金融为经济之血脉，关乎货币发行、信用以及资金的融通，是发展实体经济的重要推手。金融活动的开展始终伴随着表现为不稳定性、脆弱性、隐蔽性、复杂性和传染性金融风险。金融风险的特征决定着一旦发生系统性金融风险会造成所有从事金融活动主体、机构发生剧烈波动、危机或者瘫痪，无一金融机构可以幸免。此种风险一旦出现不可分散引发多米诺骨牌效应，从而造成全社会经济秩序的混乱。
2017年中央金融工作会议指出当前我国面临的金融风险包含：金融杠杆率和流动性风险、信用风险、影子银行风险、违法犯罪风险、外部冲击风险、房地产泡沫风险，地方政府隐形债务风险、部分国企债务风险等。欧洲债务危机引得全球金融市场动荡不安，债务是个敏感的字眼，我国地方政府债务风险在所面临的所有金融风险中尤应引起警觉。地方政府债务呈现信用下降、风险上移的趋势。[注1]地方债务风险出现于其财权和事权不协调的设置，扩大于其地方政府融资平台规模的迅速增长。政府强烈的投资冲动促使其违规举债，疯狂扩张的地方债务绕开监管为整个金融体系埋下了大量的潜在坏账风险。高居不下的地方债务积累巨大金融风险且定会传染到整个金融系统中。防控金融风险、维护金融安全是维护国家战略和国家安全的重要举措，防范化解地方债务重大风险攻坚战是防范金融风险的重要之役。防范金融风险的关键需要去杠杆，去杠杆的重要手段之一便是是控制存量地方债务，抑制新增地方债务。笔者认为要以防范地方债务风险作为防范和抵御金融风险的先手准备，应对和化解地方债务危机，使得金融市场可以化险为夷、转危为机。
一、债务压城城欲摧
财政部发布的《坚决制止地方政府违法违规举债遏制隐性债务增量情况的报告》中述及截至2017年地方政府债务余额18.82万亿元。然而不久前人大财经委副主任委员贺铿在北京参加论坛时却谈及地方政府债务的数量为40万亿。地方债务的具体数额差异如此之大原因在于政府不仅负有直接负债，其隐性负债或是或然负债的规模远远高于其直接负债。实际上地方债务的总额难以预估。政府过度负债会严重影响财政和金融运行并对地方经济产生负面效应。
从2014年湖南郴洲地方政府存量债务清理甄别情况表可以看出当年郴州市政府性债务总额为948.46亿元，政府负有偿还责任的债务占93.7%，债务率高达236.5%。其债务主要为供应商应付款、银行贷款、债券市场融资及非银行金融机构融资，分别占比 39.16%、32.2%、14.35%、10.78%。政府债务已有5.5%的逾期率。湖南郴州的地方债务数量与逾期率足以引起该地的地方债务风险。地方债务风险并非偶发一隅之地，武汉市地方债务也早已敲起警钟，早在2012年6月，武汉市政府因为城市建设债务余额达到2037.05亿元被指为接近负债最高的城市。近几年武汉市城市建设方兴未艾，武汉市的债务规模会进一步扩大。虽然武汉市政府响应中央要求发布了《武汉市政府性债务风险应急处置预案》（武政规〔2017〕31号），但该地的地方债务的存量与增量仍然危机重重。
地方政府中或有债务部分几乎都为地方国有企业的担保债，地方国有企业债务水平高低直接影响地方政府的债务水平。根据东盟与中日韩宏观经济研究办公室（AMRO）2017年发布《中国公司债务：宏观及行业风险评估》的报告，截止2016年底，中国企业债务/GDP 比率高达155%。高水平企业债务风险集中在以投资为主导增长模式的几个行业：钢铁、采掘、公用事业、交通运输，国有企业及房地产和建筑业。国务院发展研究中心企业研究所副所长张文魁认为，国企占GDP的比重已经不大，估计目前处于稍高于20%的水平。2018年2月末，国有企业负债总额已经超过106万亿元。国企债务在全部企业债务中的比重远高于GDP的创造能力。国有企业过高的负债率会导致财务费用快速上升、企业信用评级下降，融资困难，进而影响地方债务的风险水平。一旦地方债务危机爆发，将会导致地方政府经济的整体崩盘。地方政府债务的爆发会进一步导致宏观金融系统性风险的集聚。故此笔者将从地方政府债务具体的形成原因和对策角度提出解决地方债务风险的思路。
二、地方政府债务的形成原因
1. 地方政府刺激地方国企的融资需求
在中央GDP考核机制要求下，国有企业是政府发展GDP的推动机。地方政府的政绩主要依靠拥有庞大资金与负债的地方国有企业推动的GDP上升。但在国企改革仍然任重而道远的背景下，国有企业经营业绩不佳，资产收益率低、债务负担繁重使得其不能仅凭其日常经营达到GDP的考核要求的收入水平。我国经济增长的发展态势已经从快速增长转为稳中求进，GDP一般保持在平均六点几的水平。但地方政府为了进一步树立政绩，投融资成了其狙击的目标。地方政府负债形成路径与当地国企有太多交集。作为非营利法人性质的地方政府并不能直接发债或者从银行贷款，而是通过城投公司这一重要的金控集团等国有平台实现借款与融资，且都会记于国有平台公司的资产负债表之中，即表现为国有企业负债。地方政府将融资获得的资金大量投入基础项目中，快速拉动地方GDP的增长。由此可见，地方政府将其投融资的需求转嫁给地方国企，造成地方国企大量债务增长。地方债务与国企债务互相捆绑，国企信用与政府信用互相影响，地方债务的风险也随之产生。
2. 地方国企对融资追求无极限
一方面地方政府将投融资的压力转给地方国企，另一方面地方国企依赖其在贷款供给端可以获得的大量优质低利率贷款，在债券市场畅通无阻的发行债券的便利条件助得地方国有企业在需求端也不断膨胀欲望，过分追逐资本。地方国企基于项目、规模的扩大需求严重依赖从国有银行中获得廉价贷款的特权，大量从银行获得贷款。近两年，湖北某国企多个项目进入转型发展阶段，资金需求迅速扩大，积极拓展融资功能。据悉其资产规模十年内从注册资本认缴的10亿元发展到目前的300亿元，拥有32家全资和控股子公司，项目不仅涉及景区、酒店、保税区，还涉及到了地产金融等领域，十年间，该国其通过“投资、融资、资本运营”三大途径，实现了资产几十倍放大，资产负债率达到85%。为了直接在资金端攫取巨额利润，国企自身主营项目并未成为其获得资金的运用重点领域，地方国有企业资金脱实向虚，拓展其金融服务的规模，将金融服务放在产业发展的突出位置，为更大规模的资金需求提供保障。地方国企对融资无底线的追逐，放大了投融资的功能，忽略实业的协同发展，一旦资金链断裂，地方国企将陷入早被预料到却被故意忽略的债务风险中。
3. 银行对国企贷款低门槛
银行放贷有自己的偏好，大型国有企业经常被银行认为是违约风险小的优质借款人。一方面国企背景项目融资规模大，自身资产实力强劲；另一方面，地方国有企业获得政府强有力的保护。银行认为政府不会破产，即便出现地方债务危机也有中央财政兜底；最后加上银行内部单位经营业绩和个人绩效奖励的驱使，银行对这类项目趋之若鹜。因此其没有按照市场化原则严格评估项目风险，放松风险管控要求，大量违规提供融资。银行对国企贷款大开方便之门，地方国有企业能以低利率、无门槛的方式获得资金。以湖北某从事生态文化旅游公司为例，其主业为生态文化旅游产业，但其通过间接融资方式与国家开发银行、中国农业发展银行、中国进出口银行等政策性银行的长期合作，并按照“规模大、期限长、审批快、成本低、资金使用方便、重视长期合作”原则进行融资。2015年银行对该国企的综合授信规模达到900亿元，实质性授信137.45亿元。相较而言，中小企业、民营企业都属于银行放贷的劣级借款人，其很难从银行拿到低利率的贷款，但对于中小企业与民营企业来说，为发展实业需要充足的资金，为了应对资金缺口地位较为不利的借款人只能在灰色市场支付异常高价的利率。这也为地方国有企业从事直接放贷业务、设立小额贷款公司，开展影子银行业务埋下了隐患。
4. 国企发债审批原则较低
发行债券是地方国有企业直接融资的主要渠道之一。公开发行债券往往受到企业的评级，净资产等因素影响，发行规模有限，尤其在大量行政审批前置的前提下，一般公司无法通过债券发行或者发行规模受限。事实上我国整体债券市场的融资渠道也并不算畅通。就国有企业发债受到的审批机构国有企业发行的部分债券需要中国央行和证监会批准，大多数由发改委审批。按照发债的法律规定，企业需要满足其近三年每年的利润需要满足其付息的需要，地方国企已经负债累累，但国有企业发行债券的速度却并没有放缓。国有企业的GDP以及其利润水平的增长速度肯定难以与之匹敌。上述某国企2015年发行了湖北首支旅游企业债和首例旅游类短期融资券、中期票据，其下一景区成为全省首个获批发行中小企业私募债的景区。可见即便地方国企债务偿还已经岌岌可危的情形下，一家企业的发债数量也很可观，推及其他地方国有企业来看其发债审批数量可见一斑。这代表国有企业发债的行政审批上通过上并非难事，在中小企业看来繁琐的严格的审批程序在地方国企前也较易通过。
5. 地方政府变相财政兜底帮国企融资
银行金融机构将地方国企视为优质借款人很大程度是因为地方政府的隐形担保作用。在其眼中，地方国企的背后有地方政府，地方政府背后有中央财政，当地方政府出现债务危机，中央自会通过转移支付的等手段豁免其债务或者直接补贴。银行作为最为精致的利己主义者深谙此道。政府大力支持地方国企负债融资是为了GDP发展的政绩，在忽略经济发展规律的一味追求抬高GDP增长速度，必然以超出其偿还能力的规模筹集资金，放大财政金融风险。在此情形下，作为地方国企因不必担心其债务承担，放任自己接受大量贷款，在债券市场肆意发债。政府无限的财政兜底会造成地方政府的或有债务数量庞大，该部分债务透明度极差。地方政府的隐形债务没有纳入地方财政预算，需要由地方政府承担最终偿还责任。且地方政府信用与地方国有企业信用混同会导致企业不良信用会传导到政府不良信用。5月17日，国家发展改革委、财政部发布了《关于完善市场约束机制严格防范外债风险和地方债务风险的通知》，严禁企业以各种名义要求或接受地方政府及其所属部门为其市场化融资行为提供担保或承担偿债责任，切实做到“谁用谁借、谁借谁还、审慎决策、风险自担”。目前国家已经严禁企业要求或接受地方政府及所属部门为市场化融资行为提供担保或者承担偿债责任。一旦地方财政不再兜底，地方国企一年的利润能否覆盖其当年债务利息十分令人人担忧。
三、地方债务风险的防范对策
目前我国市场环境进入信贷收缩期，地方国企自身造血能力差，其承担的巨额债务融资能否负担已经引起各方注意。在防范地方政府债务风险首先要防范地方国企的债务风险，规范地方国企的经营行为。压缩存量债务，减少新增债务是防范地方国企债务风险的最根本的解决办法。必须出台一系列规定，利用市场之手与国家的手联合解决非市场行为的负债 ：
1. 对银行出台指导性文件，严格设定对国企放贷条件
在上述地方国企债务形成原因，银行低门槛的放贷为地方国企过度负债起了推波助澜的作用。2017年12月23日，财政部《关于坚决制止地方政府违法违规举债遏制隐性债务增量情况的报告》中指出一些金融机构助力增长政府违法违规举债。2018年3月30日，财政部发布了《关于规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为有关问题的通知》。国家已经将控制地方债务的宏观调控的手伸向银行等金融机构。2018年进入存量融资的还款高峰期，还有一些存量项目需要资金完成建设。地方国企和融资平台公司仍然有着被动或主动的融资需求或冲动。为了防范地方国企、地方政府的债务危机，在严格核定政府债务的范围的前提下，银行需要尽职调查、严格把关，严格按商业化原则提供融资。国企的放贷首先要核查国企资产，新增负债对应的资产质量应当优良、核查国有企业的资本金要求、核查国有企业融资还款能力和还款来源，确保国企自营的现金可以覆盖应还债务本息，并且不得接受或者要求地方政府和部门以任何方式提供担保、承诺回购投资本金、保本收益等兜底安排。银行是管控新增项目融资的金融闸门，如果不守好银行机构这一闸门遏制增量，国企存量债务会通过“借新还旧”、“拆东墙补西墙”，从而进一步扩大债务风险和金融风险。
2. 审计机构必须围绕主业对地方国企资金使用严格审计
国家供给侧结构改革的政策要求地方国有企业需要去产能，去杠杆，去负债。金融风险源头在于不重视实体经济。地方国有企业的资金运用存在脱实向虚的趋势。地方国有企业不断将资金用于旗下基金平台、投融资平台小额贷款公司等金融领域。地方国有企业的主业不突出，没法提高国有企业的市场竞争力，也没有办法真正做大做优做强。实际上规模与数量已经不能成为当地国有企业当代追逐的主要目标，只有做强主业才可以弥补经济发展的短板，核心业务的质量与资产不匹配只会让达摩克利斯之剑悬于头顶。国有企业作为国民经济支柱产业需要收缩资金链中非主业部分，降低国有企业负债，轻装上阵。
重视第三方机构定期严格审计，在审计过程中针砭时弊指出地方国有企业的真正痛点。第三方审计机构一方面查处违法违纪、违法违规举债的问题，另一方面审计内容注重资金运用主业在地方国有企业的业绩占比情况，国有企业必须有一项或者几项竞争力可以与国际比肩的核心技术、核心产品，与主业关联性不强的业务尽快剥离，通过严控高风险业务，严控债务规模。审计的力度必须足够大到可以增强国有企业的自我约束能力。
3. 严禁地方国企从事影子银行业务
国企一直被称为影子银行。90%的影子贷款人为现金充裕的国有企业, 而且国有企业比民营企业更有能力规避严格的监管要求。影子银行已经不是传统意义上的“贷款给自己”,而是“通过贷款来贷款”以填补信贷紧缩的差额。[注2]大型的国有企业, 比如中国移动、中国石化、中国铁路集团都在利用充足的现金流直接贷款给其他公司。国有企业有自己的金融工具，例如贷款公司或者信托公司。上述湖北某国企成立了某某基金公司、某某小贷公司、并购控股某某担保公司，形成泛金融服务链条。同时其也参股了三峡农商行、天风证券，利用银行和券商的牌照优势打通融资和资本运作通道，构建传统金融链条。国有企业将从低息从银行贷来的资产高息转贷给中小企业。国有企业只从事资金运作，脱离主业，可以说影子银行是资金脱实向虚的罪魁祸首。此外地方国有企业参与影子银行游离于监管之外，只会让原本脆弱的金融风险雪上加霜。因此必须严禁地方国有企业无论是形式还是实质从事影子银行业务，从根本上防范其自身的债务危机与金融风险。
4. 禁止非房地产行业的地方国企参与房地产开发
我国曾为应对金融危机、拉动内需所拨出的四万亿投资以及巨额信贷绝大部分进入了国有企业，而这些企业在资本利益的驱使下，未将贷款、融资而来的资金运用在主业，地方国有企业也将该笔资金部分投向了房地产高风险领域。加上国有企业拥有较低的借贷成本、拿地成本，将资金投向房地产领域让国有企业获利颇丰。与此同时应当注重房地产市场资产泡沫明显，风险加大，随着土地市场、房地产税等改革不断推进，房地产市场的泡沫随时可能被刺破，2008年美国次贷危机离我们并不久远。恐怕我国房产泡沫破裂之后，将使得地方国有企业主业、副业两败俱伤，最终使得金融风险与投资风险一并爆发。因前车之鉴，需要严格限制非房地产产业的地方国有企业的资金流向投资投机性购房，直接或者间接参与房地产开发活动。
5. 对地方国企中无核心业务的纯融资平台的关停并转
国有资产管理公司或者城市建设投资公司等融资平台在政府融资用于市政建设和公用事业领域的需求下应运而生。然而此类融资平台因不从事生产性行业并不可以产生大量正常收入，其收入极为有限。为了使得这些公司产生营业收入，政府往往会将一些原由政府完全出资的公用事业公司划拨至融资平台名下，如自来水公司、公交公司、高速公路管理公司等。在融资平台借债时，政府往往会承诺使用财政收入进行补贴，甚至会设置专项补贴款项保证融资平台的正常运行。除了政府预算内的财政补贴外，融资平台的补贴收入还包括一部分土地出让收入，即政府承诺将某些土地的预期未来出让收入直接返还给融资平台充当偿债现金流。地方融资平台过多，通过多种方式过度融资，形成更多隐形债务。融资平台与地方债务不能实现风险隔离，在不能创造利润的前提下，地方国有企业背负更多的企业债务，地方债务问题更加严重。因此笔者建议将地方国有企业中无核心业务，纯靠地方政府输血的纯融资平台根据其自身特性分别关闭、停办、合并、转产，切断捆绑式负债的脐带。
总之，地方政府的债务危机与整个金融系统的金融风险牵一发而动全身。地方政府的债务危机的防范和解决对保持金融市场的金融稳定有至关重要的作用。从长期看解决地方债务危机需要地方债务长效解决机制的推出，需要充分利用银行、政府、国有企业等多方力量，共同防范地方债务危机。地方债务危机与国有企业的经营行为息息相关。国有企业的改革重点应当落在健全现代企业制度和法人治理结构，重大投资、经营决策按程序办理，大力实施管理创新，积极推进技术创新，而不是将资金置于虚处空转。必须出重拳治理国有企业的经营行为及资金运用，尽早建立地方债务的多重风险隔离缓冲措施，防范因地方国有企业入不敷债导致政府债务危机爆发进而引发整个金融系统的动荡不安。
夏少林 国浩武汉办公室合伙人
刘苑玲 国浩武汉办公室律师
附注：
[1]《地方政府刚性兑付压力加大 融资平台面临三大风险》，载于《上海证券报》，2014年4月。
[2] 沈伟：《中国的影子银行风险及规制工具选择》，载《中国法学》，2014年第4期。
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