【[投资指南]雪球，进可攻退可守的选择】追保雪球&限亏雪球?

鉴基而行行者丨亲启

近来，随着银行存款利率再次大降，而为了吸收可能会因此流出的天量资金，各路兵马都卯足了劲在“雪球”的花园里挖呀挖呀挖，种下市场观点的种子，收获非线性收益的花。由于同根同源的关系，券商收益凭证天生适合承接银行5万亿存量的结构性存款流出的客户，不但近期发行数量创新高，还给出了高达8%的的新客专享保本收益（需要私戳）。收益凭证由于其嵌入了灵活的期权工具，可以更灵活有效地对冲风险，非常适合既要求保本，又有明确市场投资观点、追求一定收益的保守型投资者。想了解券商各类收益凭证的朋友，可点击这篇【[投资指南]小雪球，进可攻退可守的选择】查阅。

股票赚企业发展的钱，基金赚股票上涨的钱，而雪球产品本质是在赚市场波动的钱。

雪球产品通常包括雪球结构期权和内嵌雪球结构期权的结构化产品，其本质上表现为带障碍条款的奇异期权，设置有敲入、敲出价格（规定了区间）。投资者购买雪球结构本质类似卖出奇异看跌期权、并获取期权费，标的可挂钩指数、个股、商品等，是一种高风险的投资产品。简单来说，投资者购买雪球型产品，是证券公司与投资者约定了一个高额的年化收益率，并和投资者约定只有在特定日期触发特定条件的前提下才能进行兑付的产品。

我们暂且抛开复杂的全结构，投资者在选择雪球产品时，应当特别注意雪球产品的各项交易要素，这些要素都直接影响着投资者获得预期收益的概率。关于什么是雪球？雪球产品风险在哪儿？雪球产品影响几何？我把它放在了【雪球三问】里，点击自取。

通俗来讲啥是雪球产品？

传统雪球产品，交易的是一份期权

要了解雪球，先要知道期权是个啥

所谓看跌期权，再通俗点来说，就是一份“许愿”合同

买方花点钱，跟卖方买个心愿，卖方收钱后一定要帮买方，实现心愿

买方则可以随时改变主意，放弃心愿

图源中国证券报

随着雪球结构化产品的"破圈”，越来越多的投资者对于雪球逐步有了深入的了解，比如敲入、敲出、观察日以及不同场景下产生的收益或者风险，但是在投资过程中还是会碰到一些新的名词结构:“追保雪球”、“全保雪球”、“部分保证金雪球”、“不追保雪球”，今天和大家聊聊这个话题，并用案例情景分析，以便于投资者更好的理解这各类雪球产品有何独到之处～。

首先，上述雪球结构化产品里“追保雪球”、“全保雪球”、“部分保证金雪球”、“不追保雪球”，都涉及一个概念：追什么保？又或者说保证金是什么?这里说的是保证金交易制度，经常在期货、期权这些交易品种里出现，指的就是投资者想要交易某个合约，并不需要按照合约面值全额支付，只需要支付一定比例的权利金或保证金就可以交易，保证金交易的主要特点就是具有杠杆作用，不同比例的保证金交易，在放大风险的同时也放大了投资收益。毕竟“风浪越大，鱼越贵”。

平时说的”全保雪球”，其保证金比例是100%全额，也就是经典雪球，这种结构的投资金额就等于产品的名义本金金额不加杠杆。当然了，早期的雪球基本都是全保的模式，后来随着雪球被慢慢接受，一些券商针对高风险偏好的投资者推出了保证金模式。

图源中国证券报

“部分保证金雪球"就是保证金比例低于100%的雪球产品，举个例子，12%保证金的意思就是，你买了100万雪球，则雪球产品的名义本金=100万/12%=833.33万，即投入100万就可持有用500万的雪球，以833.33万再来算拟定盈亏，显然是一个8.333倍杠杆（1/12%=8.333）的放大效应。

对于雪球产品，，基于是否追加保证金的设置，又可以分为“追保雪球"和不追保雪球(限亏雪球)”。追保雪球，在期初会约定一个不低于敲入水平的追保线，如果雪球挂钩标的价格触及追保线，则投资者必须向交易商追加足够的保证金至约定比例，否则交易商有权对该持仓进行强制平仓，就是说实际亏损的比例可能不仅限于初始保证金;而不追保雪球，也就是限亏雪球，就没有这个担忧，期初完成投资后，哪怕标的的跌幅超过了最大亏损的幅度，合约依旧存续,后续如果触发了敲出事件，投资者依然能享受到约是年化收益，最大亏损仅限于初始保证金。当然，在票息方面，追保雪球肯定是优于同结构的不追保雪球，这自然不必多说。

结合实际来看，在雪球是否追加保证金方面，大多数投资者都会选择不追保，所以我们假设投资者有1000万本金，两种投资策略，对挂钩标的可能出现的几种情形做收益模拟:

(1) 1000万本金全部购买经典全保雪球，没有选择其他理财产品，全保雪球结构如下图:

a.挂钩标的指数小幅上涨1%，第12个观察日敲出:

此时投资收益=1000*10.3%*12/12=103万;

b.挂钩标的指数震荡，期间未发生敲出也未发生敲入:

此时投资收益=1000*10.3%*24/12=206万;

c.挂钩标的指数大幅下跌，期间未发生敲出但发生了敲入，期末指数跌幅为15%:此时投资收益=1000*(-15%) =-150万;

d.挂钩标的指数遭遇"黑天鹅”，期间未发生敲出但发生了敲入，期末指数跌幅为40%:

此时投资收益=1000*(-40%) =-400万。

(2)1000万本金中250万购买不追保限亏雪球，保证金比例25%，剩下750万购买其他稳健理财产品，比如固收、国债逆回购等，年化收益率5%，限亏雪球结构如下图:

名义本金=250/25%=1000万

a.挂钩标的指数小幅上涨1%，第12个观察日敲出:

    此时雪球投资收益=1000*6%=60万，其他理财投资收益=750*5%=37.5万，总投资收益=97.5万;

b.挂钩标的指数震荡，期间未发生敲出也未发生敲入:

    此时雪球投资收益=1000*6%*24/12=120万.其他理财投资收益=750*5%*2=75万，总投资收益=195万;

c.挂钩标的指数大幅下跌，期间未发生敲出但发生了敲入，期末指数跌幅为15%:

    此时雪球投资收益=1000*(-15%)=-150万，其他投资理财收益=75万，总投资收益=-75万;

d.挂钩标的指数遭遇"黑天鹅”，期间未发生敲出但发生了敲入，期末指数跌幅为40%:

    此时投资收益=1000*(-25%)=-250万，其他投资理财收益=75万，总投资收益=-175万。

从情景分析数据中，我们可以看到策略一与策略二在情景一、二的收益率相差不大，在情景三标的资产遭遇大跌行情的情况下，策略二亏损小于策略一，在情景四遭遇极端行情时，策略二亏损远远小于策略一，所以运用限亏雪球搭配其他稳健理财产品的配置，面对资产价格大幅下跌时具有相对较强的防御性，让可能的亏损变得更小，当然更需要合理安排的是限亏雪球在总资产中的比例，根据实际情况灵活调整，杠杆是一把双刃剑，看投资者怎么高效使用，毕竟"不要把所有鸡蛋放在一个篮子里”。

先测算出市场极端行情下，中证500指数的价格区间。然后当市场处于低位震荡的时候，选择合理的下跌保护比例。这样发生敲入的概率大大降低，收益相对可期。如果利润空间合适，投资者还可以增加一个看跌期权组合，如果市场一直下跌的话，虽然触发敲入事件，但是可以通过看跌期权的行权弥补敲入的亏损，这样就可以做出无风险套利。

总之，我们做雪球投资不能只看到为什么雪球产品会受到追捧？开始我们就就讲到，雪球产品实质就是带条件的期权。期权的本质是交易风险，利用风险定价来赚取确定的收益，是通过一系列策略组合，最大可能的做到无论何种行情都有利可图。当然它天然具备以小博大的属性，但这应该控制一个度，而不是靠赌运气博大小。