益高端设备国产化契机
一、公司概况：真空镀膜设备领先供应商，股权结构集中
1.1 公司发展历程：专注真空镀膜设备，下游领域不断拓宽
广东汇成真空科技股份有限公司于2006年8月在广东东莞成立，于2024年6月在创业板上市，主要产品或服务为真空镀膜设备以及配套的工艺服务支持，可为不同行业客户提供定制化、专业化的真空镀膜设备及工艺解决方案，目前下游主要为智能手机、屏幕显示、光学镜头等消费电子领域，航空、半导体、核工业、工模具与耐磨件、柔性薄膜等工业品领域。公司股权结构清晰，截至2024年6月30日，李志荣、罗志明、李秋霞、李志方（一致行动人）合计直接及间接持股55.25%，为公司共同实际控制人。公司目前有3家控股子公司，均为重要子公司：1）汇成光电：主要生产和销售电子产品及零配件、真空设备及周边配套设备；2）贝伊特：主要负责西南地区客户开拓和技术服务；3）汇驰真空：主要以电子枪为核心技术实现手段的光学真空镀膜设备的开发和生产、销售。
公司成立于2006年，发展历程可分为三个阶段：1）初创阶段（2006-2011年）：主要从事真空镀膜设备的研发、生产和销售，产品主要应用于塑胶（玩具、功能塑胶等）、五金、陶瓷、卫浴、钟表首饰、眼镜等产业，逐步掌握了蒸发镀膜、溅射镀膜、离子镀膜等较为完善的镀膜技术和成熟的生产工艺。 2）发展创新阶段（2011-2017年）：真空镀膜设备制造能力和镀膜工艺解决能力不断增强，产品下游应用领域逐步延伸至汽车、智能手机等市场空间更大、技术要求更高的消费领域，自主研发能力得到深化和突破，技术积累不断增加。公司在真空镀膜设备市场地位不断提高。 3）巩固提升阶段（2017年至今）：2017年公司成为富士康供应商，2018年发展成为捷普科技和苹果供应商，并能够根据苹果公司需求向其提供技术输出服务，以及为部分战略客户提供稳定的运维服务，形成了新的利润增长点。另外，公司加强大型连续线的研发投入和市场开拓，并实现了大型连续线的销售收入，实现了从“单体机”到“单体机+连续线”模式的跨越。公司通过稳定重点客户群和推动技术进步，在真空镀膜的市场地位不断提高，同时公司不断持续研发全新的工艺和产品，取得了多项专利，为公司持续发展壮大奠定了基础。
1.2 股权结构：股权结构稳定，实际控制人合计持股超50%
公司股权结构稳定，实际控制人为李志荣、罗志明、李秋霞、李志方4位一致行动人。截至2024年6月30日，李志荣直接持有公司19.62%的股份，并通过汇成投资间接控制公司1.42%的股份，合计控制公司21.04%的股份；罗志明直接持有公司16.42%的股份，并通过汇成投资间接控制公司1.42%的股份，合计控制公司17.84%的股份；李秋霞直接持有公司16.05%的股份，并通过汇成投资间接控制公司1.42%的股份，合计控制公司17.47%的股份；李志方直接持有公司4.71%的股份，并通过汇成投资间接控制公司1.42%的股份，合计控制公司6.13%的股份。四人合计直接及间接持股55.25%。
二、真空镀膜设备：应用领域广泛，国产替代空间广阔
2.1 真空镀膜设备工作原理：在高度洁净环境下对材料表面直接沉积膜层
公司收入主要来源于真空镀膜设备的销售收入以及配套的工艺服务，收入占比多年保持在99%。真空镀膜设备的工作原理是在高度洁净环境（真空）下，通过物理或化学手段对材料表面直接沉积膜层的技术。相比于传统镀膜技术，真空镀膜的优点包括镀膜材料种类更丰富、膜层厚度更易控制、附着力更强、适用范围更广，在操作过程中更加节能、安全、环保。目前应用场景主要包括四类：1）智能手机、屏幕显示、光学镜头等消费电子领域；2）以家居建材和生活用品为主的其他消费品领域；3）航空、半导体、核工业、工模具与耐磨件、柔性薄膜等工业品领域；4）高校、科研院所等领域。
2.2 市场规模：全球真空镀膜设备市场规模呈逐年扩大趋势
在国际市场上，高端真空镀膜设备市场主要被应用材料（Applied Materials Inc.）、爱发科（ULVAC）、德国莱宝（Leybold）等资金实力雄厚、技术水平领先、产业经验丰富的跨国公司所占领。我国的真空镀膜设备制造业起步于20世纪60年代，主要应用领域局限于军工和小件装饰镀膜，此后真空镀膜设备产品线的广度与深度一直在增加。目前，我国真空镀膜设备制造业经过了几十年发展，形成了门类齐全、布局合理、品种丰富、真空镀膜技术水平与镀膜工业发展基本适应的体系。近年来，随着国内相关制造行业的强劲发展，真空镀膜设备行业及其下游应用领域市场需求的大幅增长促进了国内真空镀膜设备生产厂商的快速发展。根据Grand View Research数据，2018年中国物理气相沉积（PVD）设备市场规模为35.8亿美元，预计到2025年将以7.0%的年复合增长率增长。随着全球消费电子产业、半导体、光学元器件、光伏产业等行业生产规模持续扩张，全球真空镀膜设备市场规模亦呈逐年扩大趋势，根据Mordor Intelligence数据，2020年全球物理气相沉积(PVD)设备市场价值为193.5亿美元，预计到2026年将达到259.3亿美元，2021-2026年预测期间的年复合增长率为8.9%。
2.3 竞争格局：高端真空镀膜设备海外厂商占据主要份额，国产替代空间巨大
在国际市场上，高端真空镀膜设备市场主要被应用材料（Applied Materials Inc.）、爱发科（ULVAC）、德国莱宝（Leybold）等资金实力雄厚、技术水平领先、产业经验丰富的跨国公司所占领。国内方面，由于起步较晚，目前国内真空镀膜设备企业在技术水平、产品质量等方面与国际先进企业仍存在一定差距，但在部分领域已经实现了国产化替代，如汇成真空在复合铜箔镀膜设备等高端产品上已实现国产化替代，打破国外垄断，毛利率提升至40%以上。随着国内企业技术水平的不断提升，国产替代空间巨大。
三、公司竞争力分析：技术实力领先，客户资源优质
3.1 技术实力：掌握核心镀膜技术，持续研发投入
公司自成立以来始终专注于真空镀膜设备领域，经过多年的技术积累和研发投入，掌握了蒸发镀膜、磁控溅射、离子镀膜等核心技术，并向光学镀膜、柔性镀膜、半导体镀膜等前沿领域拓展。截至2024年6月30日，公司已取得授权专利147项，其中发明专利22项，实用新型专利119项，外观设计专利6项；软件著作权38项。公司研发投入持续增加，2021-2023年研发费用分别为1564.75万元、2044.93万元、3034.31万元，研发费用率分别为2.94%、3.59%、5.81%。
3.2 客户资源：客户覆盖多领域知名企业，客户集中度有所下降
公司主要客户包括苹果公司、富士康、比亚迪、捷普、沃格光电、日久光电、宏旺等国内外知名企业和科研院所，分布在消费电子、集成电路、光学光电子元器件、新能源动力电池等行业。公司积极开拓客户，2023年2家新增客户进入前五大客户名单。2022/2023年公司前五大客户占比分别为60.48%/43.72%，占比下降，公司对单一大客户的依赖有所降低。
四、财务分析：营收利润保持增长，毛利率持续提升
4.1 营收利润：营收利润均保持增长态势，2024年前三季度业绩增长明显
2018-2023年公司收入分别为3.27/3.64/4.35/5.77/5.71/5.22亿元，CAGR约9.81%。2023年收入同比下滑8.58%主要系消费电子市场需求不足。2024年前三季度收入4.31亿元，同比增长10.99%，主要系消费电子需求有所回暖、公司持续开拓新客户。净利润保持稳定增长，增速高于收入增速。2018-2023年公司归母净利润分别为0.23/0.30/0.53/0.77/0.81/0.74亿元，CAGR约28.44%，保持稳健增长。2024年前三季度归母净利润0.65亿元，同比增长22.31%，扣非归母净利润0.51亿元，同比增长2.12%。其中第三季度公司收入1.40亿元，同比增长0.91%，归母净利润0.05亿元，同比下滑39.07%，扣非归母净利润0.02亿元，利润下滑主要系中介费用增加、计提资产减值损失增加、汇兑损失增加等原因。
4.2 盈利能力：毛利率/净利率持续提升，费用率整体下行
2018-2023年公司毛利率分别为29.39%/30.19%/32.27%/34.34%/32.65%/32.65%，2018-2023年公司净利率分别为7.11%/8.18%/12.19%/13.31%/15.53%/14.19%，利润率持续提升。费用率下降是净利率提升的原因之一：2018-2023年公司四大费用率合计减少2.1个百分点，其中管理、销售、财务费用率合计分别为14.4%/9.8%，累计减少4.6个百分点；研发费用率从3.3%增加至5.8%，累计增加2.5个百分点 。
五、募投项目：募集资金用于扩产和研发，增强公司竞争力
公司IPO募集资金3.05亿元，募投项目主要有两个：其中研发生产基地项目主要用于公司真空镀膜设备产能扩张，总投资金额2.0亿元，募集资金拟投入1.0亿元。真空镀膜研发中心项目主要用于光学镀膜、柔性镀膜、半导体镀膜等领域进行研发，总投资0.75亿元，募集资金拟投入0.75亿元。扩产项目建设周期2年，产能爬坡3年；研发项目建设周期2年。根据公司规划，研发生产基地项目建设周期为2年，其中前期研究设计与基建工程1.5年，厂房建设、机器设备的安装调试、生产试运行、人员招聘及培训0.5年。爬坡阶段一共三年，其中投产后第一年产能爬坡60%，第二年爬坡80%，第三年爬坡100%。真空镀膜研发中心项目建设周期为2年，其中第一年计划开支1551万元，第二年计划开支5949万元。
六、风险提示
1. 市场竞争加剧风险：随着国内真空镀膜设备市场的快速发展，越来越多的企业进入该领域，市场竞争可能会加剧，公司可能面临市场份额下降、产品价格下降等风险，从而对公司的经营业绩产生不利影响。
2. 下游行业需求波动风险：公司产品主要应用于消费电子、集成电路、光学光电子元器件、新能源动力电池等行业，这些行业受宏观经济环境、技术进步、市场竞争等因素影响较大，需求存在一定的波动性。如果下游行业需求出现大幅下滑，可能会对公司的订单获取和收入增长产生不利影响。
3. 技术创新风险：真空镀膜设备行业属于技术密集型行业，技术更新换代较快。如果公司不能及时跟踪行业技术发展趋势，持续进行技术创新和产品升级，可能会导致公司产品竞争力下降，从而影响公司的市场份额和经营业绩。
4. 对苹果产业链依赖的风险：报告期内，公司对苹果产业链客户的销售收入和毛利占比较高。如未来公司无法在苹果产业链的设备制造商中持续保持优势，无法继续维持与苹果产业链的合作关系，则公司的经营业绩将受到较大影响。