【银河专题】玻璃纯碱专题——预期向好，暗礁犹阻

9月中央陆续出台政策，持续为市场注入信心，带动风险资产快速上涨。随着政策转向，宏观情绪好转，纯碱、玻璃作为低估值品种，价格迅速反弹，空头大幅减仓，整体走势呈V字反转。但节后第一天两者价格大幅下挫，昨日玻璃主力合约收跌于1212/吨（-78/-6.05%），纯碱主力合约收跌于1495元/吨(-204/-12.01%)

节后归来，宏观情绪有所降温。2024年10月8日国务院举行新闻发布会，加力推出一揽子增量政策，但整体不及市场预期，市场情绪有所降温。当日商品、股市走势分化，商品走势较弱，午后文华商品指数一路下跌未有反弹。节后市场情绪驱动减弱，商品逐渐回归基本面，部分基本面较弱的品种依旧面临政策向需求传导的时间差，需看到企业盈利稳定增长后确定反转。但近期政策仍在密集出台和落实的窗口期，财政政策有待进一步发力，购房限制仍有放开潜力，为盘面增加不确定性。后续继续关注国新办10月12日举行新闻发布会及10月下旬人大会议。

9月份纯碱厂两次开会探讨企业间开工调节，月末传部分企业有减产计划。但月末新政刺激投机需求和补库需求双增，使得短期内市场供需平衡或供应偏紧，行业亏损及累库带来的产能出清进程被打断。

这带来几个担忧，一方面，行业整体成本或进一步降低。部分纯碱厂家在盘面上进行套期保值，对企业而言若此后价格下跌企业能锁住自身利润，降低损失。对整个行业而言，行业整体成本或进一步降低。另一方面，供应过剩担忧仍存。产量逐步上升，纯碱日产缓步提升，从9月初低点8.6万吨到目前10.5万吨。行业利润及信心修复，打断产能出清进程，各厂家逐步提高负荷增产进场。而纯碱下游需求难以灵活调节，限制需求增速。供应过剩担忧仍存。此外，中下游库存增加，情绪好转带动投机需求及补库需求增加，带动库存由上自中下转移。但若下游不能有效消耗，中游库存对后期厂家出货易形成负反馈，降价抢夺下游市场。

以目前的纯碱日产线性外推，预计10月份月度产量320万吨，以当前的需求推算，预计10月份供应过剩30万吨。但政策对实际需求及资金的改善需要一定时间，短期需求增速有限。考虑到节假日期间及中下游补库，预计10月仍有供应过剩压力。日度来看，目前重碱用量为5.1万吨，重碱日产约为6万吨，日度供应过剩约0.9万吨。

在产能过剩周期，占比15%的天然碱法厂家占据更多定价权，但占比39.2%的氨碱法厂家成本最高，将首先承受降价带来的经营压力。氨碱法厂家产能多在百万吨以上，多处头部位置。纯碱价格中枢下移会首先影响氨碱法企业。头部氨碱法厂家下降开工将会对产量产生较大影响，更易形成新的平衡。此前我们偏向于认为在下游刚性需求有支撑的情况下，氨碱法成本有一定支撑，但当前需求走弱，纯碱四季度存新产能投放计划，中期来看，供应过剩格局难改。

截至发稿，浮法玻璃日熔为162790吨，对比9月初下降5145吨。一方面玻璃下游订单总量收缩，去年多地已经消化了大部分逾期难交付项目，剩下部分可能面临资不抵债等问题，此外新开工后推3年竣工数据仍处下滑周期。另一方面，订单结构性收缩，下游风险偏好改变，企业以控风险为首要目的，订单上家装单优于工程单，战略上现金流回笼优于规模扩张。对比2022年同期，本次天然气产线亏损幅度更深，产线冷修速度也有对应加快。

另一个重碱主要下游之一，光伏玻璃行业。结束了此前长期扩张趋势，9月末光伏玻璃日熔为97038吨。7月起光伏玻璃日熔明显下滑，冷修产线增多，9月初行业会议体长产能减产30%，9月堵窑企业加速增加。截至发稿，光伏玻璃日熔为97038吨，对比月初减少6027吨。多个厂家出现堵窑口及减产情况，此外部分点火产线未投料推迟出玻璃。当前光伏产业链产能过剩严重，全产业链面临亏损，组件开标的价格持续下降。据隆众资讯，截至2024年9月20日，光伏玻璃行业减产率大致在16%左右，距离30%减产目标还有14%，预计后期仍有企业存在冷修以及减产规划，新投计划全部推迟，预计减产率仍将增加。整体纯碱下游实际需求处缩减周期，未见潜在需求增量。

9月末新政刺激投机需求和补库需求双增，使得短期内市场供需平衡或供应偏紧，行业亏损及累库带来的产能出清进程被打断。近期政策仍在密集出台和落实的窗口期，对盘面增加一定不确定性。但归根结底，纯碱、玻璃自身产业矛盾尚未解决，供给过剩风险尚存，实际需求仍待观察。弱现实强预期下，月差走缩，推荐1-5反套策略，以及卖出看涨期权表达供应过剩观点。