主要观点
2015年8.11汇改至今，A股和人民币汇率呈现明显的跷跷板效应，汇改和16年年初的人民币贬值都曾引发A股大幅下跌，但6月初至今、尤其是英国退欧公投后人民币兑美元的持续贬值并没有导致A股的再次动荡。如何理解这种变化？我们的主要观点如下：
16年至今和15年汇改至年底的人民币走势有着高度的相似，但A股在关键节点的反应却截然不同。8.11汇改过后，人民币兑美元先升后贬，A股在大幅下跌后也在8月底企稳反弹。人民币兑美元从10月底开始再次步入贬值通道，A股起初反应平淡，但在年底突破汇改以来的低点后再次大跌。年初至今，人民币同样是快速贬值后先升后贬，5月初至退欧公投前的贬值对A股的冲击也有限，毕竟只是贬值至年初的水平。最明显的区别在于，英国退欧公投后人民币兑美元快速突破多个关口，再次寻底，A股却在过去两周接连收涨。
过去两周股市和汇市的背离是否意味着股汇跷跷板效应不再有效？8.11汇改和年初的贬值引发A股下跌主要受流动性和市场情绪的叠加影响。当汇率突破前期低点、再次寻底时，贬值预期会再度升温，加剧资本外流，进而冲击市场流动性，叠加恐慌情绪引发A股动荡。过去两周股市和汇市的背离既和宽松预期有关，也反应出人民币贬值对市场的冲击在弱化。不同于汇改和年初，本轮贬值伴随着货币宽松的预期，虽然目前来看这种预期会再次落空，但确实提振了前两周的市场走势。而随着二季度以来资本外流压力的持续减缓，加之央行的OMO天天见模式，贬值对流动性的冲击也在减弱。
未来股市和汇市的反向联动是否可期待？既然股汇跷跷板效应已经弱化，我们是否可以期待未来可以实现两者的反向联动，即人民币贬值构成对A股的实质性利好？下半年经济再度面临下行压力，但货币宽松的边际效应在近年来快速递减，反而一再推升资产泡沫，致使货币宽松的必要性和可能性都有限。在这样的困境下，我们认为如果资本外流压力仍能继续弱化，央行当下的渐进贬值策略相比国内的货币宽松能更有效的托底经济。实际有效汇率的渐进贬值有助于促进出口，进而对断崖式下滑的民间投资也能有所提振。如此，未来股市和汇市的反向联动或可期。
上周楼市成交面积环比下跌，同比来看只有二线城市正增长；上周电力耗煤环比下跌，黑色系期货冲高后震荡盘整；南方洪涝灾害致使蔬菜价格继续反弹，猪肉价格延续跌势；季末过后央行回收流动性，银行间回购利率上行；国债收益率悉数下行；非农数据引发美元过山车走势，联储加息预期分化，人民币兑美元继续贬值。
报告正文
一、上周楼市成交环比下跌，仅二线城市维持同比正增长。
上周楼市成交量环比回升，截至上周四，30大中城市商品房日均成交面积71.03万平方米。同比上看，整体上涨4.64%，一、三线城市成交面积分别下跌34.68%和3.77%，二线城市则同比上涨25.32%。环比上看，整体下跌34.11%，一、二、三线城市分别下跌50.12%、29.73%、31.96%。前一周30大中城市楼市成交面积破100万平方米，或受年中集中核算影响，上周再次回落至7月初的水平。
上周，三线城市成交面积同比下跌，6月中旬以来同比下跌已成为常态。本轮楼市刺激虽然有提振了三线城市的销售，但房地产投资也有所回升，从新开工面积和销售面积来看，三线城市的楼市库存并没有实质性去化。随着销售端的持续降温，而投资端还有一定的惯性支撑，三、四线城市的库存压力有再度上升的风险，未来该如何化解仍困难重重。
二、电力耗煤环比下跌，黑色系期货冲高后震荡盘整。
上周电力耗煤环比下跌，6大发电集团日均耗煤量59.02万吨，环比下跌5.72%，同比上涨9.50%。南华工业品指数收于1372.29，环比下跌1.19%。上周五钢价指数收于91.96点，环比上涨2.26%（图表2）。上周螺纹钢期货价格环比上涨2.47%，粗钢价格环比上涨5.0%。国产铁矿石价格环比下跌0.41%，进口铁矿石价格环比上涨2.26%。
上周黑色系期货在前一周大涨后高位震荡盘整，现货钢价继续小幅反弹。期货价格的带动，加之唐山限产预期和市场库存偏低，预期近期现货钢价仍维持强势震荡格局，但下游需求低迷意味着持续反弹的空间有限。
图表1 上周楼市成交面积环比下跌 图表2 现货钢价继续上涨
资料来源：华创证券 资料来源：华创证券
三、蔬菜价格继续上涨，猪肉价格延续跌势
上周农产品价格总体小幅上涨，其中猪肉价格环比继续下跌，蔬菜价格止跌反弹。上周五，农产品批发价格总指数收于199.26，环比上涨1.45%；菜篮子产品批发价格指数收于199.98，环比上涨1.75%。从细项数据看，猪肉价格环比下跌1.00%；牛肉上涨1.60%；羊肉下跌0.11%（图表3）。上周蔬菜价格环比上涨4.13%，水果价格上涨0.63%（图表4）。蔬菜价格在历经过去3个月的持续下跌后，过去两周出现明显反弹，受南方多省暴雨和洪涝灾害影响，预计蔬菜价格的反弹还将延续。南方暴雨对当地猪肉价格也有所提振，但上周猪肉价格总体仍延续跌势。
图表3 上周猪肉价格环比下跌 图表4 上周蔬菜价格环比上涨
资料来源：华创证券 资料来源：华创证券
四、银行间回购利率上行，国债收益率悉数下行
上周五银行间质押式回购利率R001收于2.0212%，环比上行0.14bp；R007收于2.4249%，环比上行4.90bp（图表5）。上周各期限国债收益率悉数下行，上周五1年期、5年期和10年期国债收益率环比分别下行9.48bp、4.44bp和5.70bp（图表6）。上周共有8400亿元逆回购到期，均为7天到期逆回购。央行通过逆回购发行累计投放资金1950亿元，期限均为7天，周净回笼资金6450亿元。
季末过后，上周央行大规模回收流动性，银行间回购利率小幅上行。近期将有MLF到期，有传言称央行已对部分银行询量，对比央行表示，向金融机构开放MLF需求报送窗口不代表货币政策信号，如开展MLF操作，当日就会向市场公布操作结果。
图表5 上周隔夜市场利率上行 图表6 上周各期限国债收益率悉数下行
资料来源：华创证券 资料来源：华创证券
五、非农数据致使美元震荡，人民币继续贬值
上周美元指数下跌，上周五收于96.2996点，环比上涨0.16%（图表7）。上周五晚间公布的美6月新增非农就业28.7万人，大幅超预期，联储加息的预期又有所升温。从美元的走势来看，由于经济前景越发不确定，市场关于联储加息节奏的判断正出现分化，美元指数在非农数据公布后上演过山车走势，快速上涨后又迅速下跌，收盘微涨0.04%。
上周五美元兑人民币即期汇率报收6.6881，环比上行299bp；美元兑离岸人民币定盘价6.6976，环比上行403bp；离岸与在岸人民币汇率差98bp（图表8）。上周公布的6月外汇储备较前值增加134亿美元，剔除美元升值带来的估值效应后，6月的外储数据仍高于市场预期，表明央行对汇市的干预在减少，居民和企业部门的购汇意愿也在减弱，此外，央行可能和商业银行延迟结汇以避免贬值对国内流动性的冲击。
图表7 上周美元指数小幅上涨 图表8 在岸和离岸人民币继续贬值
多投网，您的专业理财顾问！点击【官网】http://www.duotou100.com 