国内公募FOF从推出到现在存在各种争论，包括FOF的风险收益定位、目标客户群、内外部FOF、投资主动还是被动等等。反观目前美国市场的FOF基金，呈现四个鲜明特征：
401K政策下活水不断
内部FOF为主
主要投资指数基金
目标日期基金居多
本文根据过去一段时间国内公募FOF的进展情况，梳理了未来国内FOF可能会出现的管理模式。未来FOF要形成良好的管理生态才能蓬勃发展，无论哪种模式发展好，都需要FOF管理者在相应的生态上树立自己的能力圈，给投资者带来良好的风险收益配比。综合FOF产品的特点，可以从下面三个方向对FOF的管理模式进行分类：
从投资理念上，可以分为主动管理FOF（主动基金主动化投资、被动基金主动化投资）和被动管理FOF（被动基金被动化投资、主动基金被动化投资）
从投资标所属的公司上，可以分为内部FOF和外部FOF
从资产类别覆盖上，可以分为精选型FOF和配置型FOF
我们分别看下三个方向管理模式的特点以及管理人具备的能力。
一从投资理念方面
1、主动基金主动化投资：投资标的主要为主动管理基金。通过基金经理主动的投资管理，自上而下的大类资产配置、风格资产配置以及自下而上的基金精选等等，来获取目标收益。本模式投资考察基金经理的综合能力，优秀的FOF管理者需要具备2项能力，自上而下的配置能力（大类、风格、行业）以及自下而上的选人能力。 即对资本市场认识的能力和基金产品认识能力。
2、被动基金主动化投资：投资标的主要为被动指数基金。主要通过基金经理主动的投资管理，自上而下的大类资产配置、风格资产配置以及行业资产配置，去配置指数基金。本模式主要考察管理者自上而下配置能力，即对资本市场的认识能力。
3、主动基金被动投资：投资标的主要主动管理基金。通过复制主动基金指数来进行调整持仓结构，例如中证工银财富基金指数等。本模式主要考察指数的编制者所采取的选基金指标是否科学有效，具备持续性。
4、被动基金被动投资：投资标的主要为被动指数基金。通过复制被动基金指数来进行调整持仓结构。目前被动基金指数还没有。在智能投顾领域出现了类似模式，例如二八轮动策略、行业轮动策略，该类组合仅以指数基金为投资对象。本模式主要考察指数的编制者所采取的判断大类、行业、风格等指标有效性的概率是否持续高。
二从投资标的所属的公司方面
内部FOF和外部FOF的收益来源以及对基金经理所要求具备的能力是不一样的，内部FOF主要的收益来源是自上而下的配置能力，而外部FOF的收益来源主要是自上而下的配置能力和自下而上的选基能力。内部FOF需要较强的资本市场的认识能力，而外部FOF管理不仅要具备对资本市场认识的能力，还要具备对基金产品的认识能力。
未来FOF发展是内部FOF模式和外部FOF模式现在争论很大。个人认为，虽然都叫FOF，表面看起来像孪生兄弟，但是内部装的系统是不一样的。内部、外部没有好坏之分的，它们是不一样的投资体系，是两个不可比的产品类型，拿内部FOF和外部FOF做对比毫无意义，有点关公战秦琼的味道。
个人认为，基金公司到底适合发内部FOF还是外部FOF，要根据基金公司的所具备的自然禀赋来决定。发内部FOF所需要的自然禀赋要满足2个条件：第一，基金管理公司产品线丰富，工具化产品较多，旗下基金风格多元化；第二，所聘任的基金经理对资本市场的认识能力要强。
发外部FOF，至少需要满足一个条件：所聘任的基金经理具备良好的选基能力，无论是定量还是定性。具备对资本市场的认识能力更优。
做内部FOF有一个误区。可能有人会问，我对自家公司的产品熟悉，这是不是管理内部FOF的优势？个人认为这种优势不是管理好FOF所必须的，但有一点是确定的，知道太多反而是劣势。管好FOF更多要从面的角度去思考，多思考资产的属性，多思考基金经理的投资风格，但思考太多的点则容易形成干扰。
以本人在2014年8月1日-2015年12月底和某一家基金管理公司合作、用实际账户构建内部FOF组合为例，说明一下内部FOF的管理情况。
业绩情况如下：
图一：内部FOF与全市场基金比较
图二：内部FOF与公司内部基金比较
结论：
（1）业绩结论
• 全市场比较：内部FOF比沪深300超额收益高53%，全市场股混型基金排名 8 / 991（如图一）（内部FOF也能做出业绩）
• 与某基金公司旗下基金比较：期间管理的内部FOF组合相比该基金公司旗下收益最高的基金还高13%（如图二）（内部FOF可以优化公司内部基金的风险收益）
• 与基金公司内部人员管理的FOF比较：本人管理的业绩好于内部人员的业绩（能深入了解自家基金不是管理好FOF的优势，FOF需要FOF特定的投研体系）
（２）管理结论
从收益来源来看，2次风格切换和1次资产切换贡献较大的收益。2014年11月底成长风格转换成价值风格，2015年1月份价值风格转换为成长风格； 2015年6月初权益类资产转换为货币类资产，规避掉了大部分股灾。因此内部FOF管理更加注重对资本市场的认识：大类资产配置、风格资产配置。
选择公司内部的基金经理是次要的，关键是怎么配置。好的基金经理都是清楚的，不需要去选，更重要的是怎么配置好这些人。例如不同风格的优秀基金经理就5位，要考虑的问题主要为什么8月1日配置的基金经理和11月底配置的基金经理不同等等。
三从资产类别覆盖方面
从资产类别覆盖上，可以分为精选型FOF和配置型FOF。
精选型FOF大概包括股票型FOF、债券型FOF、货币型FOF等，该类FOF重点在“如何选产品”——在我的投资框架中如何选择资产（针对指数基金）、如何选择优秀的基金经理（针对主动基金）。有可能有人认为精选型FOF比较容易，看看排名选基金、看看评级选基金，或者更先进点的方法是找一些管理年限比较久的基金经理，假如历史业绩不错，就认为长期配置这样的基金会有超额收益。但是，假如精选型FOF这么简单，那就不叫投资了。
个人认为对于精选型FOF而言，最应该关注的是它存在的价值。精选型FOF存在的最大价值，是解决单只基金业绩不持续的问题。单只基金业绩不持续是基金管理中存在的最大问题，也是投资者诟病最多的地方。其实出现这种问题，不一定是基金的错，也可能是投资者选择基金方法不对。
首先要正视单只基金业绩不持续是正常现象，要是其他大部分基金业绩具有持续性这才是不正常。单只基金业绩不持续的原因有２个，一个是基金经理变了，业绩不持续也是应该的，这个是告诫投资者不要只看排名选基金的原因，这个基金过去３年排名第一，可能更换了３个基金经理，而好的业绩是前２个基金经理贡献的。
另外一个原因是基金经理没有发生改变，而市场风格变了。我们都知道每个基金经理都有自己的能力圈，会在自己的能力圈中形成自己稳定的投资风格。但是市场风格再变，基金经理的投资风格不适应市场时业绩就会落后。我们知道，2013-2015年业绩好的基金经理在2016年以后业绩就落后了，而2016年以来业绩表现好的基金经理是2013-2015年业绩表现不是很突出的基金。从这一点，也看出精选基金也是需要非常强的专业知识的。
因此，精选型FOF基金经理的投资目标就是通过组合配置、风格配置把业绩不持续的基金变成持续的。要达到这个目标，需要专业的投资能力，而不是仅仅用业绩筛选一下。
例如2013-2015年，我们选择2013年以前作做价值风格很牛的老的基金经理，要忍受比较久的痛苦。FOF的业绩持续性就无从谈起啦。关于基金经理风格可以参考本人前期写的文章《那些年我们追逐的三代基金经理》。因此管理好精选型FOF需要基金经理具备风格配置能力和选人能力。
配置型FOF指灵活型FOF、涵盖目标风险型FOF等。该类FOF重点在于可以发挥管理者大类资产配置能力的FOF。配置型FOF解决单一产品风险属性稳定和投资者风险偏好不稳定之间的矛盾，即通过基金组合投资、资产配置平滑FOF产品的风险收益波动，达到产品既定的风险收益目标。配置型FOF可以根据投资者的风险偏好，做成千人千面的FOF产品。
从精选型FOF和配置型FOF的资产属性来看，精选型FOF属于和相关基础市场相关性较大的常规型传统组合。配置型FOF属于非常规的反传统组合，配置的资产类别越多，组合的资产属性越反传统。投资者到底选择精选型FOF还是配置型FOF，取决于组合跟踪标的资产的误差、自身的风险承受能力和投资目标以及希望拥有资产种类的数目。例如一个投资者目标就是战胜股票市场或者债券市场指数，那选择精选型FOF更为合适——精选型FOF的收益曲线会和股票市场或者债券市场同向相关。
精选型FOF对于基金经理来说要具备风格资产配置能力和选择优秀基金经理的能力。配置型FOF对基金经理来说，个人认为可以根据配置目标分解成无数个精选型FOF。例如股债60-40型FOF，可以分解为60%精选型股基FOF +40%的精选型债券FOF。对于每一类FOF的定位可以阅读本人之前的一篇文章《公募FOF管理的四化建设》。因此，在所有的公募FOF管理模式中精选型FOF是基础，每一种FOF管理均可以按照资产类别分解为若干个精选型FOF。
上文介绍了未来可能出现的几种FOF管理模式，这几种模式均是可以交叉的，你中有我，我中有你。只不过分解开来，更加清晰的理解FOF的管理模式。哪一种FOF管理模式能形成主流，主要看FOF基金经理在哪个能力圈能形成生态，每一种管理模式都需要相应的投资体系。
王广国，盈米财富副总裁、盈米FOF研究院院长
经济学硕士，专注基金研究和基金投资11年，一对一访谈国内优秀基金经理500余人次，熟悉各种风格基金经理的投资特点和投资行为，建立独有的FOF管理中大类资产配置分析框架、中周期择时模型、风格研究框架以及以“基金经理和基金风格”为核心的基金研究体系。先后任职于天相投顾、华夏银行总行、海通证券基金研究中心、凯石投资，现任盈米财富副总裁，盈米FOF研究院院长。
