观点摘要

上周债市整体依旧以震荡为主，市场情绪平稳，并未对先后公布的通胀、金融和外贸数据做出过多反应，体现出市场现阶段对基本面数据的钝化。6月部分经济数据迎来好转，但并未脱离弱修复的格局。

CPI结构

6月CPI同比0%，PPI同比-5.4%，均低于市场预期。从CPI结构上看，食品价格同比增速回升，环比降幅收窄，如鲜菜、鲜果等分项价格回升，但猪肉价格进一步下跌，非食品项中主要是能源价格降幅走扩，同时其他工业消费品价格亦有回落，扣除掉食品和能源的核心CPI同比上涨0.4%，涨幅低于前月，表明居民消费依然疲弱。PPI同比降幅继续扩大，受国际定价影响较大的原油、有色价格下行，受国内供应充足需求偏弱影响的煤炭、钢铁等价格也在下行，共同导致PPI降幅扩大。

社会融资

6月社会融资存量规模同比增长9%，当月社融新增规模同比少增近万亿，但是已经在市场预期之中，在人民币贷款超预期的带动下，实际社融新增规模已好于预期。当月社融同比少增主要是受到政府债发行的拖累，今年专项债的发行节奏较去年明显偏慢，但反过来也意味着下半年专项债发行速度会加快，或将对社融数据形成支撑；信贷在高基数下实现同比多增，居民部门和企业部门贷款表现都较为亮眼，货币宽松政策初见成效，起到一定提振市场信心的作用。此外需要注意到M2和M1剪刀差再度扩大，说明经济活跃度仍偏低。

外贸数据

6月外贸数据继续下滑，出口同比-12.4%，进口同比-6.8%。从国别角度看，一季度表现较好的如对俄罗斯、东盟、非洲等地区的出口累计增速回落，对欧盟、美国等地区的出口降速放大；商品类别层面结构特征不变，汽车出口增长一倍，但孤木难支，部分机电类商品出口额大幅回落。我国出口加速下滑似乎与美国经济韧性存在违和感，部分美国数据如制造业PMI显示海外需求似乎略有放缓，但是幅度并不大，合理的解释是存在产业转移的现象，而其他亚洲国家出口也普遍回落，越南出口累计同比下滑12%，日本也小幅回落，说明存在制造业回流欧美的现状，这与美国的制造业投资数据相契合。

经济数据

中国主要宏观经济数据

资金面观察

报告期（7月10日至7月16日）公开市场有130亿元7天公开市场逆回购到期，央行累计开展310亿元7天公开市场逆回购操作，中标利率维持1.90%（7D），全周统计公开市场操作央行净投放了180亿元资金。报告期进入7月中旬，恰逢缴税期大月影响资金面边际走紧，脱离超宽松期间，上周隔夜DR001和7天DR007加权平均价格在1.15%-1.45%和1.70%-1.82%区间，报告期内市场参与机构保持高杠杆运作，银行间资金利率仍处偏低水平，银行间隔夜日均回购成交量保持在8.5万亿附近水平。

资金市场利率

一级利率债发行情况

上周（11月8日至11月14日），利率债（包含NCD）一级发行约9268.74亿元，总偿还量约5915.86亿元，净融资额约3352.87亿元，报告期内地方债发行让步给国债，同业存单发行量与上周持平，利率债净融资量维持在中低位水平。截至9月末银行间超储率约在1.37%左右的水平，上周财政部下发《地方政府专项债券用途调整操作指引》，意味着前期发行的地方政府专项债券资金将在预算范围内提质增效，减轻了后续一级利率债（国债、地方债）的压力。央行上周OMO公开市场操作余额有所放量，且11月15日进行1万亿MLF续作以等额覆盖11月全月的MLF到期量，都给予市场对资金面的平稳有所预期，我们预计年底资金面保持相对平稳

。上周（7月11日至7月17日），利率债（包含NCD）一级发行约8,385.65亿元，总偿还量约9,269.10亿元，净融资额约-883.46亿元。截至6月末，各地发行新增专项债券3.41万亿元，积极财政政策靠前发力。1-6月，已发行的新增专项债券共支持超过2.38万个项目，其中在建项目约1.08万个，新建项目约1.3万个，积极支持重大项目建设。央行货币政策司司长邹澜回应下半年降准降息计划表示，目前流动性保持在较合理充裕还略微偏多的水平上。央行将综合考虑经济增长、物价形势等基本面情况，合理搭配货币政策工具，保持流动性合理充裕，进一步推动金融机构降低企业融资成本，为巩固经济恢复创造适宜的货币金融环境。

上周（7月10日至7月16日），利率债（包含NCD）一级发行约8,124.19亿元，总偿还量约10,982.44亿元，净融资额约-2,858.24亿元。国务院常务会议审议通过《关于积极稳步推进超大特大城市“平急两用”公共基础设施建设的指导意见》，会议指出，在超大特大城市积极稳步推进“平急两用”公共基础设施建设，是统筹发展和安全、推动城市高质量发展的重要举措。实施中要注重统筹新建增量与盘活存量，积极盘活城市低效和闲置资源，依法依规、因地制宜、按需新建相关设施。

一级利率债供给数据

二级利率债市场情况

报告期内公布了6月通胀数据、进出口和金融数据，CPI同比0%，预期0.1%；PPI同比-5.4%，预期-5.0%，CPI和PPI同比均低于市场预期，数据公布后，债市反应不大；进出口数据方面，出口同比-12.4%，市场预期-10%，前值-7.5%；进口同比-6.8%，前值-4.5%，基本符合预期，相关部门发声预计下半年将U型反转；中国6月M2同比增长11.3%，预期11.2%，前值11.6%，中国6月社会融资规模增量为4.22万亿元，预期32179亿元，前值15556亿元；中国6月新增人民币贷款3.05万亿元，预估为23185亿元，前值为13628亿元，表现社融较好，报告期内10Y期国债、国开债利率均无变化，收报2.64%和2.77%。7月17日，二季度GDP数据公布，整体低于预期，上半年国内生产总值593034亿元，按不变价格计算，同比增长5.5%，比一季度加快1.0个百分点；分季度看，一季度国内生产总值同比增长4.5%，二季度增长6.3%；二季度数据低于市场预期，6月消费数据下降尤其明显，出口呈现加剧走弱趋势。报告期内美国6月PPI同比增长0.1%，增速创2020年8月以来最低，且不及预期0.4%和前值1.1%；美国6月核心PPI同比增长2.4%，增速创2021年1月以来最低，且不及预期值2.6%和前值2.8%；美国6月PPI环比增长0.1%，6月核心PPI环比增长0.1%。美国旧金山联储主席戴利表示关于通胀已经传出来好消息，但庆祝胜利还为时过早，依然决心要把通胀率降回2%目标；美联储理事沃勒也表示美联储还需加息两次，以遏制通胀。

国债/国开债收益率变动观察